专项债的合规发行与新用途

2024.07.22 _Summary] 专项债发行整体慢于时序进度。截至7月17日，新增专项债累计发行金额1.58万亿，完成全年新增额度的40.5%。除2021年外，近5年其余年份新增专项债发行节奏均快于2024年，其中2019、2020和2023年上半年已完成全年新增额度的64.5%、61.9%和58.2%，2022年上半年完成全年额度的84.3%。而2021年发行进度偏慢主要有2个原因：（1）专项债提前下达时间偏晚，2021年3月初才下达提前批额度，而此前是前一年的年底提前下达提前批额度。（2）专项债项目审核趋严，项目发行精细化管理。从历史经验看，9月底新增专项债发行进度会在90%左右，10月底基本发行完毕。专项债发行要在债券资金到位后形成实物工作量，形成对当年经济的拉动。过去几年，提前批通常在3月底前发行完毕，第二批额度会在10月底前基本发行完毕。 重庆区域城投值得关注 2024.07.07 专题研究 理财严监管视角下地方银行次级债的择券 2024.07.02 信用下沉深化：二级债和永续债可能分化 2024.06.13 存贷利率持续调降和国债利率的新中枢 2024.06.11 过去几年新增专项债在新增地方债中的金额占比80%-85%之间。过去几年，地方债净融资规模持续抬升，由2020年的4.37万亿抬升至2023年的5.66万亿。其中新增专项债规模基本位于3.5万亿-4万亿之间。过去几年新增专项债在新增地方债中的金额占比80%-85%之间，新增一般债在新增地方债中的金额占比15%-20%之间。专项债审核趋严的核心在于，若收益不及预期将增加财政偿付压力。 证券研究报告 从各省额度分配看，专项债额度向经济大省倾斜。截至7月17日，新增专项债累计发行规模1.58万亿，其中上半年新增专项债1.49万亿。从各地政府公布的三季度发行计划看，三季度发行计划1.65万亿。“经济大省挑大梁”趋势显现。发行规模靠前的省份是广东（2408亿）、山东（1564亿）、河南（1208亿）、浙江（1201亿）和安徽（1080亿）。12个重点省份新增专项债金额和只数占比双降。12个重点省份2024年新增专项债发行金额占比9.5%，而2021-2023年发行金额占比分别为21.7%、19.6%和20.3%；12个重点省份2024年新增专项债发行只数占比18.2%，而2023年-2023年发行只数占比分别为21.1%、26.3%和24.0%。 中小银行补充资本金仍将持续。不披露“一案两书”的专项债规模或将增加。近几年，地方政府通过发行专项债券支持中小银行补充资本，专项债支持中小银行来补充资本主要有两种方式，一是转股协议存款，二是间接入股。专项债可以补充核心一级资本，其中间接入股补充核心一级资本，转股协议存款先计入其他一级资本，在满足转股条件转股之后，计入核心一级资本。中小城农商行发行二永债的市场认可度偏低的背景下，可以通过发行专项债补充资本金。2024年以来，未披露“一案两书”的专项债累计发行超过1800亿。6月26日以来，24河南债21、24大连09等新增专项债未披露“一案两书”。并且2024年与2023年未披露“一案两书”的专项债不同点在于，2023年单笔发行金额较为分化，很多单笔发行金额在几亿或几十亿，而2024年除24大连09外，其余单笔发行金额均在百亿以上。 风险提示：化债政策力度与效果不及预期；产业转型不畅；信用债突发负面舆情，打压债市风险偏好。 1.专项债的发行节奏与各省额度分配 专项债发行整体慢于时序进度。截至7月17日，新增专项债累计发行金额1.58万亿，完成全年新增额度的40.5%。除2021年外，近5年其余年份新增专项债发行节奏均快于2024年，其中2019、2020和2023年上半年已完成全年新增额度的64.5%、61.9%和58.2%，2022年上半年完成全年额度的84.3%。而2021年发行进度偏慢主要有2个原因：（1）专项债提前下达时间偏晚，2021年3月初才下达提前批额度，而此前是前一年的年底提前下达提前批额度。（2）专项债项目审核趋严，项目发行精细化管理。 从历史经验看，9月底新增专项债发行进度会在90%左右，10月底基本发行完毕。专项债发行要在债券资金到位后形成实物工作量，形成对当年经济的拉动。过去几年，提前批通常在3月底前发行完毕，第二批额度会在10月底前基本发行完毕。财政部在2019、2020、2022和2023年新增专项债9月底发行进度分别为99.1%、93.4%、87.7%和87.5%；10月底发行进度分别为99.1%、98.5%、98.6%和93.0%。 图1：历年新增专项债发行额度（万亿元） 图2：历年新增专项债发行节奏（亿元） 图3：历年新增债发行节奏（按月） 图4：历年新增债发行节奏累计占比（按季） 图5：过去几年新增专项债Q1发行金额在提前批额度中的占比 过去几年新增专项债在新增地方债中的金额占比80%-85%之间。过去几年，地方债净融资规模持续抬升，由2020年的4.37万亿抬升至2023年的5.66万亿。其中新增专项债规模基本位于3.5万亿-4万亿之间。过去几年新增专项债在新增地方债中的金额占比80%-85%之间，新增一般债在新增地方债中的金额占比15%-20%之间。 专项债审核趋严的核心在于，若收益不及预期将增加财政偿付压力。地方债到期压力高峰在2026、2028和2030年，每年地方债到期在3.5万亿以上。若专项债收益实现不及预期，或将增加财政偿付压力。因此，财政部对于专项债项目收益对本息的覆盖程度严格审核。 图6：地方债每年发行金额分布（分债券类型）（亿元）图7：地方债每年发行与净融资规模（亿元） 图8：地方债未来几年到期压力（亿元） 图9：近几年新增专项债在新增地方债占比80%-85%左右 从各省额度分配看，专项债额度向经济大省倾斜。截至7月17日，新增专项债累计发行规模1.58万亿，其中上半年新增专项债1.49万亿。 从各地政府公布的三季度发行计划看，三季度发行计划1.65万亿。“经济大省挑大梁”趋势显现。发行规模靠前的省份是广东（2408亿）、山东（1564亿）、河南（1208亿）、浙江（1201亿）和安徽（1080亿）。合计金额占比达到47.2%。发行规模在200亿以下的省市包括吉林、新疆、山西、天津、陕西、内蒙古、大连、辽宁、黑龙江、宁夏、贵州、西藏、上海、青海和云南。 图10：2024年以来专项债各省发行进度（截至2024.7.17）（亿元） 从发行金额和只数占比的变化看，“经济大省挑大梁”的趋势在2024年更为明显。发行金额看，2024年占比提高较多的地区为广东（5.1%）、安徽（2.4%）、河南（2.3%）、山东（2.1%）和浙江（1.7%），占比下降较多的是新疆（-2.8%）、云南（-2.6%）、广西（-2.5%）、天津（-1.6%）和陕西（-1.5%）。 12个重点省份新增专项债金额和只数占比双降。12个重点省份2024年新增专项债发行金额占比9.5%，而2021-2023年发行金额占比分别为21.7%、19.6%和20.3%；12个重点省份2024年新增专项债发行只数占比18.2%，而2023年-2023年发行只数占比分别为21.1%、26.3%和24.0%。 图11：近几年各省专项债发行金额及金额占比分布（亿元） 图12：近几年各省专项债发行金额及金额占比分布 图13：近几年各省专项债发行只数及只数占比分布 图14：12个重点省份发行金额有所下降（亿元） 图15：12个重点省份2024年发行金额占比9.5% 图16：12个重点省份发行只数有所下降 图17：12个重点省份2024年发行只数占比18.2% 2.专项债的新用途与发行节奏展望 新增专项债资金前几大用途变化不大。新增专项债前3大用途分别为市政和产业园区基础设施（34.3%）、棚户区改造（9.0%）和医疗卫生（7.5%），与2022年和2023年一致。 专项债用作资本金占比小幅抬升。2024年以来，专项债用作资本金金额1445亿，占比9.6%，而2021年-2023年专项债用作资本金占比位于6.9%-8.1%之间，专项债用作资本金占比小幅抬升。 12个重点省份用于基建和棚改等用途的专项债占比下降。市政和产业园基础设施项目项目中，12个重点省份发行金额占比8.0%，相较2023年下降-6.8个百分点；棚户区改造项目中，12个重点省份发行金额4.2%，相较2023年下降-2.3个百分点；轨道交通项目中，12个重点省份发行金额9.7%，相较2023年下降-6.3个百分点。 表1:近几年专项债资金用途分布（亿元） 图18：市政和产业园基础设施项目分布 图19：棚户区改造项目分布 图20：轨道交通项目分布 图21：过去几年专项债用作资金的规模及占比（亿元） 中小银行补充资本金仍将持续。近几年，地方政府通过发行专项债券支持中小银行补充资本，专项债支持中小银行来补充资本主要有两种方式，一是转股协议存款，二是间接入股。专项债可以补充核心一级资本，其中间接入股补充核心一级资本，转股协议存款先计入其他一级资本，在满足转股条件转股之后，计入核心一级资本。中小城农商行发行二永债的市场认可度偏低的背景下，可以通过发行专项债补充资本金。 不披露“一案两书”的专项债规模或将增加。2024年以来，未披露“一案两书”的专项债累计发行超过1800亿。6月26日以来，24河南债21、24大连09等新增专项债未披露“一案两书”。并且2024年与2023年未披露“一案两书”的专项债不同点在于，2023年单笔发行金额较为分化，很多单笔发行金额在几亿或几十亿，而2024年除24大连09外，其余单笔发行金额均在百亿以上。 3.风险提示 化债政策力度与效果不及预期；产业转型不畅；信用债突发负面舆情，打压债市风险偏好。