百亚股份2024年中报点评：电商及外围省份增长提速，Q2业绩再超预期

股票研究/2024.08.11 电商及外围省份增长提速，Q2业绩再超预期百亚股份(003006) 耐用消费品/可选消费品 ——百亚股份2024年中报点评 刘佳昆(分析师)�佳(分析师) 021-38038184010-83939781 liujiakun029641@gtjas.comwangjia025750@gtjas.com 登记编号S0880524040004S0880524010001 本报告导读： 公司24Q2业绩超预期，主要源于电商及外围省份增长提速贡献。公司电商打法迭代至双轮驱动，大单品2.0拓宽覆盖面，重点发力外围省份，成长性有望逐步兑现 投资要点： 结论：公司24Q2收入利润超预期，考虑公司产品结构持续优化，伴随区域向全国扩张，盈利有望逐步改善，上调公司2024-2026年EPS预测至0.82/1.06/1.41元（原0.70/0.81/0.99元），考虑行业估值 水平仍待修复，维持目标价27.54元，维持“增持”评级。 川渝地区超预期增长，电商及外围省份提速。公司24Q2实现收入 7.67亿元/+79.6%，归母净利润0.77亿元/+49.4%，扣非归母净利润 0.75亿元/+50.6%，业绩超市场预期。1）产品：核心品类增长强劲24H1自由点同比+70%/Q2+88%，大健康占比已超过40%。2）渠道线上，抖音积累品牌势能，618全平台厚积薄发，电商H1同比 评级：增持 当前价格：21.75 上次评级: 增持 目标价格： 27.54 上次预测: 27.54 交易数据 52周内股价区间（元）12.87-24.62 总市值（百万元） 9,338 总股本/流通A股（百万股）429/429 流通B股/H股（百万股） 0/0 资产负债表摘要(LF) 股东权益（百万元）1,340 每股净资产（元）3.12 市净率（现价）7.0 净负债率-48.86% 52周股价走势图 +176%/Q2+201%。线下，核心�省H1双位数增长，其中川渝H1同百亚股份深证成指 比+11%优于高个位数预期，云贵陕H1同比+20%，外围省份H1同 股票研 究 公司更新报 告 证券研究报 告 比+66%/Q2+83%，区域向全国扩张逻辑逐步印证。 产品结构持续优化，Q2毛利率显著提升。Q2毛利率54.4%/+5.9pct主要由中高端系列占比提升带动。Q2净利率10.1%/-2.0pct，主要系销售费用增长导致，Q2销售费用率36.1%/+10.2pct。线上：24H1毛 利率55.9%/+9.2pct，净利率低个位数（其中天猫10%+，京东/拼多多高个位数）。线下：目前湖南已不再亏损，其余重点省份有望陆续盈亏平衡。 产品渠道齐发力，成长性逐步兑现。根据尼尔森数据口径，百亚电 商份额已达9%，已形成抖音与天猫双轮驱动机制。目前拼多多已达 第2名，京东和猫超排名第5-6名，伴随后续重点发力，份额及排名仍有提升空间。公司电商综合优势稳固，部分网红新品牌短期数据较佳，但持续性和发力点欠缺，无需担忧造成冲击。展望后续，1）营收：公司通过推出益生菌pro覆盖新锐白领等高消费人群，营收增长有望提速。2）利润：预计追加天猫平台和外围省份投入，短期优先拓宽规模，利润率长期趋势向上。预计24H2线上平台利润率仍将提升，后续仍将加大对外围省份资源投放，重点省份跨越盈亏平衡点后，盈利有望实现改善。 风险提示：行业竞争挤压利润；产品创新遭同业模仿。 4421995 财务摘要（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 1,612 2,144 2,986 3,770 4,735 (+/-)% 10.2% 33.0% 39.3% 26.3% 25.6% 净利润（归母） 187 238 350 454 605 (+/-)% -17.8% 27.2% 47.0% 29.6% 33.3% 每股净收益（元） 0.44 0.55 0.82 1.06 1.41 净资产收益率(%) 14.6% 17.2% 23.6% 28.2% 34.2% 市盈率(现价&最新股本摊薄） 49.86 39.19 26.67 20.58 15.44 60% 43% 25% 7% -10% -28% 2023-082023-122024-042024-08 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 -7% -5% 42% 相对指数 -3% 9% 66% 相关报告 618战报出炉，自由点多平台强势领先2024.06.22 守正出奇，持续革新2024.06.18Q1业绩超出预期，看好盈利能力持续提升2024.04.21 从撬动份额的支点看百亚区域扩张之路 2024.04.14 多渠道发力动能充足，全国化扩张有望兑现 2024.03.23 财务预测表 资产负债表（百万元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金302 356 358 485 645 营业总收入 1,612 2,144 2,986 3,770 4,735 交易性金融资产 359 423 423 423 423 营业成本 885 1,065 1,376 1,714 2,116 应收账款及票据 190 188 286 363 425 税金及附加 15 19 27 34 43 存货 178 173 259 315 377 销售费用 395 669 1,045 1,320 1,657 其他流动资产 61 73 86 119 143 管理费用 62 72 81 104 133 流动资产合计 1,090 1,214 1,412 1,706 2,013 研发费用 44 54 66 87 109 长期投资 19 19 26 28 31 EBIT 213 269 404 527 702 固定资产 447 491 511 520 535 其他收益 9 22 24 30 38 在建工程 62 21 19 17 16 公允价值变动收益 -2 5 0 0 0 无形资产及商誉 67 65 65 64 64 投资收益 7 9 12 8 9 其他非流动资产 47 73 115 115 116 财务费用 -4 -4 -3 -4 -5 非流动资产合计 642 671 736 745 761 减值损失 -13 -24 -22 -21 -21 总资产 1,732 1,884 2,148 2,451 2,775 资产处置损益 0 0 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 0 营业利润 217 281 410 532 709 应付账款及票据 188 231 290 366 452 营业外收支 -4 -1 -2 -2 -2 一年内到期的非流动负债 1 4 6 6 6 所得税 25 41 60 78 104 其他流动负债 254 244 345 451 529 净利润 187 239 348 453 603 流动负债合计 442 479 641 822 987 少数股东损益 0 0 -2 -1 -1 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 187 238 350 454 605 应付债券 0 0 0 0 0 租赁债券 0 1 1 1 1 主要财务比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 其他非流动负债 9 18 21 21 21 ROE(摊薄,%) 14.6% 17.2% 23.6% 28.2% 34.2% 非流动负债合计 9 19 22 22 22 ROA(%) 11.4% 13.2% 17.3% 19.7% 23.1% 总负债 451 498 663 844 1,008 ROIC(%) 14.6% 16.5% 23.1% 27.9% 33.8% 实收资本(或股本) 430 429 429 429 429 销售毛利率(%) 45.1% 50.3% 53.9% 54.5% 55.3% 其他归母股东权益 850 958 1,058 1,180 1,341 EBITMargin(%) 13.2% 12.5% 13.5% 14.0% 14.8% 归属母公司股东权益 1,280 1,387 1,487 1,610 1,771 销售净利率(%) 11.6% 11.1% 11.7% 12.0% 12.7% 少数股东权益 1 0 -2 -3 -5 资产负债率(%) 26.1% 26.4% 30.9% 34.4% 36.3% 股东权益合计 1,281 1,387 1,485 1,607 1,766 存货周转率(次) 5.2 6.1 6.4 6.0 6.1 总负债及总权益 1,732 1,884 2,148 2,451 2,775 应收账款周转率（次） 10.7 12.8 13.9 12.9 13.5 总资产周转周转率（次） 1.0 1.2 1.5 1.6 1.8 现金流量表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润现金含量 1.2 1.4 1.0 1.2 1.1 经营活动现金流 234 331 365 528 679 资本支出/收入 1.8% 3.9% 2.5% 1.8% 1.5% 投资活动现金流 -74 -136 -109 -61 -66 EV/EBITDA 21.35 18.95 19.60 15.24 11.47 筹资活动现金流 -116 -145 -255 -340 -453 P/E(现价&最新股本摊薄) 49.86 39.19 26.67 20.58 15.44 汇率变动影响及其他 1 0 0 0 0 P/B(现价) 7.30 6.73 6.28 5.80 5.27 现金净增加额 44 50 1 127 160 P/S(现价) 5.79 4.36 3.13 2.48 1.97 折旧与摊销 51 56 54 54 56 EPS-最新股本摊薄(元) 0.44 0.55 0.82 1.06 1.41 营运资本变动 -1 15 -47 5 7 DPS-最新股本摊薄(元) 0.30 0.55 0.61 0.79 1.06 资本性支出 -28 -84 -75 -66 -73 股息率(现价,%) 1.4% 2.5% 2.8% 3.6% 4.9% 数据来源：Wind，公司公告，国泰君安证券研究 选取依依股份、豪悦护理和可靠股份作为可比公司，可比公司2025年平均PE约为19倍，考虑公司市场份额持续提升，积极推新抢占增量，业绩增长势头强劲，有望成长为国内卫生巾头部品牌，给予公司2025年25.98倍PE， 对应27.54元，维持“增持”评级。 表1：可比公司估值表（收盘价参考2024年8月9日） 豪悦护理 37.40 2024E 3.34 2025E 3.92 2026E 4.49 2024E 11.20 2025E9.54 2026E 8.33 依依股份 12.77 0.89 1.05 1.21 14.35 12.20 10.58 可靠股份 7.60 0.17 0.21 0.26 43.73 35.98 28.83 平均 1.47 1.73 1.99 23.09 19.24 15.91 可比公司收盘价（元）EPS（元/股）PE 数据来源：Wind，国泰君安证券研究注：盈利预测来自Wind一致预期。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻 辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当 然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放