央行卖债对A股的影响

策略类●证券研究报告 央行卖债对A股的影响 定期报告 投资要点 分析师邓利军SAC执业证书编号：S0910523080001denglijun@huajinsc.cn 历史上国内政策因素导致长债收益率上行时，A股多上涨，但核心推动因素还是基本 面 。2005年 以 来 政 策 因 素 导 致 十 债 收 益 率 上 行 明 显 的 时 期 共6次 ：2006/11/17-2007/7/23、2008/4/1-2008/7/9、2010/7/20-2011/2/21、2013/4/27-2013/11/20、2016/10/11-2017/11/28、2020/4/23-2020/11/20。复盘这6段时期内A股的走势，可以看到：（1）上证综指表现较强，6次中有5次上涨。（2）驱动此期间A股上涨的主要因素是基本面、政策及外部事件：一是基本面是核心驱动因素，6次上涨期间地产销售增速、PMI、出口和社零增速都有回升；二是政策和外部事件对A股表现也有影响；三是流动性的松紧对A股影响有限。 相关报告 大盘风险偏好波动压制新股二级交投，但暂时局部新股活跃或依然可期-华金证券新股周报2024.6.30 七月可能出现反弹2024.6.29 三大交易所IPO受理全面恢复，新股二级交投结构性特征开始凸显-华金证券新股周报2024.6.23 近年来因加息或缩表导致美国长债收益率上行时，美股均上涨，核心驱动因素是经济基本面偏强。2005年以来美国十债收益率大幅上升共有8次，其中有4次是美联储加息或缩表（卖出长债），分别是2005/6/10-2006/7/13、2016/7/21-2017/3/6、2017/9/13-2018/10/15、2020/9/2-2023/10/3。复盘这4次美股的表现看到：（1）4次道琼斯指数均上涨，且有3次涨幅超过10%，美股表现较强。（2）经济基本面是驱动此期间美股上涨的核心：一是4次美股走强时美国制造业PMI、耐用品订单、非农就业等指标有所走强；二是4次期间美联储均加息。 缩量筑底，科技可能继续占优2024.6.22科创板改革深入，投资机会来临2024.6.20 当前来看，央行卖债可能使得A股短期出现反弹。（1）比照历史经验，当前来看：一是央行卖债短期可能导致长债收益率上行，历史经验上A股表现多数偏强。二是基本面、政策和外部事件是核心驱动因素，当前可能都边际向上：首先地产销售、消费、制造业投资和基建投资增速可能回升，短期经济和盈利延继续修复；其次三中全会聚焦改革和中国式现代化建设，美联储降息预期上升，政策和外部事件短期偏积极。（2）央行卖债对股市影响路径上看：一是长债收益率可能修复上行，市场悲观情绪可能修复；二是长债收益率的上行可能导致防守类资产性价比降低。 底部区域，A股短期可能超跌反弹。（1）分子端：经济和盈利修复趋势不变。一是地产销售、螺纹钢产量及开工率等高频数据短期均出现明显改善；二是从4-5月工业企业利润增速来看A股中报盈利同比增速较一季报增速可能改善。（2）流动性：维持宽松。一是美联储年内降息预期上升，国内短端利率处于低位，流动性维持宽松；二是外资和融资短期持续流出，市场情绪极度悲观后微观资金可能修复。（3）风险偏好：情绪低迷，但政策和海外降息预期对风险偏好仍有支撑。 继续均衡配置低估值红利和科技成长。（1）科技短期仍有配置机会：一是政策导致长债收益率上行时，国内产业趋势上行和政策导向的行业占优，美国则是科技、金融和能源占优；二是当前科技行业的产业趋势、政策、美股映射都向上。（2）低估值价值短期继续是配置底仓。一是经济预期和股市偏弱下高股息占优；二是7月中报预告来临，上游周期在内的低估值稳定行业可能占优。（3）建议继续均衡配置：一是政策和产业催化下的电子（半导体、消费电子）、通信（卫星互联网、算力）、计算机（数据要素、智能驾驶）、传媒（AI应用）；二是低估值高股息的银行、交运、电力、纺服、家电等；三是可能超跌修复的电新、有色等。 风险提示：历史经验未来不一定适用、政策超预期变化、经济修复不及预期。 内容目录 一、周度聚焦：央行卖债对市场有何影响？.......................................................................................................4 （一）国内视角：股市可能上涨，核心推动因素还是基本面.......................................................................4（二）美国视角：美股均上涨，核心驱动因素是经济基本面偏强................................................................5（三）当前来看，央行卖债可能使得A股短期出现反弹..............................................................................6 二、周度策略：底部区域，A股短期可能超跌反弹............................................................................................7 （一）分子端：经济和盈利修复趋势不变....................................................................................................7（二）流动性：维持宽松.............................................................................................................................8（三）风险偏好：政策和海外降息预期对风险偏好仍有支撑.....................................................................10 三、行业配置：继续均衡配置低估值红利和科技成长.......................................................................................11 （一）政策因素导致长债利率上行时，国内和美国哪些行业占优？..........................................................11（二）低估值价值短期继续是配置底仓.....................................................................................................13 四、风险提示....................................................................................................................................................17 图表目录 图1：2005年以来十年期国债收益率共7次大幅上升........................................................................................4图2：受政策影响十债收益率上升期间内上证及各指标表现一览........................................................................5图3：2005年以来美国十年期国债收益率共8次大幅上升.................................................................................6图4：美联储加息或缩表导致十债收益率上涨期间内道指、基本面等指标表现一览...........................................6图5：十债收益率近期出现明显回升...................................................................................................................7图6：美国制造业及非制造业PMI处于收缩区间................................................................................................7图7：中证红利指数与十债收益率有一定负相关关系..........................................................................................7图8：十年期国债收益率与PMI相关性较强.......................................................................................................7图9：二线、三线城市商品房销售增速明显回升.................................................................................................8图10：螺纹钢产量保持回升趋势........................................................................................................................8图11：石油沥青装置开工率拐头向上.................................................................................................................8图12：4-5月工业企业利润累计平均增速为3.9%..............................................................................................8图13：特朗普任期内美联储有降息操作.............................................................................................................9图14：CME预测美联储9月首次降息的概率上升接近至70%..........................................................................9图15：6月新增非农就业人数相对较低..............................................................................................................9图16：6月失业率持续抬升..............................................................................................................................