盐津铺子2024H1业绩点评：业绩符合预期，成长修复可期

股票研究/2024.08.09 业绩符合预期，成长修复可期盐津铺子(002847) 食品饮料/必需消费 ——盐津铺子2024H1业绩点评 訾猛(分析师)李耀(分析师) 021-386764428621-38675854 zimeng@gtjas.comliyao022899@gtjas.com 登记编号S0880513120002S0880520090001 本报告导读： 公司2024Q2业绩符合预期，渠道结构调整和激励费用确认对盈利能力有短暂影响；公司核心逻辑延续，伴随市场对内需重新重视，盐津估值有望修复。 投资要点： 维持“增持”评级，下调目标价至62.5元。考虑到转增后股本，调校 2024-2026年盈利预测，预计2024-26年EPS分别为2.50元、3.29 元、4.26元（前值分别为2.5元、3.24元、4.18元），分别对应同增35.4%、31.8%、29.6%。考虑到当下成长型标的市盈率仍处于区间底部，同时考虑到公司渠道调节能力、产品力较强，有估值溢价，参考同业2024年动态PE并考虑估值修复可能，给与公司2024年25X动态PE，下调目标价至62.5元（前值64.98元）。 2024Q2业绩符合预期，照章推进。公司2024Q2营收同增23%，符 合预期，扣非净利润同比+1.5%，主要受到股权激励费用影响，加还 评级：增持 上次评级: 增持 目标价格： 62.50 上次预测: 64.98 当前价格：37.75 交易数据 52周内股价区间（元）35.78-83.50 总市值（百万元）10,358 总股本/流通A股（百万股）274/246 流通B股/H股（百万股）0/0 资产负债表摘要(LF) 股东权益（百万元）1,588 每股净资产（元）5.79 市净率（现价）6.5 净负债率10.79% 52周股价走势图 股权激励费用后2024Q2扣非净利呈现双位数增幅，我们认为盐津铺子深证成指 2024Q2利润表现符合预期；2024上半年销售计划推进符合年初规 划，期内公司推进渠道结构调整，估测期内折扣业态及定量流通仍保持高增；就品类看，2024上半年核心单品仍保持高增，其中蛋类实现翻倍以上增长。 2024Q2盈利能力主要受调结构、激励费用确认影响。2024Q2公司 毛利率同比下降3.08pct，主要系期内公司主动调整渠道结构导致直 营渠道占比降低，推测折扣业态对公司期间毛利率压力并未增加；2024Q2公司销售、管理费用率分别同比抬升较多，主要受股权激励费用确认影响；叠加上述因素，公司期内净利率同比-0.47pct，但仍保持相对高位。 受益成长修复，盐津价值凸显。品类层面，公司核心单品放量延续 尚未触及天花板；渠道层面，折扣业态总量扩张趋稳后，公司将持 续受益于渠道内份额抬升，折扣业态高增趋势延续，同时电商、定量流通渠道仍在成长阶段；成本方面，公司单品规模效应仍在释放成本维持相对稳定，基于生产端的毛利压力可控。在三大核心逻辑支撑下，公司增长中枢在板块内有望保持相对领先，伴随市场对内需重新重视，成长型标的估值有望修复，盐津价值凸显。 风险因素：食品安全、产业政策调整等。 3% -5% -13% -21% -29% -37% 2023-082023-122024-042024-08 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 -9% -28% -33% 相对指数 -6% -14% -9% 相关报告 24Q1开门红，看好淡季表现2024.04.23 景气延续，趋势向好2024.03.27趋势稳健，期待开门红2024.02.28 23Q4符合预期，奔赴20242024.01.07 股票研 究 公司更新报 告 证券研究报 告 财务摘要（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 2,894 4,115 5,456 6,807 8,304 (+/-)% 26.8% 42.2% 32.6% 24.8% 22.0% 净利润（归母） 301 506 685 903 1,170 (+/-)% 100.0% 67.8% 35.4% 31.8% 29.6% 每股净收益（元） 1.10 1.84 2.50 3.29 4.26 净资产收益率(%) 26.6% 35.0% 35.4% 35.6% 35.2% 市盈率(现价&最新股本摊薄） 35.13 20.94 15.47 11.73 9.05 拥抱渠道，双赢可期2023.12.20 财务预测表 资产负债表（百万元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金203 310 530 1,081 1,803 营业总收入 2,894 4,115 5,456 6,807 8,304 交易性金融资产 0 0 0 0 0 营业成本 1,889 2,735 3,605 4,467 5,413 应收账款及票据 169 211 330 411 502 税金及附加 28 33 52 65 80 存货 453 594 701 869 1,053 销售费用 457 516 753 919 1,080 其他流动资产 228 189 419 520 631 管理费用 131 183 246 293 357 流动资产合计 1,053 1,304 1,979 2,881 3,989 研发费用 74 80 120 150 183 长期投资 0 0 0 0 0 EBIT 358 614 764 1,005 1,295 固定资产 941 1,135 1,216 1,326 1,457 其他收益 43 60 82 88 100 在建工程 143 33 82 122 153 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产及商誉 200 198 223 248 273 投资收益 1 2 2 3 3 其他非流动资产 117 200 198 198 198 财务费用 9 16 8 9 3 非流动资产合计 1,402 1,566 1,720 1,895 2,082 减值损失 1 -16 0 0 0 总资产 2,455 2,870 3,699 4,775 6,071 资产处置损益 -9 -16 0 0 0 短期借款 472 300 350 400 450 营业利润 341 584 756 996 1,292 应付账款及票据 277 320 571 707 857 营业外收支 -8 -10 0 0 0 一年内到期的非流动负债 12 227 11 11 11 所得税 31 61 70 93 120 其他流动负债 382 528 725 901 1,095 净利润 302 513 686 904 1,172 流动负债合计 1,142 1,376 1,657 2,020 2,413 少数股东损益 0 8 1 1 1 长期借款 137 0 50 150 250 归属母公司净利润 301 506 685 903 1,170 应付债券 0 0 0 0 0 租赁债券 13 18 28 38 48 主要财务比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 其他非流动负债 14 14 14 14 14 ROE(摊薄,%) 26.6% 35.0% 35.4% 35.6% 35.2% 非流动负债合计 164 32 91 201 311 ROA(%) 13.3% 19.3% 20.9% 21.3% 21.6% 总负债 1,307 1,408 1,748 2,221 2,725 ROIC(%) 18.2% 27.4% 29.0% 28.9% 28.6% 实收资本(或股本) 129 196 274 274 274 销售毛利率(%) 34.7% 33.5% 33.9% 34.4% 34.8% 其他归母股东权益 1,006 1,251 1,661 2,263 3,053 EBITMargin(%) 12.4% 14.9% 14.0% 14.8% 15.6% 归属母公司股东权益 1,135 1,447 1,935 2,538 3,328 销售净利率(%) 10.4% 12.5% 12.6% 13.3% 14.1% 少数股东权益 13 15 16 17 18 资产负债率(%) 53.2% 49.1% 47.3% 46.5% 44.9% 股东权益合计 1,148 1,462 1,951 2,554 3,346 存货周转率(次) 5.3 5.2 5.6 5.7 5.6 总负债及总权益 2,455 2,870 3,699 4,775 6,071 应收账款周转率（次） 16.1 22.1 20.8 19.2 19.0 总资产周转周转率（次） 1.3 1.5 1.7 1.6 1.5 现金流量表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润现金含量 1.4 1.3 1.2 1.2 1.2 经营活动现金流 426 664 834 1,058 1,364 资本支出/收入 9.0% 8.4% 5.5% 5.1% 4.8% 投资活动现金流 -251 -296 -296 -347 -397 EV/EBITDA 28.83 17.93 11.56 8.57 6.33 筹资活动现金流 -97 -255 -318 -159 -245 P/E(现价&最新股本摊薄) 35.13 20.94 15.47 11.73 9.05 汇率变动影响及其他 0 0 0 0 0 P/B(现价) 9.33 7.32 5.47 4.17 3.18 现金净增加额 77 113 219 551 723 P/S(现价) 3.66 2.57 1.94 1.56 1.28 折旧与摊销 140 159 144 175 213 EPS-最新股本摊薄(元) 1.10 1.84 2.50 3.29 4.26 营运资本变动 -34 -59 -9 -38 -41 DPS-最新股本摊薄(元) 0.70 1.07 0.84 1.09 1.38 资本性支出 -260 -345 -300 -350 -400 股息率(现价,%) 1.8% 2.8% 2.2% 2.8% 3.6% 数据来源：Wind，公司公告，国泰君安证券研究 维持“增持”评级，下调目标价至62.5元。考虑到转增后股本变化为2.74 亿股（前值1.96亿股），调校2024-2026年盈利预测，预计2024-26年EPS 分别为2.50元、3.29元、4.26元（前值分别为2.5元、3.24元、4.18元），分别对应同增35.4%、31.8%、29.6%。考虑到当下成长型标的市盈率仍处于区间底部，同时考虑到公司渠道调节能力、产品力较强，有估值溢价，参考同业2024年动态PE并考虑到估值修复可能，给与公司2024年25X动态PE，下调目标价至62.5元（前值64.98元）。 2024Q2业绩符合预期，照章推进。公司2024Q2营收同增23%，符合预期，扣非净利润同比+1.5%，主要受到股权激励费用影响，加还股权激励费用后2024Q2扣非增速接近40%，我们认为2024Q2利润表现符合预期；2024上 半年销售计划推进符合年初规划，期内公司推进渠道结构调整，2024上半年直营、电商和经销渠道收入分别同比-44%、+48%、+35%，估测期内折扣业态及定量流通仍保持高双位数增幅，就品类看，2024上半年核心单品仍保持高增，其中蛋类、蒟蒻类收入分别同增150%、44%。 2024Q2盈利能力主要受调结构、激励费用确认影响。2024Q2公司毛利率同比下降3.08pct，主要系期内公司主动调整渠道结构导致直营渠道占比降 低，推测折扣业态对公司期间毛利率压力并未增加；2024Q2公司销售、管理费用率分别同比+2.05pct/+0.67pct，主要受股权激励费用确认影响；叠加上述因素，公司期内净利率同比-0.47pct，但仍保持相对高位