5月金融数据解读：金融数据“健身”进行时
经济研究·宏观快评 证券分析师：董德志021-60933158dongdz@guosen.com.cn联系人：田地0755-81982035tiandi2@guosen.com.cn 执证编码：S0980513100001 事项： 5月我国新增社融2.07万亿元（预期1.95万亿元），新增人民币贷款9500亿元（预期1.02万亿元），M2同比增长7.0%（预期7.1%）。 评论： 结论：5月金融数据观感上较4月有所改善，但支撑来自政府融资，信贷增长事实上依然偏弱。尽管企业存贷款同时“挤水分”对信贷数据构成影响，但客观上以居民贷款为代表的社会总需求不足同样不可忽视。具体看： 一是社融环比显著改善，反弹速度显著强于往年季节性，主要得益于政府债券发行提速。相较去年同期，5月社融多增5132亿元，各科目对同比增量的贡献度排名如下：政府债券（贡献130.2%）、直融（贡献35.4%）、 非标（贡献6.6%）和信贷（贡献-82.0%）。 二是信贷数据依然不容乐观。从表观数据观察，5月信贷改善幅度看似强于往年同期，但同比看其实际表现尚不如4月。主要体现在两个方面：从面上看，新增信贷总规模与其三个分项（居民贷款、企业贷款与非银贷款）同比均出现负增长，而4月仅居民贷款同比负增长。从量上看，新增信贷总规模与其三个分项同比跌幅均较4月进一步扩大。 三是M1等货币增速继续回落，“挤水分”仍在继续，不必过度担忧。受近期规范协议存款、财政支出偏缓等因素影响，4月以来M1增速持续下降。考虑到协议存款更多作为绕开存款利率自律上限的工具，其反映企业实际资金活跃程度的意义有限，因此“挤水分”并非坏事。此外，居民活期存款、现金理财与流通中现金依然保持稳定，因此“准M1”依然较为平稳。 前瞻地看，尽管5月数据有所改善，但未来我国金融数据将进入“换挡期”。一方面，企业存贷款“挤水分”的背后，金融支持实体的力量并未减弱，更多资金有望落到实处。另一方面，也要看到，随着房地产、城投平台“双支柱”进入新发展模式，居民消费信心偏弱等因素客观上也将对信贷增长构成制约，未来政府融资在社融中的比重可能出现趋势性上升。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 解读：存贷款“瘦身”仍将继续 社融： 政府融资与 直接融资提振 5月社融环比显著改善，反弹速度显著强于往年季节性，增速也回升0.1pct至8.4%，主要得益于政府债券发行提速。相较去年同期，5月社融多增5132亿元，各科目对同比增量的贡献度排名如下：政府债券（贡献130.2%）、直融（贡献35.4%）、非标（贡献6.6%）和信贷（贡献-82.0%）1。 人民币贷款 信贷数据依然不容乐观。从表观数据观察，5月信贷改善幅度看似强于近年同期，但同比看其实际表现尚不如4月。主要体现在两个方面：从面上看，新增信贷总规模与其三个分项（居民贷款、企业贷款与非银贷款）同比均出现负增长，而4月仅居民贷款负增长。从量上看，新增信贷总规模与其三个分项同比跌幅均较4月进一步扩大。 从结构看，5月企业贷款表现略好于居民贷款，短贷表现略强于中长贷。 企业贷款方面，数据“含金量”有所提升，主要体现在票据融资明显下降。当月非金融企业贷款新增7400 亿元，同比少增1158亿元，均弱于4月（新增8600亿元、同比多增1761亿元）。结构上，中长贷当月增加5000亿元，短贷减少1200亿元，但从修复幅度看，短贷（+2900亿元）强于中长贷（+900亿元）。此外，企业贷款“质量”有所提升，4月企业贷款增量完全来自票据融资，而5月这一比重下降至48.45%。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 居民贷款方面，短贷与中长贷同时转正，短贷改善幅度更大。当月新增居民贷款757亿元，相较4月虽然增量转正，但受中长贷拖累同比跌幅扩大（同比少增2915亿元）。具体看，短贷增加243亿元，同比少增1745亿元（较4月改善），中长贷增加514亿元，同比少增1170亿元（较4月恶化）。5月地产政策密集优化带来的利好仍待显现。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 非标、直接融资与政府债券 政府融资显著提速。当月新增政府债融资1.23万亿元，同比上升6682亿元，是本月社融显著改善的主要原因。需要提示的是，从已公布的发行计划看，6月政府净融资，特别是地方政府债券净融资将显著下滑，预计对6月社融支撑力度大幅减弱。 表外融资继续萎缩，主要受未贴现银行承兑汇票拖累。当月表外三项融资合计减少1116亿元，同比少减341亿元。其中，未贴现银行承兑汇票萎缩1332亿元，是表外融资的最大拖累，对应增量信贷中的高额票据贴现（3572亿元），指向表外融资仍因“保信贷”受到拖累。信托贷款增加224亿元，委托贷款小幅萎缩8亿元，均同比下降（信托同比少增79亿元，委托同比多减43亿元）。 企业直融依然疲弱，但同比显著改善。当月新增企业直接融资424亿元，同比多增1815亿元。结构上， 信用债发行继续下滑，新增融资313亿元，同比多增2457亿元。股票融资持续放缓，新增111亿元，同比少增642亿元。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 货币：M1继续“挤水分” 5月存款增加1.68万亿元，M2同比继续下降0.2pct至7.2%。从结构看，除企业存款外，居民、非银与财政存款均出现增长，“去资金空转”对企业存贷款的影响仍然延续。当月新增居民存款4200亿元，同比少增1164亿元；新增企业存款-8000亿元，同比多减6607亿元；新增非银存款1.16万亿元，同比多增8379亿元，资金向非银的转移依然在继续；新增财政存款7633亿元，同比多增5264亿元。 值得关注的是，M1同比增速继续大幅回落2.8pct至-4.2%，主要是数据“挤水分”，不必过度担忧。受近期规范协议存款、财政支出偏缓等因素影响，4月以来M1增速持续下降。考虑到协议存款更多作为绕开存款利率自律上限的工具，其反映企业实际资金活跃程度的意义有限，因此“挤水分”并非坏事。此外，居民活期存款、现金理财与流通中现金依然保持稳定，因此“准M1”依然较为平稳。受M1增速下降影响，M2-M1增速剪刀差扩张2.6pct至11.2%，社融-M2上升0.3pct至1.4%。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 风险提示 需求改善不及预期，海外经济进入衰退。 相关研究报告： 《美国6月FOMC会议点评-就业不衰，鹰派不改》——2024-06-14《中国通胀数据快评-5月CPI环比表现强于季节性，PPI环比如期转正》——2024-06-13《进出口数据快评-出口增速继续超预期上行》——2024-06-10《宏观经济数据前瞻-2024年5月宏观经济指标预期一览》——2024-06-03《5月PMI数据解读-消费性服务业成为“稳定器”》——2024-06-01 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032
