国君：周期论剑周观点-大宗品的转折之时-20240722

策略核心观点 风格的关键：蓝筹与非蓝筹 【本报告导读】：股市运行既有支持也存约束，股指以震荡为主，遇调整则逆向布局。股票风格的关键不在于成长还是价值，而在于蓝筹与非蓝筹。投资主线依然在科技蓝筹与大盘价值。 ▶中国股市底部反□，震□□主保持耐心。7月初国泰君安策略研判股市有望反□，方向在科技筹和大□价□，科□50指数底部反□8.5%，沪深300指数反□4.5%。但股市运行也依然面□□多□构性□束：1）两市交投活□度不高，成交量并未跟上指数反□；2）行情极致分化，□大筹□股票价格出□修复，中小市□表□落后。□折射出市□□□□□比放□的疑□，以及在地政治摩擦与□格□管□□之下投□者心□更□于保守而不是冒□。不□，有利因素在于在前期市□持□下跌□整后交易□构加快出清，□向因素逐步□价；上□股指当前以横□震□□主，下有底上有□，如遇□整可逆向布局。 ▶成□价□并不□立，□格关□在□筹与非□筹。从上半年市□表□来看，不□是□□□定□金流□的价□股，□是□□景气拐点上行的成□股，回□均是可□的，真正□立的□格也□在定价□与内需□条□。重要的是在板□内部，大小市□的分化□投□收益影响□得□著，不□成□/价□均出□□筹股股价表□要□好于非□筹。此□象的根源是在复□的地□政治、□□和社会□境与□□管的□向下，市□□□偏好整体降低，□美□向有□品、有□□、有□□且估合理的公司，而非□故事的□材□公司。而“新国九条”提升上市公司□量的□措，退市新□后壳价□降低，金融□□管□向均加速了□一□格的演□。 ▶基金Q2持□：股票减配□构切□，集中科技与□源持□，南下□筹港股□□。基金Q2□位整体下降，股票□位82.4%，□比-1.7%。但持□集中度上升，□构切□，有三个重要□化：1）持□□的向50、300成分股集中，而1000成分股□被减配，□去□□“小而美”，如今“大象也能起舞”；2）除市□□□□多的□源品、公用与交运外，Q2基金持□□化亮点在于明□增配了以子、通信、□工等□代表的□于景气拐点或持□改善的科技股，而消□医□等□□□重板□□被大幅减配，其中白酒□季减配幅度□次于12Q4-13Q1、以及18Q4。此外，数据□示基金□于港股的持□占比距21年的前高已□非常接近。□得注意的是由于基金□有增量，因此□□基金分析刻画市□□□水平的□□意□下降，保□与重要逆向力量□股市□□影响提高。 ▶投□建□与行□比□：海外降息□期+国内科□改革与□□共振，加大科技□筹股配置；□利行情未□束可低位布局，但投□范□□圈。海外□□□□放□+降息□期提升，具有□高安全□的AH股票受益，但受限于内需政策尚未打开，投□方向目前在科技□□+部分□利。推荐：1）周期回升、估□不高，且受益改革□期（□新体制机制）与并□重□□期（科□八条）支持的科技成□股：□子/□工/通信/机械，与港股互□网；2）□定□金流□如今的投□而言依然重要 ，但高股息投□高□后也要看股息率与基本面，从□板□到□股票，推荐：运□商/□力公用/煤炭/石化/□行，也要关注微□交易□构的□□。 ▶□□提示：海外高利率持□□□超□期、全球地□政治的不确定性。 有色核心观点 贵金属短期扰动，不改中期牛市行业跟踪： ①工业金属周度研判：继美国6月CPI全线低于预期后，美联储在本周四的《褐皮书》中表示，在坚持高利率的近一年时间内，美国经济增速放缓、消费降级等现象正变得更加普遍。美国6月零售销售月率录得0%，预期-0.3%，虽好于预期，但销售前景并不乐观。7月初美国消费者信心再度下降，密歇根大学消费者信心指数初值为66.0（6月底为68.2）。国内方面，2024年1-6月国内生产总值按不变价格计算，同比增长5.0%，1-6月规模以上工业增加值同比增长6.0 %，1-6月固定资产投资同比增长3.9%。宏观衰退预期扰动，工业金属的金融属性承压，叠加淡季下游需求及库存压力，板块整体弱势下行。内需目前尚存一定韧性，或为改善基本面的潜在动力，关注下半年国内政策力度。 电解铝：铝价淡季走弱，看好氧化铝价格弹性。①价格：本周LME/SHFE铝分 别跌5.22%/1.97%至2351.5/19615（美）元/吨。②供给端：几内亚雨季或影响发运，矿端供给压力持续。近期国产铝土矿产量环比增幅有限，，进入雨季几内亚铝土矿发运将再受扰动，矿端供给压力持续。2024年6月中国氧化铝厂铝土矿库存总计4185.6万吨，环比下降0.61%，同比减少13.90%。冶炼端云南电解铝已完全复产，内蒙古部分产能投产，截至2024年6月电解铝运行产能4336.4万吨/年，环比增40万吨。③需求、库存：需求延续弱势，铝锭垒库。截至7月19日，铝加工企业开工率环比升0.1pct降至62.3%，其中铝型材/铝板带开工率分别环比+0.7/-1.6pct至50.0%/70.4%，其余环节基本持稳。SMM社会铝锭、铝棒库存79.7（+0 .8）、14.07（-0.6）万吨。④盈利端：由于铝价下跌，吨铝盈利降至895元左右。 铜：宏观预期主导，铜价弱势下行。①价格：本周LME/SHFE铜分别跌5.74%/3.00%至9310/76580（美）元/吨。②供给：6月国内电解铜产量100.5万吨，环比-0.36%，本周铜精矿TC环比维持5.5美元/吨，近期自由港、南方铜业、智利国家铜业等多家矿企宣布提产，下半年铜矿供给或有所缓解。③需求、库存 ：淡季需求继续走弱，截至7月19日，精铜杆企业开工率72.86%，环比上升5.17个百分点，全球显性库存合计72.06万吨，较前周升1.75万吨。④冶炼盈利 ：SMM统计6月国内铜精矿现货冶炼亏损2211元/吨，长单冶炼盈利1418元/吨。 ②新能源金属周度研判：维持锂钴行业增持评级。锂板块：锂盐需求端下游遇低采买，供给端呈现持续累库，期现锂价延续下行探底。1）无锡盘2408合约周度跌3.91%至8.6万元/吨；广期所2409合约周度跌1.67%至8.86万元/吨；2 ）锂精矿：上海有色网锂精矿价格为973美元/吨，环比跌46万元/吨。电池厂商竞争加剧，降本压力向上游传导对锂价形成压力，但新能源汽车等终端市场需求提供成本支撑。钴板块：需求观望气氛较浓，钴盐挺价动力不足，钴价博弈下行。钴业公司多向电新下游制造业延伸，构成钴-镍-前驱体-三元的一体化成本优势，增强竞争壁垒。 智利突发地震，期货触底反弹。上周现货锂价延续下行，期货触底反弹。锂矿方面，澳矿价格小幅下调，国内锂矿石现货价格暂稳，部分需要外采原料的厂家入市询盘意愿较低，且持货商报价与厂家心理价位仍有较大差距，市场成交量有限。锂盐方面，国内锂盐供给边际增量强于需求端。据SMM，上周国内碳酸锂周度产量环比下降1.52%、周度库存量环比上升3.36%，锂盐供给端呈现持续累库。需求侧7月汽车消费淡季，上周市场询盘报价较为活跃，生产厂家供应稳定但材料厂家需求较弱，下游采取遇低采买策略，成交重心小幅下探。周五智利SQM的阿塔卡马锂矿矿区附近发生7.4级地震，该事件对于碳酸锂期货盘面情绪影响较大，盘面周五反弹，但实际暂未对供需和碳酸锂现货采购产生巨大影响。根据供需结构，我们认为7月现货锂价仍将维持较弱走势，但较6月的趋势性下行将有边际改善，且市场仍对8和9月有旺季预期，我们预计锂价有望在7月下旬阶段性企稳筑底，视旺季兑现程度看是否迎来反弹。根据SMM数据，上周电池级碳酸锂价格为8.44-8.84万元/吨，均价较前周跌2.96%。电池级氢氧化锂（粗颗粒）价格为7.99-8.22万元/吨，均价较前周跌3.19%。 需求较为平淡，钴价延续下行。电钴方面，海外价格持续下行。国内下游高温合金和磁材市场对电钴的需求平淡，场内成交氛围较差。钴盐方面，下游续涨 动力不足，部分冶炼厂低价出货，钴盐价格上涨动力不足，但原料价格较为坚挺。根据SMM数据，上周电解钴价格为17.6-23.0万元/吨，均价较前周跌1.82 %。 ③贵金属：美国6月零售销售月率为0%，低于前值0.1%，超出市场预期，核心零售数据环比为0.4%，创2月以来新高，消费仍有韧性。但本周披露的美国经济褐皮书表示更多地区的经济动能不足，消费者购买力有所下降，几乎每个辖区都提到零售商在打折或消费者只购买必需品的情况，并预计未来半年美国经济增长将会放缓。叠加此前特朗普遇刺、鲍威尔鸽派发言，避险情绪升温、衰退预期交易下，本周Comex金价创历史新高，后随着部分投资者获利了结金价回调。展望后市，随着美联储降息预期逐步兑现，金价或呈现震荡行情，但需关注全球地缘政治格局变化、贸易保护主义加剧，可能导致的经济下行、甚至衰退下的商品价格回调风险。中长期看，美国债台高筑、透支美元信用，去美元化趋势下，各国增持黄金的需求仍存，或为金价提供有力支撑。 黄金：美联储降息渐近，金价或呈震荡格局。价格：本周SHFE金下跌0.66%至565.94元/克、COMEX金、伦敦金现分别下跌0.74%、0.42%至2,402.80美元/盎司、2,400.59美元/盎司。库存：SHFE金库存较上周增加0.26吨至11吨，COMEX金库存较上周增加3.83吨至554吨。持仓：COMEX黄金非商业净多头持仓量本周增加3.02万张，SPDR黄金ETF持仓量本周增加15.81万盎司。央行购金：据外汇管理局数据，我国6月末黄金储备为7280万盎司，与上月持平，已连续2个月暂停增持黄金储备。 白银：金融与商品属性影响下，白银价格波动较大。价格：本周SHFE银下跌6.51%至7,679.00元/千克；COMEX银、伦敦银现分别下跌5.64%、5.10%至29. 41美元/盎司、29.21美元/盎司。库存：SHFE银库存为1,110吨，较上周减少1. 47吨，金交所银库存为1,537吨，COMEX银库存较上周减少50.06吨至9,373吨。持仓：COMEX白银非商业净多头持仓量本周减少0.09万张，SLV白银ETF持仓量本周增加630.00万盎司。制造业景气度：6月份，我国制造业PMI为49.50%，环比持平，随着经济逐步企稳回升，光伏、电子等领域景气度提升，将拉动白银的工业需求。 煤炭核心观点 后市煤价有望提涨，但旺季不旺已是定局 动力煤：本周又现回落，预计后市仍有涨价预期，但高点不高；炼焦煤：Q3长协价格持平，我们依然乐观。 投资建议：我们认为煤炭板块估值的重塑正在途中，背后反应的不仅是煤炭行业深刻供需结构变化，逐步“公用事业化”，而且也反映了在资产荒背景下，无风险收益率下行趋势下的高股息资产更加受到市场青睐的投资策略问题，推荐优质的高盈利稳定性与盈利可预见性的龙头。 电煤及非电煤下游需求或好于市场预期。1）电煤：受水电大幅影响，但7月的需求其实并不差。以CCTD公布的日耗数据，7月18日统计的日耗量已经抬升至了234万吨/天，已经是过去5年同期的最高值，以此推动了库存持续1个月的下降。我们认为当前水电基本已经达到历史高位，但煤炭需求实际日耗并未有预期中差；如果当前日耗水平继续维持到8月，预计煤价仍有上行预期。2）非电 煤：钢铁及水泥在淡季的表现都好于市场预期。进入6月淡季后，铁水运转量不降反升，考虑到进入8月迎来钢铁需求的季节性抬升及补库需求，将有望看到铁水量的进一步上行；水泥行业淡季+史上最大规模的限产，当前出货水平持平3月底压力最大的时候，预计随着8月中下旬进入旺季后，需求的旺季季节性抬升叠加涨价的预期，建材水泥端需求有望较当前水平稳步抬升，全年最差的时候已经过去。 动力煤：本周又现回落，预计后市仍有涨价预期，但高点不高。我们认为当前日耗量在持续提升，234万吨/天是近5年以来同期的最高值，考虑到长江已经在开闸泄洪，水电边际走弱，判断如果日耗可以继续维持，后市煤价旺季仍有提涨预期，但预计高点不高。同时我们也对8月开始的淡旺季之交并不悲观，预计煤价底部并不破800元/吨。 焦煤：Q3长协价格持平，继续看好Q4的价格弹性。Q3焦煤的长协价格与Q2持平2100元/吨，较同期1900元/吨左右，会有明显的抬升。上市焦煤企