建筑工程业：财税改革或提升建筑一利五率盈利与估值

财税改革或提升建筑一利�率盈利与估值 建筑工程业 评级：增持 2024.07.10 上次评级:增持 细分行业评级 韩其成(分析师)郭浩然(分析师) 021-38676162010-83939793 hanqicheng8@gtjas.comguohaoran025968@gtjas.com 登记编号S0880516030004S0880524020002 本报告导读： 2024Q3专项债计划发行1.6万亿，受益财税改革建筑订单预期加速。推荐中国能建和中国电建等电力龙头，中国中铁、中国交建、中国铁建等基建央国企。 相关报告 建筑工程业《财税改革利好中国中铁和中国交建，电力中国能建和中国电建》 2024.06.30 建筑工程业《财政地产等建筑产业链全景数据库20240630》 股票研 究 行业专题研 究 证券研究报 告 投资要点： 财税改革完善中央与地方财政事权和支出责任划分，消费税或将弥补地方财力。(1)6月25日国务院作关于2023年度中央预算执行和其他财政收支的审计工作报告，提及谋划新一轮财税体制改革，完善中央与地方财政事 权和支出责任划分，加大均衡性转移支付力度。(2)根据国君策略组已发布研报的观点，新一轮财税体制改革的核心在于保持宏观税率的稳定和央地财权事权再平衡。税制改革上聚焦扩大税基、培育地方主体税种及优化减税降费。(3)根据国君宏观组已发布研报的观点，从消费税征税环节后移来看，客观上可能增加不超过2000亿税负弥补地方财力，更重要的积极意义在于建立了地方通过减少一些消费场景制约来鼓励消费的激励机制。 财税修正建筑一利�率盈利模式，提升建筑公司PEG与DCF维度估值。 (1)我们认为财税体制改革或将增加地方收入，或将增强地方政府投资能力 和支付能力，一方面建筑公司新签订合同预期或增加，另外一方面在手订单或将加速推进更多形成实物工作量和业绩，提升利润总额、净资产收益率与PEG维度估值。(2)地方政府的支付能力和支付频率提升，或将增加建筑公司的经营性现金流流入，提升营业现金比率，并提升DCF维度估值。(3)消费税、增值税增收增广及加强监管将增加政府财权收入，或将使得建筑公司的应收款的减值比例和概率下降，水利等基建领域由地方政府投资转为由中央政府使用特别国债降低地方政府支出压力，建筑公司的资产质量将获得提升，PB维度估值提升。 2024Q3专项债计划发行1.6万亿，受益财税体制改革建筑订单预期加速 (1)前5月全国公共财政收入同比下降2.8%(2023年同期增14.9%)，全国公 共财政支出同比增加3.4%(2023年同期增5.8%)。(2)2024H1专项债净融资额14261亿元，同比下降32%。根据中国债券信息网数据不完全统计，2024Q3全国新增专项债计划发行15597亿元，其中7~9月分别计划 2681/7250/5666亿元。(3)1-5月广义基建投资增6.7%，增速比2023年同期下降2.8个百分点，其中电力增23.7%、铁路增21.6%，水利增18.5%。(4)2024Q1中国中铁、中国建筑、中国电建、中国铁建等新签增速同比2023年同期放缓，受益财税改革和专项债加速，未来订单有望加速增长。 推荐中国能建和中国电建等电力龙头，中国中铁、中国交建、中国铁建等基建央国企等。(1)新能源电力推荐中国能建(股息率1.24%、PB0.85倍、2024PE9.8倍)/中国电建(2024PE6.5、PB0.70倍)等，中国能建在特高压交 直流等领域具国际领先优势，储能领域打通压缩空气储能天然盐穴和人工硐室两条关键技术路线。定增下修不超过90亿。中国电建承担我国大中型水电站65%以上建设任务，抽水蓄能电站90%勘察设计和78%建设任务。(2)专项债加速基建推荐中国中铁(PB/股息率0.52/3.3%)/中国交建(股息率3.6%、PB0.49倍、2024PE5.0倍)/中国铁建等。(3)2024PE/股息率中国化学7.8/2.8%、中材国际8.0/3.9%、中国建筑3.7/5.2%、隧道股份6.2/5.8% 风险提示：财税改革不及预期，宏观经济政策风险，基建投资低于预期。 2024.06.30 建筑工程业《电力中国能建和中国电建，车路协同华设集团和深城交》 2024.06.23 建筑工程业《财政地产等建筑产业链全景数据库20240623》 2024.06.23 建筑工程业《财税改革释放增长空间，聚焦科技和高股息龙头》 2024.06.17 目录 1.政策提出谋划新一轮财税体制改革，修正建筑一利�率盈利模式3 1.1.政府工作报告提出谋划新一轮财税体制改革，审计、预算报告提及具体事项3 1.2.部分地区发布省以下财政体制改革方案，明确财政收支责任划分3 1.3.财税改革修正建筑一利�率盈利模式，提升建筑公司PEG与DCF维度估值4 2.2024Q3专项债计划发行1.6万亿，受益财税改革建筑订单预期加速4 2.1.2024Q3专项债计划发行1.6万亿，5月投向市政产业园与交通建设占比高4 2.2.前5月广义基建投资增6.7%，其中电力增23.7%、水利增18.5%6 2.3.2024Q1建筑央企新签增速多放缓，受益财税改革预期未来加速8 3.重点公司推荐8 3.1.2024年3月29日《中国中铁:净利增7.1%符合预期，铜等矿产资源有望重估》8 3.2.2024年3月29日《中国交建:2023年净利增24%超预期，经营现金流大幅增加》11 3.3.2024年4月7日《中国铁建:分红比例显著提升，PB0.47倍建筑央企最低》12 3.4.2024年5月20日《中国建筑:4月新签增23%，地产权益销售额排名第一》14 3.5.2024年4月11日《中国中冶:净利下降15.6%受累减值，矿产资源业务未来可期》17 3.6.2024年5月10日《中国化学:化工品涨价利好EPC龙头，俄罗斯等海外项目高增》19 3.7.2024年6月26日《中国电建:全球水电建设龙头，新签订单增长稳健》20 3.8.2024年3月27日《中材国际:净利增15%符合预期，经营现金流显著改善》22 3.9.2024年4月26日《北方国际:净利增36%超预期，受益蒙古焦煤板块及汇兑收益》23 3.10.2024年4月9日《设计总院:安徽省加快培育发展低空经济，设计总院区位/资质优势显著》25 3.11.2024年5月9日《华设集团:低空经济竞争优势被低估，AI数字化协同发展前景广阔》27 3.12.2024年4月23日《隧道股份:基础设施运营增长较快，数据要素价值得到市场认可》29 3.13.2024年4月26日《上海建工:2023年净利增15%，经营现金流大幅改善》30 4.盈利预测表32 5.风险提示32 1.政策提出谋划新一轮财税体制改革，修正建筑一利�率盈利模式 1.1.政府工作报告提出谋划新一轮财税体制改革，审计、预算报告提及具体事项 表1：新一轮财税体制改革政策 政府工作报告提出谋划新一轮财税体制改革，审计工作报告和预算报告提及财税改革具体事项。(1)6月25日国务院作关于2023年度中央预算执行和其他财政收支的审计工作报告，提及谋划新一轮财税体制改革，完善中央 与地方财政事权和支出责任划分，加大均衡性转移支付力度，健全转移支付定期评估和动态调整、退出机制。(2)3月5日国务院政府工作报告的2024年政府工作任务中，提出谋划新一轮财税体制改革，加大对高质量发展的财税金融支持。(3)3月5日财政部2024年预算报告中，提出在保持宏观税负和基本税制稳定的前提下，进一步完善税收制度、优化税制结构，研究健全地方税体系，推动消费税改革，完善增值税制度。 时间文件内容 6月25日国务院关于2023年 度中央预算执行和其他财政收支的审计工作报告 3月13日2024年政府工作报 告 3月5日关于2023年中央和 地方预算执行情况与2024年中央和地方预算草案的报告 谋划新一轮财税体制改革，完善中央与地方财政事权和支出责任划分，加大均衡性转移支 付力度，健全转移支付定期评估和动态调整、退出机制。 谋划新一轮财税体制改革，落实金融体制改革部署，加大对高质量发展的财税金融支持。 谋划新一轮财税体制改革，建立健全与中国式现代化相适应的现代财政制度。在保持宏观税负和基本税制稳定的前提下，进一步完善税收制度、优化税制结构，研究健全地方税体系，推动消费税改革，完善增值税制度。深化税收征管改革，依法依规征税收费。推进财政资源统筹，提高预算管理完整性。优化财政资源配置机制，打破支出固化僵化格局，集中财力办大事。完善财政转移支付体系，加强转移支付定期评估和退出管理，优化资金分配，研究建立完善促进高质量发展的转移支付激励约束机制。落实落细已出台的中央与地方财政事权和支出责任划分改革相关方案，稳步推进省以下财政体制改革。 数据来源：政府各部门网站，国泰君安证券研究 1.2.部分地区发布省以下财政体制改革方案，明确财政收支责任划分 部分省发布省以下财政体制改革方案，明确财政收支责任划分。(1)2023年9月以来，广东、贵州、江西等多个省份发布推进省以下财政体制改革工作的实施方案或意见。(2)江西省与市县财政支出责任按照3∶7分担，其中西 部政策延伸县为4∶6；广东坚持以共享税为主体的收入划分制度，维持增值税、企业所得税、个人所得税和土地增值税省与市县“🖂🖂”分享；贵州增值税地方分享部分，省、市、县三级按“23:19:58”比例分享，企业所得税及个人所得税地方分享部分、煤炭资源税及其他资源税、城镇土地使用税、环境保护税，省、市、县三级按“20:20:60”比例分享，城市维护建设税、耕地占用税、契税，市、县两级按“20:80”比例分享。 时间 地区 内容 4月7日 山西 进一步加大省级收入下放市县力度。将环境保护税、防空地下室易地建设费等税费省级分成部分下放为市县收入，将高速公路收费权转让缴纳增值税由省级固定收入调整为省市县共享收入，加大财力下沉市县力度，从体制层面增加市县可用财力。 4月3日 江苏 将中央财政分配我省的总分机构企业所得税等收入继续作为省级收入，金融、电力、石油、铁路、高速公路等领域税费收入作为省级收入或在市县间合理分配。 2月4日 浙江 2023年起，适当调整金融业增值税收入分享办法，省与市、县（市）统一按“六四”比例分享，即60%部分为省级收入、40%部分为市县级收入，分别入库。市、县（市）一般公共预算 收入省与市、县（市）按“二八”比例分成，即省级得20%、市县级得80%。 表2：近期省以下财政体制改革方案 1月19日 江西 县区间资源分布不均的地区，设区市本级可参与资源税收入分享。对非税收入，可逐步采取总 额分成、分类分成、增量分成等分享方式加以规范。各设区市2025年前应实现辖内同一税费 收入在市与所辖区之间、市与所辖县之间、市与所辖功能区之间的归属和分享比例相统一。 1月10日 贵州 强化省级固定收入管理。将税基流动性强、区域间分布不均、年度间收入波动较大的税收收入作为省级收入或由省级分享较高比例明确省、市、县收入划分。除省级固定收入外，主体税种 省、市、县三级执行规范统一的收入分享比例。 数据来源：政府各部门网站，国泰君安证券研究 1.3.财税改革修正建筑一利�率盈利模式，提升建筑公司PEG与 DCF维度估值 “一利�率”目标包括利润总额、资产负债率、净资产收益率、研发经费投入强度、全员劳动生产率、营业现金比率。(1)从2023年起国务院国资委提出“一利�率”目标，“一利”为利润总额，“�率”为资产负债率、净资产 收益率、研发经费投入强度、全员劳动生产率、营业现金比率。(2)2023年12月国务院国资委召开中央企业负责人会议，提出2024年国资委对中央企业总体保持“一利�率”目标管理体系不变，具体要求是“一利稳定增长， �率持续优化”，即中央企业效益稳步提升，利润总额、净利润和归母净利润协同增长，净资产收益率、全员劳动生产率、营业现金比率同比改善，研发投入强度和科技产出