锌矿冶矛盾激化，供需逻辑切换

锌08月报 锌矿冶矛盾激化供需逻辑切换 研究员：师富广期货从业证号：F03090947投资咨询证号：Z0019859shifuguang_qh@chinastock.com.cn 第一部分前言概要 行情回顾： 7月份锌价呈现出单边下跌的行情，加工费进一步下跌至冰点。截至7月28日，LME锌价跌9.45%至2663美元/吨，沪锌加权指数跌8.05%至22680元/吨。锌价在过去的一个季度价整体处于上涨趋势，主要是交易供应减产的逻辑，供应端交易矿山紧张驱动的降TC减冶炼、需求端交易宏观海外经济复苏国内以旧换新等政策的托底等逻辑；但是6月份以来，海外宏观逻辑反转，高价对需求产生抑制，价格呈现出震荡下跌的走势，在6月份大幅反弹后7月份再度大跌，形“双顶”的走势，主要逻辑在于宏观情绪走弱和需求端表现乏力，宏观上市场担忧美国经济陷入“衰退”，也担心特朗普上台后加剧贸易摩擦对全球经济带来抑制，从弱供应的主线逻辑切换到弱需求的主线逻辑，价格一路下行，加工费降至极低，冶炼厂陷入亏损减产。 8月行情展望： 伴随7月份价格的持续大跌，下游需求略有改善，补库需求叠加冶炼环节亏损后减产加码，锌锭社会库存终于开始明显的去化，价格对需求改为正向的激励，然而目前恰逢消费处于淡季，需求能否持续改善仍需观察。而这段时间供应端紧张的逻辑并未发生改变，TC仍旧维持低位，矿端并无明显的改善，甚至冶炼厂利润伴随锌价下跌后二八分成减少亏损进一步放大，加剧了后市减产的风险，即便7月份冶炼厂减产加剧，锌矿TC仍然未能改善，进口TC8月份均价跌入负值区间值-20美元/干吨，国产矿TC月度环比跌500至1700元/吨。 策略推荐： 供应端的矛盾尚未解决，锌价下方存在支撑，然消费恰逢淡季，需求能否持续仍需观察，预计8月份锌价或将宽幅震荡博弈，预计价格震荡区间在21600~24000之前波动，LME锌在2560~2860美元/吨之间。 第二部分供需基本面情况 一、锌矿供应紧张仍未恢复 （一）全球锌矿供应减少 海外数据更新较为滞后，根据国际铅锌小组的最新数据，2024年4月份锌精矿产量96.16万吨，当月同比减少5.69%，1-4月份累计产量375.78万吨，累计同比减少4.68%。24年产量同比较低的原因在于：其一，主动调整生产计划的，例如TECK资源的产量指引维持对Antamina锌产量大幅下滑的判断，该矿24年将会带来23.7万金属吨的减产，是年度内最大的产量损失项目，根据其Q1的季度报告显示，一季度TECK资源权益（占比22.5%）下的Antamina产了14.5千吨，而23年同期是19千吨，23年4季度是26.5千吨，同比和环比分别减少了23.68%，45.28%；其二，23年度亏损减产/停产的项目在24年继续维持停产，例如23年停产的托克的Middle Tennessee、Myra Falls polymetallic mine等项目，也包括Almina葡萄牙项目等。其三，事件型的减产等，例如南非1-4月锌精矿产量为3.6万吨，同比减少3.7万吨或50.7%，减量主要来自Vedanta旗下位于南非的Gamsberg矿山，该矿山的采矿生产遇到问题，因此产量下降幅度较大； 数据来源：银河期货，国际铅锌小组 数据来源：银河期货，国际铅锌小组 （二）国内锌矿总供应减少 国产矿产量因部分地区环保及安全检查导致产量略有下滑，而海外冶炼复产锌矿减产之下矿的进口也在减少。根据SMM调研，7月锌精矿预计产量32.31万吨，当月同比减少2.4%，1-7月累计产量208.4万吨，累计同比减少2.4%；此外，由于海外冶炼厂的投产，嘉能可在Q1重启德国诺德汉姆冶炼厂，托克在5月重启Budel冶炼厂，海外精矿更加紧张，内外比值不利于进口，中国2024年6月锌矿砂及精矿进口26.9万吨，当月同比减31%，1-6月累计进口171万吨，累计同比减24.7%，但是伴随海外锌价回落，内外比值修复，矿石进口窗口开启，国内进一步降低加工费来抢矿。综上所述，国内1-6月份锌精矿总供应估算在261万金属吨，累计同比减少11%； 数据来源：银河期货，IFIND 数据来源：银河期货，统计局 数据来源：银河期货，SMM、IFIND 数据来源：银河期货、SMM （三）下半年锌矿环比增加 实际上在24年Q1的时候，海外也有几家中型矿山投产，但是由于23年下半年以来亏损减产的矿山较多，尤其是Antamina调整生产计划减产较多，基本被抵消，Q3-Q4还有部分矿山要投产，供应端趋于修复。例如非洲的Kipushi项目建设顺利，于2024年二季度末投产，选矿厂设计矿石处理产能80万吨/年，预计生产锌精矿含锌金属量约24万吨/年；博利登（Boliden）5月3日表示，将在爱尔兰的塔拉（Tara）锌矿重启生产，此前博利登与员工就计划于今年第二季度恢复生产进行谈判，将于4季度开始复产，在25年1月份爬产至满负荷；而25年将会有更多的矿山恢复生产，例如24年选择切换矿段的Antamina，延迟投产的俄罗斯奥泽尔、国内火烧云项目等。具体产能变动如下： 数据来源：银河期货、公开信息整理 二、TC一降再降精炼锌减产负反馈一般 （一）精锌产量下滑 矿端的紧张传导至精炼锌的生产，冶炼厂不断地下调加工费争抢有限的矿源，加工费方面，截至7月28日，月度进口锌精矿TC和国产锌精矿TC分别降至-20美元/干吨，1700元/吨，较7月份分别下跌-30美元/吨、下跌500元/吨。低加工费之下，冶炼厂也逐渐受到干扰。 精炼锌生产方面，根据国际铅锌小组数据显示，2024年4月全球精锌产量111.72万吨，当月同比减少4.77%；1-4月份累计产量451.9万吨，累计产量同比减少1.26%；海外国家精锌产量同比依然呈现下降态势，减量较为明显的主要集中在欧洲地区和美洲地区，其中荷兰1-4月的精锌产量为0.7万吨，同比减少6.8万吨或90.7%，Nyrstar位于荷兰的Budel冶炼厂自2024年1月下旬开始，进行维护，主要是由于荷兰政府停止了对包括关键金属业务在内的能源密集型行业的支持措施，同时也是针对高能源成本和不断恶化的市场条件的反应。Budel冶炼厂在5月中旬以较低的开工率重新开始生产；秘鲁1-4月的精锌产量为10.5万吨，同比减少1.5万吨或12.5%，主要源于Nexa旗下位于秘鲁的Cajamarquilla冶炼厂进行了检修。另外，韩国1-4月的精锌产量为29.0万吨，同比减少0.9万吨或3.0%，主要由于韩国高丽亚铅旗下的Seakpho冶炼厂在2023年12月初发生事故，造成毒气泄漏，并造成人员伤亡。据了解，高丽亚铅一季度产量为28万吨，同比减少8.5%。冶炼厂下调开工率，并将持续2-3个月，预计造成1.5-3万吨的减量。 国内方面，由于23年进口矿充足以及利润较高带来的基数处于高位，今年以来矿石进口处于低位，使得今年的精锌月度产量持续处于同比减少的境地。2024年7月SMM预计中国精炼锌产量为50.7万吨，同比下降8%，1~7月累计产量368.83万吨，累计同比减少2.36% 数据来源：国际铅锌小组 数据来源：SMM 精锌进口方面，6月份进口锌锭3.49万吨，净进口3.36万吨，当月同比增长-24%，1-6月份累计净进口21.6万吨，累计同比增长130%。 国内总供应方面，虽然国内产量近期下滑，但是，上半年进口补充明显，进口量在6月份开始同比明显开始回落，供应总量开始明显的回落。 数据来源：中国海关、IFIND （二）精锌减产压力始终存在 由于进口矿减少以及加工费持续处于低位，精锌减产的风险始终存在，此前因二八分成的存在即副产品收益提升，锌冶炼加工费的不断下跌被锌价上涨的收益部分弥补，但是伴随 7月份锌价的下跌，冶炼厂利润降至亏损状态，且当前冶炼厂的原料库存较低，供应端偏紧的预期始终存在。 数据来源：中国海关、IFIND 三、需求缺乏亮点 （一）宏观逻辑仍旧偏弱 宏观市场的底层逻辑从去年的欧美衰退逐渐演变为交易欧美的补库周期，但是5月份以来公布的几次欧美制造业PMI指数均表现不佳，欧洲持续处于50分位线下方，美国ISM制造业指数终值低于50荣枯分位线。而7月份以来，海外政治风险开始升温，拜登退出选举，“特朗普交易”抑制市场情绪，虽然部分经济数据有利于降息，但是被市场解读为“衰退”的开始，政治风险的混乱使得市场的风险偏好降低，贵金属与工业品价格齐跌。国内二十届三中全会对经济的政策维持稳健的风格，继续推进设备大规模更新换就并且逐渐开始落地，在月底的时候带来一定的乐观情绪的修复。 数据来源：中国海关、IFIND （二）减产&价格回落后下游补库 此前伴随锌价的上涨，加工厂整体表现的较为抵触，开工率略有下降或者延迟点价，二季度国内社会库存基本没有去化，7月份锌价大幅回落后下游集中补库，叠加7月份减产加剧，社会库存才趋于下降。而截至7月25日，国内7地社会库存录得16.91万吨，月度去库2.88万吨。 数据来源：IFIND 从表观需求来看，2024年上半年锌的表需同样处于低位，7月份略有恢复，但仍旧是负增长，如下图： 数据来源：银河期货 （三）终端需求依赖制造业 1、地产需求仍在底部徘徊 目前房地产行业维持弱势，尚未有向上的转折迹象，今年以来地产相关刺激政策逐渐从去年的保交楼保项目逐渐过渡至刺激消费去库存为主，建设方面的消费维持趋势性回落的态势。2024年1-6月份，全国房地产开发投资总额为52529亿元，同比下降10.1%。其中，住宅投资为39883亿元，同比下降10.4%；其中房屋新开工面积为38023万平方米，同比下降23.7%。其中，住宅新开工面积为27748万平方米，同比下降23.6%。2024年上半年房地产市场整体表现较为低迷，投资、施工、销售等各方面均出现不同程度的下降。政策方面，虽然有刺激措施，但市场信心和需求仍需进一步提振。 数据来源：IFIND 2、基建预期较为乐观 2024年基建项目的亮点主要分为两个方向，一个是制造业升级改造带来的需求，包括此前维持积极乐观的新能源电力等建设，另外一个便是从上而下的专项债刺激政策，但是截至6月份来看，资金释放效果有限； 2024年1-6月份，全国固定资产投资（不含农户）达到245391亿元，同比增长3.9%。基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长5.4%，特别是水利管理业投资增长27.4%，航空运输业投资增长23.7%，铁路运输业投资增长18.5%。尽管面临房地产市场低迷等挑战，国内基建投资在政策和资金的支持下保持了增长态势，特别是在水利、交通和公共设施管理等领域。超长期特别国债、地方政府专项债和中央预算资金的使用为基础设施投资提供了资金保障。 3、汽车内需疲软出口与新能源置换支撑明显 2024年6月，中汽协数据显示国内汽车产销分别完成250.7万辆和255.2万辆，同比分别下降2.1%和2.7%。其中，乘用车产销分别完成217.7万辆和221.5万辆，同比分别下降1.9%和2.3%；商用车产销分别完成33万辆和33.7万辆，同比分别下降3.5%和4.9%。6月，新能源汽车产销分别完成100.3万辆和104.9万辆，同比分别增长28.1%和30.1%。新能源汽车新车销量达到汽车新车总销量的41.1%；6月，汽车整车出口48.5万辆，同比增长26.9%。新能源汽车出口8.6万辆，同比增长10.3%。1-6月，汽车整车出口279.3万辆，同比增长30.5%。新能源汽车出口60.5万辆，同比增长13.2%； 数据来源：IFIND 4、家电内需回落但出口增强 内需的疲软使得家电产量在二季度末开始明显的下调排产，尤其是渠道库存高企叠加销售疲软成本抬升的背景之下，但是出口订单的火热带来较强的支撑，根据产业在线7月26日公布的最新的8月份排产信息来看，家电排产预期较6月底时的预测明显上修。 据产业在线最新发布的三大白电排产报告显示，2024年8月空冰洗排产总量合计为2672