首次覆盖报告：3C组装龙头，充分受益AI端侧落地

投资建议：给予“增持”评级，目标价27.5元。公司为3C组装设备龙头，持续开拓新能源及半导体等领域，成长空间不断打开。预计公司2024-2026年EPS分别为1.10/1.46/1.75元，参考可比公司估值及考虑到公司为3C组装龙头且持续开拓其他领域，给予公司24年25倍PE，对应目标价为27.5元。 3C组装设备龙头，不断开拓新产品与新应用，持续受益机器替人浪潮。公司立足自动化设备，以3C起家，依靠高强度研发投入（研发费用率多年维持10%+），在持续稳固3C领域竞争优势的同时陆续延伸至新能源及半导体装备领域。2023年，公司3C/新能源营收贡献分别为76.4%/17.4%。3C领域，公司从手机陆续拓展至PC、平板、可穿戴设备等，实现全品类覆盖。此外，公司积极配合大客户VR/AR设备的开发及FATP项目，上述项目公司均拿到较大份额，成为公司未来业绩增长的坚实支撑。2017年，公司陆续布局了锂电制造设备、换电站、汽车零部件制造设备等新能源领域。在当前国内锂电短期供需错配的背景下，公司积极开拓海外市场。2022年，公司切入半导体封装设备，拟打造第二成长曲线。此外，公司加快核心零部件的自研自产，持续提升产品竞争力。在劳动力成本及下游客户品控要求持续提升背景下，自动化设备在各领域渗透率有望持续提升，为公司中长期业绩增长提供支撑。 3C周期与成长共舞，行业有望开启新一轮资本开支。经历2年多的行业下行后，以手机为主的3C终端销量于23Q3开始转正，主流代工厂月度销售额同比增速连续多月返正，3C周期上行趋势基本确立。 3C行业具备供给创造需求特点，当前AI端侧落地如火如荼。苹果作为全球最大高端手机厂商，24年秋季也有望在手机引入AI落地。伴随AI在端侧落地及大模型能力的持续提升，有望开启新一轮换机周期，催使终端品牌商开启新一轮资本开支，3C设备商有望充分受益。 催化剂：3C周期回暖、iPhone 16销量超预期、AI端侧落地加速、公司半导体新品顺利验证并出货。 风险提示：宏观经济和3C行业景气波动、市场竞争加剧、AI端侧落地不及预期、公司新设备验证不及预期。 1.盈利预测与估值 1.1.盈利预测 公司立足自动化设备，以3C起家，陆续延伸拓展至新能源装备、半导体装备等领域。当前公司下游主要聚焦3C和新能源。2023年，自动化设备和治具及零部件营收占比分别为85.7%、14.2%。 1）自动化设备：公司自动化设备包括3C组装、测试设备，锂电制造设备，换电站，汽车零部件制造设备，半导体封测设备等。2023年，3C行业整体下行叠加锂电设备短期供需错配，公司自动化设备仅实现微增。2024年，伴随3C领域FATP设备交付、半导体封测设备放量等利好因素，预计自动化设备营收增速有望接近双位数增长。2025年，伴随3C领域FATP渗透加速以及AI端侧落地带动销量增长预期，公司3C领域收入有望呈现较大幅度增长。此外，2024年开始公司积极开拓新能源海外市场，预计2025年收入端有望改善。同时，半导体封测设备有望加速放量。综合来看，2025年，我们预计公司自动化设备营收有望实现大幅增长。盈利能力方面，公司在3C领域接到诸多高毛利新产品的打样线，新能源领域开拓高毛利海外市场，上述因素均有利于公司毛利率提升。基于此，我们预测公司自动化设备2024-2026年收入增速分别为8%、22%、18%；毛利率分别为34.0%、34.5%、35%，稳步提升。 2）治具及零部件：治具及零部件主要配套设备出售，随着设备销售的改善，该部分收入也有望受益。基于此，我们预测公司治具及零部件2024-2026年收入增速分别为5%、18%、15%；毛利率分别为37%、37%、37%，保持稳定。 表1：博众精工盈利预测 综合来看，我们预计公司2024-2026年营收分别为52.07/63.25/74.38亿元，yoy分别为7.6%/21.5%/17.6%；归母净利润分别为4.90/6.50/7.80亿元，yoy分别为25.5%/32.7%/20.0%；EPS分别为1.10/1.46/1.75元。 1.2.估值 我们选取同处3C组装与测试设备领域的赛腾股份、布局半导体固晶机的新益昌、视觉检测领域的奥普特及天准科技、主营3C焊接设备及布局半导体封测设备的快克智能、主营3C和锂电自动化设备的科瑞技术作为公司的可比公司，同时采用PE估值和PS估值两种估值方法对公司进行估值。 PE估值法：2024年可比公司PE均值为20.4倍。公司为3C组装设备龙头，后续将持续拓展半导体设备领域，具备拓品类的成长逻辑，参考可比公司我们给予公司2024年25倍PE，合理估值为27.5元。 PS估值法：2024年可比公司PS均值为3.64倍。参考可比公司，谨慎起见，我们给予公司2024年2.5倍PS，合理估值为130.18亿元，对应合理股票价格为29.15元。 综合PE和PS两类估值方法，出于谨慎考虑，我们将公司目标价设定为27.5元，给予公司“增持”评级。 表2：可比公司估值表 2.3C自动化设备龙头，积极外延布局 2.1.3C自动化起家，积极拓展新能源、半导体等领域 3C自动化起家，积极拓展新能源、半导体等领域。公司主营业务包括自动化设备，自动化柔性生产线、自动化关键零部件以及工装夹具等产品，可提供智能工厂的整体解决方案。成立初期，公司主要面向消费电子领域，凭借进入苹果供应链体系和与富士康、歌尔集团等大客户的合作，迅速奠定了在国内消费电子自动化设备市场的龙头地位。2010年，公司进入苹果供应链，此后受益于苹果的快速发展公司开始腾飞。同年，公司布局关键零部件业务。 2013年，公司实现了全自动生产线的量产，进一步提升了生产效率和产品质量。2017年，博众精工开始涉足锂电设备领域，同时开拓高端设备市场。 2018年，公司布局新能源换电站，提供智能充换电解决方案。2021年，公司成功在科创板上市，并切入了宁德时代等新能源动力电池企业的供应链。 2022年，博众精工布局半导体封测装备，进军半导体行业，构建了多元化的业务布局。 图1：公司发展历程 凭借出色的自动化装备解决能力，布局3C、新能源、半导体等诸多领域。 公司立足自动化装备生产，下游覆盖消费电子、锂电池、换电站、汽车部件、半导体、智能仓储物流等六大类。1）消费电子：公司提供高精度自动化设备和柔性生产线，用于智能手机、PC、平板电脑、TWS耳机等终端产品的检测、装配和包装。2）锂电池：提供全自动注液和组装设备，如转盘式铝壳注液机、隧道腔式注液机、切叠一体机。3）换电站：提供智能充换电站，覆盖乘用车和商用车的充换电服务。4）汽车制造设备：主要用于电驱、电控装配、汽车电子和核心零部件的装配与测试。5）半导体高端装备：涵盖先进封装、光电子和AI算力等领域的固晶工艺设备和AOI检测设备。6）智能仓储物流产品：包括自动化仓储物流系统，用于物料的自动收货、入库、存储、出库、拣选和配送，服务于电子、纺织、化纤、轮胎、锂电等行业。 表3：公司主营产品 立足3C，积极开拓其他领域。2023年，公司消费电子/新能源/核心零部件营收分别为36.97/8.41/2.58亿元， 对应营收占比分别为76.38%/17.38%/5.38%。2018-2023年，消费电子营收贡献始终稳定在72%以上，为公司核心下游。随着2021-2022年公司新能源业务高速放量，公司消费电子业务占比有所降低，下游产业应用更趋多元化。 图2：3C为公司基本盘，积极外延拓展 2.2.股权集中，公司激励到位 公司股权结构集中。截至2024Q1，公司实际控制人为吕绍林和程彩霞夫妇，两人通过多个持股平台享有公司69.31%的股份控制权（仅考虑前十大股东两人持股超过50%的部分）。公司第一大股东为苏州众二，持股比例34.64%； 其次为江苏博众智能科技，持股29.03%。实控人通过苏州众二等多个平台直接和间接持有公司股份比例合计约60%。公司前十大股东合计持股76.39%，股份集中度很高。为构建持续有效的激励体系，前十大股东中有五个员工持股平台，分别为苏州众之三/苏州众六/苏州众之七/苏州众之八/苏州众十。此外，公司在公司层面有6个员工持股平台苏州翔赢、苏州立赢、苏州灵赢、苏州众之赢、博众仪器合伙、众信合伙。上述股权激励确保了公司核心团队的稳定性和积极性。 图3：公司股权结构集中 子公司分工明确，符合公司发展战略。公司旗下重点子公司有：上海莘翔、灵猴机器人、博众机器人、博众仪器和四川众达等。1）上海莘翔：2023年实现年收入1.95亿元，净利润2710万元，公司合计持股比例100%。主营业务涵盖工装夹具和自动化设备的研发、设计、生产、销售以及技术服务，主要通过配套母公司承接部分订单进行生产。2）灵猴机器人：2023年实现年收入2.05亿元，亏损1389.8万元，公司合计持股比例59.91%。灵猴是公司核心零部件（如直线电机、光源、机械手等）业务的运营主体，负责核心零部件的研发、生产和销售。3）博众机器人：公司合计持股比例90.20%。 聚焦服务机器人研发、生产、销售，并作为公司低空相关业务运行主体，为智慧城市提供网格化低空巡查解决方案，产品包括无人机及载荷、自动机场系统、低空通信系统和AI识别平台。4）博众仪器：公司持股比例34.08%。 专注于透射电子显微镜研发，掌握多项核心技术，于2022年完成工程样机研制，开发并推出性能与国际水平相当的第二代产品。5）四川众达：公司持股比例85%。负责智能基础制造装备制造、销售、智能机器人的研发、工业机器人的销售。 实施股权激励，激发人才活力。公司已完成三轮股权激励计划。2020年，公司首次提出股权激励计划，于2020年6月完成首次授予，覆盖393名高管、核心技术人员、中层管理人员、骨干员工等，约占公司2020年底员工总数的7.63%。2022/2023年股权激励计划已于2022年4月/2023年10月完成首次授予，共计覆盖523/514人，占总员工之比10.16%/9.01%。 2022年股权激励业绩考核要求为2022/2023/2024营业收入不低于47.5/62.0/80.0亿元，净利润不低于4.5/6.0/8.0亿元。公司于今年5月24日发布了最新股权激励计划，计划对象178人，占比2.81%，要求2024/2025净利润率不低于8.5%/9%。业绩考核指标设定乐观，体现了公司管理层对未来发展的信心。 表4：博众精工股权激励计划 2.3.营收稳健增长，盈利能力持续改善 营收稳定增长，盈利能力平稳回升。2018-2023年，公司营收由25.18亿元增长至48.4亿元，CAGR达13.96%；公司归母净利润增长幅度较小，由3.2亿元增至3.90亿元，CAGR达3.71%。2020-2021年，由于市场竞争加剧、新业务布局前期投入大、材料成本上升、股权激励形成等原因，归母净利润和毛利率、净利率均略有下降。2022年公司营收和归母净利润分别实现25.72%和71.43%的增速，2021年-2023年公司毛利率和净利率实现平稳回升，展现了公司的增长潜力和盈利能力的提升。 图4：公司营收稳健增长，利润有所波动 图5：公司盈利能力正稳步修复 自动化设备营收稳步提升，毛利下滑后逐步回暖。2023年公司自动化设备（线）、治具及零配件、核心零部件分别实现营业收入41.50/5.74/1.13亿元，YoY分别为+1.32%/-5.75%/+6.60%。自动化设备（线）是公司主要收入来源，持续稳定增长，2021年YoY高达53.22%，收入占比逐步升高。自动化设备在2021年行业复苏后毛利率平稳回升，未来有望继续提升。核心零部件的技术门槛相对较低，竞争激烈，毛利率偏低，在公司营收中占比持续下降。 治具及零配件由于其定制化特点和易消耗带来的稳定需求，毛利率维持高位，作为公司稳定的收入来源，近年收入维持在6-7亿元左右。 图6：博众精工主要业务营收（亿元） 图7：博众精工主要业务毛利率 高研发投入