2024年中报点评：改革扎实推进，势能再度凸显

事项：燕京啤酒发布2024年中报，24H1实现营业总收入80.46亿元（同增5.52%），归母净利润7.58亿元（同增47.54%），扣非归母净利润7.41亿元（同增69.12%）；单Q2实现营业总收入44.59亿元（同增8.8%），归母净利润6.56亿元（同增45.91%），扣非归母净利润6.38亿元（同增67.26%）。

评论：

1. 啤酒业务表现亮眼：24H1啤酒业务收入73.9亿元（同增4.6%），量增0.6%、价增4.0%，主要系结构升级带动吨价提升，其中U8销量增长约30%。单Q2啤酒销量略增低个位数，吨价提升中高个位数，超出市场预期。
2. 毛利率提升显著：24H1啤酒业务吨成本同降1.1%，毛利率同比提升2.9pct至44.7%，主要受益于成本红利及公司改革优化采购策略、数智化赋能。费用端，销售费用率持平，管理/研发费用率分别同比-1.0/-0.8pct，主要系改革提效与收入增长摊薄；计提辞退福利5398.4万元，占收入比重同降0.5pct。少数股东损益占比同减2.5pct、所得税率同降2.4pct，反映子公司减亏。最终24H1归母净利率同增2.7pct略高于预告中枢，扣非增长更快主要系土地收储补助抬升基数。还原后扣非净利润/净利率分别同增约54%、3.1pct。单Q2毛利率/销售/管理/研发费用率同比分别+2.7/+0.6/-1.6/-1.4pct，带动归母/扣非归母净利率同比+3.7/5.0pct至14.7%/14.3%。
3. 非漓泉子公司盈利提升：24H1漓泉营收同降1.76%至19.98亿元，净利润同增2.49%至3.18亿元，表现疲软。剔除漓泉后，其余主体收入同增8.2%至60.5亿元，利润同增85.8%至5.54亿元，净利率同增3.0pct至6.9%，盈利能力提升亮眼，凸显改革alpha。

投资建议：维持“强推”评级。24H1行业低迷背景下，燕京U8持续放量、盈利亮眼。预计改革扎实推进下，年内高增势能延续，中长期盈利提升潜力十足。维持24-26年EPS预测0.35/0.47/0.57元，对应P/E估值28/21/17倍，目标价14元，维持“强推”评级。

风险提示：U8推广不及预期，中高端市场竞争加剧，消费疲软压制升级。