2024半年报点评：各项业务渐进良性通道，费用拖累业绩释放节奏

思摩尔国际2024H1业绩及展望总结

业绩表现

• 2024H1整体业绩：收入50.37亿元（同降1.67%），税后利润6.83亿元（同降4.76%），调期内综合收益总额7.25亿元（同降1.3%）；Q2调期内综合收益总额4.15亿元（同降5.95%）。
• 收入结构：
  • 面向企业客户收入39.22亿元（同降12.3%），面向零售客户收入11.16亿元（同增71.9%）。
  • 换弹产品收入同比个位数下滑，但Q2美国同增6.5%、欧洲同增22.5%。
  • 自主品牌业务同比增长72%至11.16亿元，占收入比重达22%（主要得益于数字化营销和新产品迭代，如XRO 4）。
  • 一次性产品收入同降19%至12.17亿元（受欧洲监管升级影响）。
  • 特殊雾化产品业务受组织架构调整及渠道布局影响，仍处蓄力期。
  • HNB业务占比较小，主要为日烟服务，新品值得期待。
• 利润表现：利润同降5%至6.83亿元，毛利率38%（同比+1.79pct），净利率13.56%（同比-0.44pct）。
  • 毛利率：换弹式产品和自主品牌业务稳定在高位，一次性产品毛利率略有下滑。
  • 费用率：销售费用率7.4%（同比+3.3pct），行政开支6.7%（同比-2.4pct），研发费用率15.1%（同比+3.1pct）。
  • 研发费用投向：雾化（新款雾化芯、四面环绕屏）、HNB（差异化产品组合）、特殊雾化（超薄发热体）、雾化医疗（哮喘/慢阻肺药物输送装置研发）。

下半年展望

• 收入：
  • 换弹产品：预计实现双位数增长（监管收紧推动）。
  • 一次性产品：预计与去年持平（新产品推出对冲监管压力）。
  • 自主品牌：增速略有放缓（基数较高）。
• 利润：毛利率或略有下滑（研发及销售费用高投入，管理费用增长提速）。

投资建议

• 尼古丁类：全球最大电子雾化设备制造商，合规能力强，增长提速值得期待。
• 特殊雾化：新团队逐步理顺，渠道布局完成，预计2025年后进入发力期。
• HNB：储备多种新型加热技术，重点关注核心大客户拓展。
• 雾化医疗：美国研究中心已完成组建，国内呼吸机联用雾化给药装置取得生产许可。
• 盈利预测：2024-26年归母净利润分别为16.58/18.65/21.55亿元，对应估值29/26/22X，维持“推荐”评级。

风险提示

• 技术和产品迭代效果不及预期。
• 监管力度与国家标准收紧。