极致行情延续，信用增强仍是重点

证券研究报告|2024年07月21日 转债市场周报 极致行情延续，信用增强仍是重点 核心观点固定收益周报 上周市场焦点（7月15日-7月19日） 股市方面，上周正值重要会议周，权益市场全周小幅反弹，但成交量依旧较为低迷，消费板块表现靠前，科技板块表现分化，果链等支撑下消费电子表现较好，而通信、计算机行业均有所回调。 债市方面，统计局公布的6月经济数据表现较弱、央行大额净投放呵护资金面整体利好债市，但受消息面因素影响债市上涨动力有限，债市全周震荡，10年期国债利率周五收于2.26%，和前周持平。 转债市场方面，上周转债个券多数收跌，中证转债指数全周-1.23%，价格中位数-0.99%，我们计算的转债平价指数全周-0.51%，全市场转股溢价率与上周相比+0.66%。个券层面，东时（驾培）、今飞（铝合金车轮）、溢利（生物酶制剂）、宏辉（果蔬&马来西亚榴莲销售）、华锋（新能源电控系统）涨幅靠前；广汇（正股面退）、横河（精密注塑模具）、凯中（换向器制造）转债跌幅靠前，均为临近退市个券。 观点及策略（7月22日-7月26日）极致行情延续，信用增强仍是重点： 上周转债市场延续信心不足的态势，市场中400多只转债全周收跌。上半年经济数据出炉，显示二季度经济增长动力疲弱，重要会议也已落幕，总体来看未有明显超市场预期之处，权益市场后续走向短期或仍难形成一致预期；债市方面，债市利率仍处低位，当前形势下大幅上行压力不大；近期转债市场经历快速下跌后配置性价比已有所提升，且转债新券发行也相对有所回暖，转债市场有望迎来更多观望资金的流入。 但当前市场风险偏好仍较低，尽管转债跟踪评级报告已基本披露完毕，但广汇转债正股面退或仍对市场情绪造成影响，且保险等积极入市的资金普遍对评级、规模要求较高，各品种间或出现一定分化，高评级大盘品种短期内或仍占优；部分低价个券也存在错杀机会，但信用风险识别难度较大，可根据我们在前期报告《详议转“债”四大热点》中所述，优先关注剩余期限在2年以内、流动性不差、公司资质尚可且有充裕下修空间的个券。 行业选择上，除高股息红利方向外，可关注近期中报预告预喜较多的行业，如化工、电子、出口链等；此外关注主题性机会，苹果芯片加单、特斯拉交付车辆超预期、二代人形机器人Optimus亮相等，建议关注新能源汽车、人形机器人、AI、果链等科技类标的。 风险提示：政策调整滞后，经济增速下滑。 证券分析师：王艺熹证券分析师：董德志021-60893204021-60933158 wangyixi@guosen.com.cndongdz@guosen.com.cnS0980522100006S0980513100001 联系人：吴越021-60375496 wuyue8@guosen.com.cn 基础数据 中债综合指数244.8 中债长/中短期指数245.4/209.1 银行间国债收益(10Y)2.26 企业/公司/转债规模(千亿)68.2/26.3/8.0 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《政府债务周度观察-广义赤字进度超过去年同期》——2024-07-18 《资管机构产品配置观察（第49期）（20240708-20240714）- 理财破净率上升，债基久期缩短》——2024-07-17 《转债市场周报-如何解读近期转债市场表现？》——2024-07-14 《超长债周报-央行按兵不动，超长债企稳反弹》——2024-07-14 《政府债务周度观察-国债净融资继续放量》——2024-07-11 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 极致行情延续，信用增强仍是重点 上周市场焦点（2024/7/15-2024/7/19） 股市方面，上周正值重要会议周，权益市场全周小幅反弹，但成交量依旧较为低迷，消费板块表现靠前，科技板块表现分化，果链等支撑下消费电子表现较好，而通信、计算机行业均有所回调。具体来看，周一A股三大指数缩量震荡走势分化，沪指涨0.09%，深成指跌0.59%，创业板指跌0.63%，沪深两市交易6022亿元，较上日缩量848亿元，两市超4300只个股下跌；板块题材上，医药、财税数字化、电网设备、房地产板块全天低迷，养殖业、贵金属、影视院线、煤炭、银行板块表现相对较强。周二A股三大指数低开高走，沪指涨0.08%，深成指涨0.86%，创业板指涨1.39%，沪深两市较上日放量385亿元；板块题材上，消费电子、贵金属、算力、汽车整车等板块涨幅居前，影视院线、保险、银行股调整。周三市场全天震荡分化，沪指跌0.45%，深成指跌0.47%，创业板指涨0.01%，两市成交较上个交易日放量344亿；板块题材上，沪企改革、光伏设备、保险等板块涨幅居前，铜缆高速连接、智能座舱、PCB等板块跌幅居前。周四A股三大指数探底回升，沪指涨0.48%，深成指涨0.5%，创业板指涨1.25%，沪深两市成交6723亿元，较上日缩量28亿元；板块题材上，光刻机、光刻胶板块领涨，教育、工业母机、轨交设备等板块涨幅居前，消费电子、铜缆高速连接板块继续调整。周五A股三大指数低开高走，沪指涨0.17%，深成指涨0.27%，创业板指涨0.45%，沪深两市成交6698亿元，较上日缩量24亿元；板块题材上，半导体芯片股爆发，轨交设备板块走强，AI概念、养鸡板块涨走高，有色金属、房地产板块走低。 分行业看，上周申万一级行业超半数下跌，农林牧渔（+3.70%）、食品饮料 （+3.33%）、国防军工（+2.70%）、非银金融（+2.56%）涨幅靠前；轻工制造（-3.36%）、通信（-3.30%）、纺织服饰（-2.95%）、有色金属（-2.93%）、基础化工（-2.50%）跌幅靠前。 债市方面，统计局公布的6月经济数据表现较弱、央行大额净投放呵护资金面整体利好债市，但受消息面因素影响债市上涨动力有限，债市全周震荡，10年期国债利率周五收于2.26%，和前周持平。 转债市场方面，上周转债个券多数收跌，中证转债指数全周-1.23%，价格中位数 -0.99%，我们计算的转债平价指数全周-0.51%，全市场转股溢价率与上周相比+0.66%。平价[90,100)、[100,110)、[110,120)的转债算数平均转股溢价率分别变动-1.91%、-3.16%、+1.14%，处于2010年来58%、65%、59%分位值。 图1：个券溢价率分布（截至2024/7/19） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 上周转债市场仅社会服务（+14.75%）、农林牧渔（+0.56%）上涨；美容护理（-3.98%）、汽车（-3.74%）、电力设备（-2.69%）、基础化工（-2.68%）跌幅靠前。 图2：申万一级行业转债行情（2024/7/15-2024/7/19) 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 个券层面，东时（驾培）、今飞（铝合金车轮）、溢利（生物酶制剂）、宏辉（果蔬&马来西亚榴莲销售）、华锋（新能源电控系统）涨幅靠前；广汇（正股面退）、横河（精密注塑模具）、凯中（换向器制造）转债跌幅靠前，均为临近退市个券。 图3：转债涨幅前十个券（2024/7/15-2024/7/19)图4：转债跌幅前十个券（2024/7/15-2024/7/19) 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 上周转债市场总成交额为3268.73亿元，日均成交额为653.75亿元，较前周有所下降。 观点及策略（2024/7/22-2024/7/26） 极致行情延续，信用增强仍是重点： 上周转债市场延续信心不足的态势，市场中400多只转债全周收跌。上半年经济数据出炉，显示二季度经济增长动力疲弱，重要会议也已落幕，总体来看未有明显超市场预期之处，权益市场后续走向短期或仍难形成一致预期；债市方面，债市利率仍处低位，当前形势下大幅上行压力不大；近期转债市场经历快速下跌后配置性价比已有所提升，且转债新券发行也相对有所回暖，转债市场有望迎来更多观望资金的流入。 但当前市场风险偏好仍较低，尽管转债跟踪评级报告已基本披露完毕，但广汇转债正股面退或仍对市场情绪造成影响，且保险等积极入市的资金普遍对评级、规模要求较高，各品种间或出现一定分化，高评级大盘品种短期内或仍占优；部分低价个券也存在错杀机会，但信用风险识别难度较大，可根据我们在前期报告《详议转“债”四大热点》中所述，优先关注剩余期限在2年以内、流动性不差、公司资质尚可且有充裕下修空间的个券。 行业选择上，除高股息红利方向外，可关注近期中报预告预喜较多的行业，如化工、电子、出口链等；此外关注主题性机会，苹果芯片加单、特斯拉交付车辆超预期、二代人形机器人Optimus亮相等，建议关注新能源汽车、人形机器人、AI、果链等科技类标的。 估值一览 截至上周五（2024/7/19），偏股型转债中平价在80-90元、90-100元、100-110元、110-120、120-130元、130元以上区间的转债平均转股溢价率为34.59%、23.16%、18.72%、12.00%、11.19%、8.19%，位于2010年以来/2021年以来65%/24%、 8%/15%、65%/30%、59%/19%、70%/48%、77%/45%分位值。 偏债型转债中平价在70元以下的转债平均YTM为5.08%，位于2010年以来/2021年以来的99%/99%分位值。 全部转债的平均隐含波动率为23.21%，位于2010年以来/2021年以来的15%/0%分位值。转债隐含波动率与正股长期实际波动率差额为-20.37%，位于2010年以来/2021年以来的4%/0%分位值。 图5：偏股型转债平均转股溢价率 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理图6：偏债型转债平均YTM 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图7：转债平均隐含波动率与正股实际波动率 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 一级市场跟踪 上周（2024/7/15-2024/7/19）合顺转债公告发行，利扬转债公告上市：合顺转债（111020.SH） 正股聚合顺（605166.SH），隶属于基础化工行业，截至7月18日市值33.61 亿元。公司是集聚酰胺6切片(又称“尼龙6切片”)的研发、生产和销售于一体的国家高新技术企业，其产品是石油煤炭的衍生品，产品覆盖下游尼龙纤维、工程塑料和薄膜等。2023年公司实现营业收入60.18亿元，同比-0.31%，实现归母净利润1.97亿元，同比-18.78%；2024年Q1公司实现营业收入16.39亿元，同比+28.49%，实现归母净利润0.7亿元，同比+40.06%； 公司2021年产能34.55万吨，产能利用率99.66%，2022年产能43.23万吨，产能利用率98.74%，2023年产能利用率95.17%； 本次发行的可转债规模为3.38亿元，信用评级为AA-，于7月18日公告发行。扣除发行费用后,1.58亿元用于年产12.4万吨尼龙新材料项目,1.8亿元用于年产8万吨尼龙新材料[尼龙66]项目； 利扬转债（118048.SH） 正股利扬芯片（688135.SH），隶属于电子行业，截至7月18日市值29.67亿元。公司是国内知名的独立第三方专业芯片测试技术服务商、国家级专精特新小巨人企业、高新技术企业，主营业务包括集成电路测试方案开发、12英寸及8英寸等晶圆测试服务、芯片成品测试服务以及与集成电路测试相关的配套服务。2023年公司实现营业收入5.03亿元，同比11.19%，实现归母净利润0.22亿元，同比-32.16%；2024年Q1公司实现营业收入1.17亿元，同比11.01%，实现归母净利润0亿元，同比-94.63%； 公司2023年晶圆测试额定工时为261.89万小时，实际工时为157.11万小时， 芯片成品测试额定工时为244.78万小时，实际工时为107.03万小时； 本次发行的可转债规模为5.2亿元，信用评级