2024年万华化学中报点评：Q2业绩符合预期，多项目进入投产期

股票研究/2024.08.12 Q2业绩符合预期，多项目进入投产期万华化学(600309) 基础化工/原材料 ——2024年万华化学中报点评 钟浩(分析师)沈唯(分析师) 021-380384450755-23976795 zhonghao027638@gtjas.comshenwei024936@gtjas.com 登记编号S0880522120008S0880523080006 本报告导读： 公司Q2业绩符合预期，多项目进入投产期，维持增持评级。 投资要点： 维持“增持”评级。公司Q2业绩符合预期，维持公司24-26年EPS 分别为6.27/7.51/8.50元。参考可比公司估值，给予公司25年12.18 倍PE，下调目标价为91.43元（原为102.14元）。 公司Q2业绩符合预期。公司2024年上半年实现收入970.67亿元同比+10.77%，实现归母净利润81.74亿元，同比-4.60%。其中，公司Q2实现营业收入509.06亿元，同比+11.42%，环比+10.28%，实 现归母净利润40.17亿元，同比-11.03%，环比-3.38%。盈利能力方面，公司2024年Q2销售毛利率为15.31%（同比-0.09pct，环比-2.32pct），销售净利率为8.66%（同比-1.98pct，环比-1.23pct）。公司 评级：增持 上次评级: 增持 目标价格： 91.43 上次预测: 102.14 当前价格：74.92 交易数据 52周内股价区间（元）67.70-97.76 总市值（百万元）235,230 总股本/流通A股（百万股）3,140/3,140 流通B股/H股（百万股）0/0 资产负债表摘要(LF) 股东权益（百万元）92,402 每股净资产（元）29.43 市净率（现价）2.5 净负债率75.94% 52周股价走势图 Q2单季度收入提升但业绩略有下降，我们认为主要是受到成本端影万华化学上证指数 响，2024年上半年纯苯均价为8652元/吨，与去年同期相比上涨 股票研 究 公司更新报 告 证券研究报 告 24.35%。 Q2产销量同环比上升，MDI格局优异预计享受量增。根据公告，公司Q2总产量为338万吨，同比+22%，环比+5%；Q2总销量为324万吨，同比+20%，环比+3%；Q2吨收入为14163.05元/吨，同 比-7%，环比+6%。具体来看，公司聚氨酯系列产品及新材料犀利产品的Q2产销量均同环比增长明显，带动公司收入增长。我们认为考虑到公司主要利润贡献来源于聚氨酯板块，从中长期看MDI格局优异，公司作为少有的扩产企业，有望享受全球需求提升带来的销量增长。 聚氨醋、石化及新材料布局众多，多项目迎来投产期。万华化学始 终坚持以科技创新为第一核心竞争力，持续优化产业结构，业务涵 盖聚氨酯、石化、精细化学品及新材料产业集群。（1）聚氨酯：公司完成福建MDI40万吨/年技改至80万吨/年项目。(2)石化:上半年PDH、POCHP、EO、聚醚、EOD、储运等一期装置均已进入管道试压和电缆敷设攻坚阶段,继续推动乙烯二期、蓬莱一期等重点项目的建设工作。(3)新材料:公司一期年产20万吨POE项目已经投产，柠檬醛、香精香料等新兴业务产业化推进中。 财务摘要（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 165,565 175,361 200,603 241,542 271,841 (+/-)% 13.8% 5.9% 14.4% 20.4% 12.5% 净利润（归母） 16,234 16,816 19,683 23,576 26,699 (+/-)% -34.1% 3.6% 17.1% 19.8% 13.2% 每股净收益（元） 5.17 5.36 6.27 7.51 8.50 净资产收益率(%) 21.1% 19.0% 19.2% 19.9% 19.4% 市盈率(现价&最新股本摊薄） 14.49 13.99 11.95 9.98 8.81 风险提示：在建项目不及预期、需求大幅下降。 4% -3% -9% -16% -22% -28% 2023-082023-122024-04 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 -10% -17% -20% 相对指数 -6% -8% -9% 相关报告 Q1业绩符合预期，项目众多增量明确2024.04.21Q4业绩符合预期，盈利稳定未来可期2024.03.20提质增效重回报，Q4业绩同比大增2024.02.04 12月MDI外需走弱，供需再平衡价企稳 2024.01.28 MDI价格回落至中枢，不改长期成长趋势 2024.01.10 财务预测表 资产负债表（百万元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金18,989 23,710 20,045 29,035 34,519 营业总收入 165,565 175,361 200,603 241,542 271,841 交易性金融资产 0 0 0 0 0 营业成本 138,132 145,926 164,258 198,484 223,564 应收账款及票据 9,060 9,144 22,289 26,838 30,205 税金及附加 913 960 1,098 1,322 1,488 存货 18,185 20,650 63,878 77,188 86,942 销售费用 1,153 1,346 1,503 1,809 2,036 其他流动资产 5,298 8,360 15,076 17,455 19,211 管理费用 1,966 2,450 2,407 2,899 3,316 流动资产合计 51,532 61,864 121,288 150,516 170,876 研发费用 3,420 4,081 4,213 5,169 6,252 长期投资 6,229 7,046 7,046 7,046 7,046 EBIT 20,600 21,376 28,534 33,634 37,229 固定资产 78,558 98,764 125,812 132,360 137,709 其他收益 740 943 1,079 1,299 1,462 在建工程 37,064 50,455 40,455 47,455 52,455 公允价值变动收益 173 82 0 0 0 无形资产及商誉 11,273 12,943 13,843 14,743 15,643 投资收益 408 621 710 855 962 其他非流动资产 16,188 21,968 21,802 21,802 21,802 财务费用 1,235 1,676 4,193 4,478 4,211 非流动资产合计 149,311 191,176 208,958 223,406 234,654 减值损失 -256 -178 0 0 0 总资产 200,843 253,040 330,246 373,922 405,530 资产处置损益 27 1 0 0 0 短期借款 44,019 43,526 44,526 44,026 43,026 营业利润 19,839 20,389 24,721 29,536 33,397 应付账款及票据 24,205 45,594 86,692 104,755 117,992 营业外收支 -298 -379 -380 -380 -380 一年内到期的非流动负债 3,198 8,533 11,014 11,014 11,014 所得税 2,499 1,710 2,921 3,499 3,962 其他流动负债 23,594 11,004 22,962 27,490 30,816 净利润 17,042 18,300 21,420 25,657 29,055 流动负债合计 95,017 108,657 165,194 187,285 202,848 少数股东损益 808 1,484 1,737 2,081 2,356 长期借款 15,968 39,811 44,811 47,811 42,811 归属母公司净利润 16,234 16,816 19,683 23,576 26,699 应付债券 200 0 0 0 0 租赁债券 5,843 6,998 6,998 6,998 6,998 主要财务比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 其他非流动负债 2,478 3,120 3,457 3,457 3,457 ROE(摊薄,%) 21.1% 19.0% 19.2% 19.9% 19.4% 非流动负债合计 24,489 49,929 55,265 58,265 53,265 ROA(%) 8.7% 8.1% 7.3% 7.3% 7.5% 总负债 119,506 158,586 220,459 245,551 256,114 ROIC(%) 11.9% 10.1% 11.6% 12.4% 12.9% 实收资本(或股本) 3,140 3,140 3,140 3,140 3,140 销售毛利率(%) 16.6% 16.8% 18.1% 17.8% 17.8% 其他归母股东权益 73,705 85,516 99,112 115,615 134,305 EBITMargin(%) 12.4% 12.2% 14.2% 13.9% 13.7% 归属母公司股东权益 76,845 88,656 102,252 118,755 137,445 销售净利率(%) 10.3% 10.4% 10.7% 10.6% 10.7% 少数股东权益 4,492 5,798 7,535 9,616 11,972 资产负债率(%) 59.5% 62.7% 66.8% 65.7% 63.2% 股东权益合计 81,337 94,454 109,787 128,371 149,417 存货周转率(次) 7.6 7.5 3.9 2.8 2.7 总负债及总权益 200,843 253,040 330,246 373,922 405,530 应收账款周转率（次） 18.7 19.3 14.0 11.2 10.9 总资产周转周转率（次） 0.8 0.8 0.7 0.7 0.7 现金流量表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润现金含量 2.2 1.6 1.5 2.0 1.9 4421927 经营活动现金流 36,337 26,797 28,980 46,467 50,203 资本支出/收入 19.7% 24.6% 15.9% 12.0% 9.9% 投资活动现金流 -34,325 -44,830 -30,759 -28,025 -25,918 EV/EBITDA 11.39 9.66 7.66 6.63 5.80 筹资活动现金流 -17,188 22,809 -1,949 -9,452 -18,801 P/E(现价&最新股本摊薄) 14.49 13.99 11.95 9.98 8.81 汇率变动影响及其他 -26 -92 62 0 0 P/B(现价) 3.06 2.65 2.30 1.98 1.71 现金净增加额 -15,202 4,684 -3,665 8,990 5,484 P/S(现价) 1.42 1.34 1.17 0.97 0.87 折旧与摊销 9,354 11,389 13,552 14,052 15,252 EPS-最新股本摊薄(元) 5.17 5.36 6.27 7.51 8.50 营运资本变动 8,821 -5,351 -10,033 2,354 1,686 DPS-最新股本摊薄(元) 1.60 1.63 1.88 2.25 2.55 资本性支出 -32,614 -43,070 -31,880 -28,880 -26,880 股息率(