房地产行业对二季度央行货币政策执行报告的点评：正确使用租售比，可持续增长率更重要

股票研究/2024.08.12 正确使用租售比，可持续增长率更重要房地产 评级：增持 ——对二季度央行货币政策执行报告的点评 谢皓宇(分析师)白淑媛(分析师)黄可意(研究助理) 010-83939826021-38675923010-83939815 xiehaoyu@gtjas.combaishuyuan@gtjas.comhuangkeyi028691@gtjas.com 相关报告 上次评级:增持 股票研 究 行业事件快 评 证券研究报 告 登记编号S0880518010002S0880518010004S0880123070129 本报告导读： 央行发布二季度货币政策执行报告，在专栏中对租金收益率进行解读，和我们年初报告《楼市冷暖，租金先知》内容一致，打破市场长期对静态租金收益率的误读。 投资要点： 央行发布二季度货币政策执行报告，进一步深化利率市场化，预计对居民贷款支持力度将继续加大。报告中提到，6月个人住房按揭贷款利率降至3.45%，年初以来已经下行52bp，同比2023年同期则 下降66bp，可见2024年以来，居民贷款利率出现比较明显的下降目前，针对居民贷款的发放，一方面是参考LPR5Y，另一方面是各地因城施策对减点做出不同幅度的调整。央行报告进一步显示，6月企业贷款加权平均利率为3.63%，年初以来下行12bp，考虑到居民按揭贷款更为优质，预计目前的利率仍然有下降空间，来更大力度的支持居民购房。 在专栏3中，央行重点提出了“支持住房租赁产业可持续发展”，并对租金收益率做出了详细的阐述，和我们判断一致，需要将增长率考虑在内，这才是真实的可比收益率。我们在2023年12月发布的 年度策略报告《重组，元年》和2024年1月发布的专题报告《楼市冷暖，租金先知》当中，都提到了租金收益率的正确使用方式。市场普遍计算的租金收益率仅仅是不可比口径下的实际收益率，要和其它资产类别比较，需要调整为名义收益率，即将增长率考虑在内本次央行货币政策执行报告专门强调了对比方法，其用静态收益率代表实际收益率，用动态收益率代表名义收益率，并用动态收益率和其他资产类别收益率做比较，我们认为，这才是对租金收益率的正确使用。 与直觉相反，静态租金收益率和租金本身是反向关系，因此，租金增长率比静态租金收益率更为重要，要保证租金增长率的可持续性，而非租金收益率本身。相比于静态的租金收益率本身，增长率更加重要，这也是过往经济持续增长的直接体现。按照央行报告， 过去10年，CPI下的租金分项的年均收益率为1.2%，若未来继续保持这一水平，则动态的收益率将提高到3%以上，和我们此前的测算一致。同时，由于房价作为租金的贴现，在发生变动时，房价变动等于租金变动乘以久期，且久期大于1，因此，一旦租金上涨，则由于房价上涨更快，会带来静态租金收益率的下行。因此，要提高资产收益率水平，增长率更为重要。 租金增长率的上涨，短期靠信用扩张，中期靠经济可持续增长，维持板块的两端配置建议。一方面，选择低杠杆的龙头企业，推荐招商蛇口、中新集团、保利发展等，另一方面关注重组进展，受益标 的为旭辉控股集团、融创中国等。风险提示：市场需求加速下行。 房地产《单价地�提振信心，期待总量的进一步表现》2024.08.07 房地产《执行为上，重视存量项目规划调整》 2024.07.30 房地产《角逐优质地块》2024.08.07房地产《结构大于总量》2024.08.01 房地产《LPR下调，实际利率为锚》2024.07.22 表1：重点公司盈利预测 证券代码证券简称 8.12最新股价 （元） 总市值 （亿元） EPS（元/股）PE2023A2024E2025E2023A2024E2025E 投资评级 000002.SZ万科A7.187841.020.740.827.09.78.8增持 600048.SH保利发展8.5510231.010.951.018.59.08.5增持 001979.SZ招商蛇口9.078220.700.790.8513.011.510.7增持 601512.SH中新集团7.641150.910.920.998.48.37.7增持 002244.SZ滨江集团8.582670.810.981.1010.68.87.8增持 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻 辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当 然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比 较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 股票投资评级 行业投资评级 评级说明 增持相对沪深300指数涨幅15%以上 431776 谨慎增持相对沪深300指数涨幅介于5%～15%之间中性相对沪深300指数涨幅介于-5%～5% 减持相对沪深300指数下跌5%以上 增持明显强于沪深300指数 中性基本与沪深300指数持平 减持明显弱于沪深300指数 国泰君安证券研究所 上海 深圳 北京 地址上海市静安区新闸路669号博华广场 深圳市福田区益田路6003号荣超商 北京市西城区金融大街甲9号金融 20层 务中心B栋27层 街中心南楼18层 邮编200041 518026 100032 电话（021）38676666 （0755）23976888 （010）83939888 E-mail：gtjaresearch@gtjas.com