固定收益：重视央行的决心，中短债配置为主

证券研究报告2024年07月14日 重视央行的决心，中短债配置为主 核心结论 分析师姜珮珊S080052402000215692145933jiangpeishan@research.xbmail.com.cn王振扬S080052404000115201793358wangzhenyang@research.xbmail.com.cn 临时正逆回购操作将降低资金利率波动，防止资金价格过低，短债利率下行受限。目前7天逆回购利率为1.80%，意味着临时隔夜正逆回购将DR001约束在1.6%-2.3%的区间，一方面有利于在月末、税期、节前等时点防止资金利率大幅抬升，另一方面非对称性的设计与正回购的重启也表达央行对过低利率的容忍度降低。 社融数据回落但节奏更加平稳，更需关注价而非量，市场主线还是政策。未来央行将进一步淡化对目标数量的关注，更加注重价格型中介目标，重点在于降低实体经济融资成本，预计LPR或将进一步下调。从债市反应来看也比较平淡，市场主要还是关注央行政策、未来的三中全会和政治局会议。 联系人 魏旭博13001269355weixubo@research.xbmail.com.cn “不能低估央行决心”，中短久期配置为主。我们认为，央行借券卖出国债操作和创设临时隔夜正逆回购操作，加强了整条收益率曲线的管控力度。在卖债等相关操作落地之前，新增资金建议中短债配置为主。 雍雨凡15861817961yongyufan@research.xbmail.com.cn 对于保险年金等机构可以等待长债调整后的机会。货币政策以支持性为主，美联储降息预期提升缓解人民币贬值压力，实体融资需求待修复、权益市场仍待提振，因此债市转向的概率仍偏小。从债市供需来看，下半年固收类资产供给环比改善，但同比较难明显多增；债市需求方面短期或仍有一定支撑。配置类机构可在央行卖债操作靴子落地后关注长债和超长债的配置机会。 相关研究 货币政策框架的新演进—货币政策新框架之二2024-07-12央行买卖债券的几个关注点—固定收益周报2024-07-07适度乐观，波段操作博弈资本利得—资本补充工具6月报2024-07-04把 握 低 价 券 错 杀 机 会—6月 转 债 月 报2024-07-03需求端压力逐步向生产端传导—6月PMI数据点评2024-07-01 债券市场： 1、央行净投放量为零，资金利率下行。2、收益率震荡，曲线平坦化。其中，除3m、1y、5y外其余关键期限的国债利率均下行；除5Y-3Y外其余关键期限的国债期限利差均收窄。3、债市情绪指数继续回落，长债、超长债换手率纷纷回落，交易所杠杆率季节性降低，但基金久期回升，10年国开债隐含税率收窄。4、利率债净融资大幅回升。地方政府债与政金债发行规模环比增加；同业存单净融资额下降，发行利率小幅下行。 经济数据：6月CPI放缓但PPI降幅收窄、贸易顺差扩大，7月以来新房成交下滑，汽车批发表现偏弱。 海外债市：美联储降息预期升温；美债上涨，新兴市场跌多涨少。 大类资产表现：中证1000>沪深300>沪金>中债>美元>螺纹钢>沪铜>原油。 风险提示：经济复苏进程不及预期，政策力度不及预期，监管政策超预期，风险偏好变化，美联储宽松时点低于预期。 内容目录 一、复盘综述与债市展望.......................................................................................................4二、债市行情复盘..................................................................................................................52.1资金面：央行净投放量为零，资金利率下行................................................................52.2二级走势：收益率震荡，曲线平坦化..........................................................................62.3债市情绪：继续回落....................................................................................................72.4债券供给：利率债净融资回升.....................................................................................9三、经济数据：新房成交下滑，汽车批发表现偏弱.............................................................11四、海外债市：美国6月份CPI全面降温...........................................................................13五、大类资产：沪深300指数走强......................................................................................15六、政策梳理.......................................................................................................................16七、风险提示.......................................................................................................................18 图表目录 图1：隔夜回购利率（%）......................................................................................................6图2：七天回购利率（%）......................................................................................................6图3：存单发行利率和FR007-1Y互换利率（%）..................................................................6图4：半年国股银票转贴现利率（%）....................................................................................6图5：债市情绪指数与国债利率走势（%）.............................................................................8图6：30Y国债换手率与国债利率（周度，%）......................................................................8图7：十年利率债活跃券换手率与国债利率（日度，%）.......................................................8图8：银行间债市杠杆率（%）...............................................................................................8图9：交易所债市杠杆率（%）...............................................................................................8图10：中长期纯债型基金中位数（年）与久期分歧度............................................................9图11：利率债净融资额走势（亿元）....................................................................................10图12：同业存单发行利率与净融资额走势（%，亿元）.......................................................10图13：中美10Y国债收益率利差（%）...............................................................................15图14：大类资产涨跌幅（单位：%）....................................................................................15 表1：本周情况总结与下周关注...............................................................................................5表2：央行公开市场操作情况（亿元）....................................................................................5表3：本周国债和国开债收益率走势.......................................................................................6表4：国债、地方债、政金债、同业存单发行情况..................................................................9表5：本周国债发行情况与下周国债计划发行情况................................................................10 西部证券2024年07月14日 表6：中观高频经济数据表现................................................................................................12表7：基建与物价高频数据表现.............................................................................................13表8：各市场主权债变动情况................................................................................................14 一、复盘综述与债市展望 本周债市震荡分化，收益率短端上行长端下行，曲线平坦化，其中10Y、30Y国债收益率分别下行1bp、2bp。其中周一收益率上行，周二收益率下行，周三收益率窄幅震荡，周四周五收益率下行。周一，央行发布公告称将视情况开展临时正回购或临时逆回购操作，债市情绪承压，但股市持续震荡走弱、资金面均衡偏松，收益率先上后下。周二，央行未公告正回购操作，叠加资金面维持宽松，债市重启涨势，中短端表现优于长端