白酒Ⅱ：仓位和估值风险已释放

2024年07月23日 白酒Ⅱ 仓位和估值风险已释放 核心观点： 分析师 重 仓 比 例 回 落 至2018年 水 平：公 募 基 金 对 白 酒 的 重 仓 持 股 比 例 在20Q4达到15.1%的 历 史 高 点 后，呈 波 动 下 行 趋 势。至24Q2持 股 比 例 数 据 降 至9.9%，较上 个 季 度 回 落2.6pcts， 对 比 历 史 来 看 与2018年Q2-Q3占 比 相 当 。2018年 时市 场 对 于 板 块 基 本 面 判 断 持 中 性 态 度，结 合 估 值（下 文 分 析），我 们 认 为 白 酒持 仓 过 高 的 风 险 已 释 放 。 从 具 体 的 标 的 持 股 来 看 ， 持 仓 集 中 在 贵 州 茅 台 、 五粮 液 、 泸 州 老 窖 、 山 西 汾 酒 等 头 部 标 的 上 ； 对 比 上 个 季 度 ， 老 白 干 酒 、 口 子窖 逆 势 增 加 。 板 块 估 值 接 近 历 史 次 低 ：用Fw1Y的P/E指 标 来 看 ， 我 们 预 计2024年A股白 酒 整 体 利 润 同 比 增 速+16%， 截 止2024/7/22板 块P/E在17倍 。 这 一 估 值 水平 ：①从 历 史 的 角 度 看 ， 接 近 次 低 。从2008年 金 融 危 机 至 今 长 达16年 的 历史 周 期 来 看，白 酒 行 业 在2012年 受 到 限 制 三 公 消 费 冲 击，开 启 第 一 轮 大 幅 调整。2013年 利 润 同 比-12%，首 次 下 滑，板 块 估 值 来 到 历 史 最 低 位，P/E在11倍 水 平 。 此 后 板 块 估 值 的 次 低 在2016年 初 和2018年 底 的15倍 的 水 平 。2016年 是 行 业 经 历 限 制 三 公 消 费 冲 击 后 大 调 整 之 后 的 首 个 复 苏 年 度 ， 当 年 板 块 利润 同 比 增 速+11%；2018年 是 在2016、2017连 续 两 年 复 苏 之 后 ， 虽 然 当 年 板块 利 润 仍 有 同 比+33%的 较 高 增 速 ， 但 因 茅 台 批 发 价 格 升 速 减 缓 、 五 粮 液 批 价走 平，以 及 外 部 宏 观 环 境 走 弱（中 美 贸 易 摩 擦），市 场 对 于 白 酒 板 块 未 来 预 期减 弱 ， 因 此 估 值 被 压 低 。②与 未 来 业 绩 增 长 匹 配 性 的 角 度 看 ， 目 前 估 值 较 为合 理。 即PEG接 近1。 我 们 认 为 尽 管 行 业 景 气 度 偏 弱 ， 但 是 行 业 内 企 业 分 化发 展、集 中 度 提 升 的 趋 势 不 变，2023年18家A股 和1家 港 股 上 市 白 酒 公 司 销量 占 规 模 以 上 白 酒 企 业 总 产 量 的 比 重 仅 在34%。 对 于 其 中 的 高 端 酒 企 、 优 秀的 次 高 端 和 区 域 酒 企 ， 站 在 十 四 五 规 划 的 角 度 ， 我 们 认 为 在2024-2025年 这些 企 业 会 有 稳 定 的 业 绩 增 长 ， 从 而 使 板 块 整 体 有 较 强 的 业 绩 增 长 韧 性 。③对比 红 利 资 产 标 的 ， 白 酒 板 块 估 值 并 不 高。 例 如 长 江 电 力 、 中 国 神 华 、 中 国 移动，PEG＞1（根 据Wind一 致 预 期），白 酒 板 块 的 业 绩 成 长 性 更 胜 一 筹，而PEG仅≈1的 水 平 。 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 投 资 建 议 ：综 合 来 看 ， 我 们 认 为 白 酒 板 块 仓 位 风 险 和 估 值 风 险 均 已 释 放 。 行业 景 气 度 偏 弱 和 市 场 集 中 度 提 升 双 向 趋 势 下 ， 叠 加 市 场 风 险 偏 好 低 ， 更 加 倾向 于 交 易 后 验 的 业 绩 而 非 业 绩 前 瞻 。 我 们 对 其 中 优 质 标 的 的 业 绩 不 悲 观 ， 建议 关 注 贵 州 茅 台 ， 五 粮 液 ， 山 西 汾 酒 ， 古 井 贡 酒 ， 今 世 缘 。 风 险 提 示 ：宏 观 经 济 指 标 继 续 恶 化 的 风 险 ； 消 费 税 改 革 的 风 险 。 资料来源：公募基金季报，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：各白酒板块上市公司公告，中国银河证券研究院 资料来源：各白酒板块上市公司公告，中国银河证券研究院 分析师承诺及简介 刘 来 珍 ，食 品 饮 料 行 业 分 析 师 ， 上 海 交 通 大 学 金 融 学 硕 士 ，7年 左 右 食 品 饮 料 和 其 他 消 费 品 行 业 证 券 研 究 经 验 。 免责声明 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用，并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 咨 询 建 议，并 非 作 为 买 卖、认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具的 邀 请 或 保 证。客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 自 我 独 立 判 断。银 河 证 券 认 为 本 报 告 资 料 来 源 是 可 靠 的，所 载 内 容 及 观 点 客 观 公 正，但 不 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性。本 报 告 所 载 内 容 反 映 的 是 银 河 证 券 在 最 初 发 表 本 报 告 日 期 当 日 的 判 断，银 河 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告所 载 内 容 不 一 致 或 有 不 同 结 论 的 报 告，但 银 河 证 券 没 有 义 务 和 责 任 去 及 时 更 新 本 报 告 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户。银 河 证 券 不 对 因 客 户使 用 本 报 告 而 导 致 的 损 失 负 任 何 责 任 。 本 报 告 可 能 附 带 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接，对 于 可 能 涉 及 的 银 河 证 券 网 站 以 外 的 地 址 或 超 级 链 接，银 河 证 券 不 对 其 内 容 负 责。链 接 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 的 任 何 部 分 ， 客 户 需 自 行 承 担 浏 览 这 些 网 站 的 费 用 或 风 险 。 银 河 证 券 在 法 律 允 许 的 情 况 下 可 参 与、投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 进 行 证 券 交 易，或 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供包 括 投 资 银 行 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持。银 河 证 券 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系，并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后通 知 客 户 。 银 河 证 券 已 具 备 中 国 证 监 会 批 复 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格。除 非 另 有 说 明，所 有 本 报 告 的 版 权 属 于 银 河 证 券。未 经 银 河 证 券 书面 授 权 许 可，任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 转 发、转 载、翻 版 或 传 播 本 报 告。特 提 醒 公 众 投 资 者 慎 重 使 用 未 经 授 权 刊 载 或 者 转 发的 本 公 司 证 券 研 究 报 告 。 本 报 告 版 权 归 银 河 证 券 所 有 并 保 留 最 终 解 释 权 。 评级标准 机构请致电：深广地区：程曦0755-83471683 chengxi_yj@chinastock.com.cn苏一耘0755-83479312 suyiyun_yj@chinastock.com.cn上海地区：陆韵如021-60387901 luyunru_yj@chinastock.com.cn李洋洋021-20252671 liyangyang_yj@chinastock.com.cn北京地区：田薇010-80927721 tianwei@chinastock.com.cn褚颖010-80927755 chuying_yj@chinastock.com.cn 中国银河证券股份有限公司研究院深圳市福田区金田路3088号中洲大厦20层上海浦东新区富城路99号震旦大厦31层北京市丰台区西营街8号院1号楼青海金融大厦公司网址：www.chinastock.com.cn