造纸行业月报：5月市场承压延续，关注成本边际变化

股票研 究 行业更 新 证券研究报 告 2024.06.13 5月市场承压延续，关注成本边际变化 —造纸行业月报 刘佳昆(分析师)毛宇翔(研究助理) 021-380381840755-23976668 liujiakun029641@gtjas.commaoyuxiang029547@gtjas.com 登记编号S0880524040004S0880124030007 本报告导读： 5月市场弱势运行延续，关注后续成本端边际变化 投资要点： 双胶纸：市场价格继续松动。截至5月29日，70g木浆双胶纸市场均 价为5745元/吨，较上月均价下跌124元/吨，跌幅2.11%；较23年同 期下跌6.22%。影响价格走势因素：第一，月内出版订单继续跟进，但有个别偏低价未出现，制约业者信心；第二，月中部分纸厂公布涨价函，计划下月初提涨300元/吨，消息面带动下，局部市场交投略回温，但成交价格尚未明显回弹表现；第三，华南地区业者信心偏悲观市场竞争压力较大，月内出货价格相较其余地区松动更为明显；第四上游木浆价格月内虽有小幅波动，但总体运行区间偏高，成本端提供一定底部支撑。 白卡纸：价格重心窄幅下滑，整体波动有限。截至5月29日250-400g 平张白卡纸市场成交含税月均价4355元/吨，较上月下跌3.84%，较 23年同期下跌3.88%。至月底市场主流价格区间4100-4300/吨，少数高价4400-4800元/吨。影响本月价格走势的原因有：第一，终端需求疲软，供应整体过剩，对市场走势形成向下压力；第二，成本压力居高不下，主流企业低价出货意向减弱，利于减缓市场价格下行；第三纸价已跌至底部水平，市场心态有所缓和。 瓦楞纸：5月市场成本与需求僵持博弈，纸价呈现涨跌互现态势。截 至5月29日，中国AA级瓦楞纸120g市场价月均价2613元/吨，较 上月均价2698元/吨，下调85元/吨，环比跌幅3.15%，同比跌幅9.65%影响本月市场走势的原因有以下几个方面：首先，月初恰逢�一假期多数纸厂执行让利促销，纸价下跌，节后市场成本与需求僵持博弈，纸价呈现涨跌互现格局，波动幅度逐步收窄；其次，市场多频次价格调整后，北方纸价下跌幅度大于南方市场，因此南北价差逐步扩大，市场阶段性出现“北纸南运”现象，月内市场成交呈现北涨南跌态势南北价差有所收窄；最后，主要原料废旧黄板纸价格下跌，受上下游产业链传导，成本端对纸价支撑一般。 木浆：5月进口木浆现货市场均价走势各异，交投延续清淡。价格影 响因素：第一，6月已公布针叶浆、阔叶浆外盘继续报涨，后期到货 成本压力持续增加，业者挺价情绪不减；第二，上海期货交易所纸浆期货主力合约价格震荡运行，业者随行就市调整浆价；第三，下游原纸行业毛利率存下滑预期，业者开工积极性降低，且局部地区存在优化原料库存情况，影响木浆消耗量的提升，浆市高价成交受阻。Suzano6月阔叶浆金鱼外盘提涨30美元/吨，业者考量后期成本压力持续增加，普遍低价惜售，减缓现货市场价格下滑速度。 风险提示：木浆价格超预期上涨；行业需求复苏不及预期。 造纸业 评级：增持 上次评级:增持 细分行业评级 相关报告 造纸业《浆价偏强运行延续，自制浆成本优势放大》 2024.05.20 造纸业《格局分化显著，龙头优势凸显》 2023.12.22 目录 1.文化纸：价格小幅调整，盈利暂承压3 1.1.价格：5月总体窄幅下调3 1.2.供需：出口强势，支撑平衡关系3 1.2.1.总览：需求略大于供给3 1.2.2.历史低位，库存良性4 1.2.3.开工率：5月环比略下滑4 1.2.4.出口：双铜出口正增增长，双胶下滑5 1.3.盈利：环比下行100+元/吨6 2.白卡纸：价格承压，库存中性7 2.1.价格：价格继续下跌，白卡纸优于白板纸7 2.2.供需：短期承压，后逐步改善7 2.2.1.总览：短期承压，后逐步改善7 2.2.2.库存：环比小幅增长，仍在中性区间8 2.2.3.开工率：盈利承压致使开工率下滑8 2.3.盈利：白卡环比下滑幅度略大于白板纸9 3.箱板瓦楞纸：供需暂承压9 3.1.价格：市场价格重心下移9 3.2.供需：进口放大供需压力，库存历史偏高10 3.2.1.库存：环比回落，历史偏高位位置10 3.2.2.开工率：箱板纸复产驱动环比上行11 3.2.3.进口：量仍在增加，价格相对平稳11 3.3.盈利：箱板瓦楞环比下滑40-50元14 4.木浆：价格强势运行15 4.1.价格：外部扰动致使价格偏强运行15 4.2.库存：港口库存同比略增加17 4.3.进口：进口量保持增长，价略回落18 5.投资建议19 6.风险提示19 1.文化纸：价格小幅调整，盈利暂承压 1.1.价格：5月总体窄幅下调 5月份双胶纸市场价格继续松动。卓创资讯数据显示，截至5月29日，70g 木浆双胶纸市场均价为5745元/吨，较上月均价下跌124元/吨，跌幅2.11%；较23年同期下跌6.22%。影响价格走势的主要因素有：第一，月内出版订单继续跟进，但有个别偏低价未出现，制约业者信心；第二，月中部分纸厂公布涨价函，计划下月初提涨300元/吨，消息面带动下，局部市场交投略回温，但成交价格尚未明显回弹表现；第三，华南地区业者信心偏悲观，市场竞争压力较大，月内出货价格相较其余地区松动更为明显；第四，上游木浆价格月内虽有小幅波动，但总体运行区间偏高，成本端提供一定底部支撑。 5月份双铜纸市场重心下移，但幅度较窄。卓创资讯数据显示，截至5月29日，157g双铜纸均价为5714元/吨，较上月均价下跌108元/吨，跌幅1.86%；较23年同期上涨4.91%。影响价格走势的主要因素有：第一，月内出版订单暂未集中提货，社会面订单跟进亦偏缓，对于业者信心仍存压制；第二，中旬部分纸厂发函促涨，意欲提振业者信心，一定程度上减缓纸价下行速度；第三，下游采买放量不足，部分业者刚需询盘过程中略有压价心理，拖累局部成交重心略下移；第四，上游木浆价格持续偏高位运行，成本端存有一定支撑。 图1：双胶纸市场均价（元/吨）环比下滑约100元图2：双铜纸市场均价（元/吨）环比下滑约100元/吨 7500 8000 7000 7500 6500 7000 6000 57725761584058225710 6500 590558695743 6000 57315715 5500 5500 5000 5000 4500 4500 4000 4000 M1M2M3M4M5M6 M7 M8M9M10M11M12 M1M2M3M4M5M6 M7 M8M9M10M11M12 20212022 20232024 20212022 20232024 数据来源：卓创资讯、国泰君安证券研究数据来源：卓创资讯、国泰君安证券研究 1.2.供需：出口强势，支撑平衡关系 1.2.1.总览：需求略大于供给 价格重心有望上移。随着出版订单相继进入提货周期，6月份部分纸厂或供应此类订单为主，供应市场货源的规模或略缩减，对于市场心态有所提振；随着市场交投氛围回暖，局部低价或逐步消除，预计6月份整体价格中心略 3月 4月 5月 6月E 7月E 产量 82 82 83 83 81 进口量 1 2 2 2 1 总供应量 84 84 85 85 82 消费量 75 81 78 78 80 出口量 9 10 10 10 11 总需求量 84 91 88 88 91 供需差 0 -7 -3 -3 -9 有上移。7-8月市场成交放量尚可，纸价受到一定支撑，或存有上行态势。表1:预计6月双胶纸市场需求高于供给 数据来源：卓创资讯、国泰君安证券研究 1.2.2.历史低位，库存良性 双铜纸：5月份双铜纸企业库存天数较上月增长0.39%，本月增幅较上月收窄2.50个百分点。中上旬期间整体交投氛围偏淡，纸厂库存有累加过程；中旬纸厂发函后，下旬部分纸厂出货略见转好迹象，但去库程度尚不明显。 双胶纸：5月份双胶纸企业库存天数较上月增长0.77%，本月增幅较上月收窄3.44个百分点。中上旬期间社会面订单持续疲弱，掣肘纸厂库存去化步调；月中有涨价函发出，加之月内出版招标主流价格相对偏稳，下旬期间部分下游少量提货，略带动纸厂库存减少，但幅度未覆盖前期增幅。 图3：双胶纸企业库存天数保持良性图4：双铜纸企业库存天数保持良性 30 40.0 25 35.030.0 20 25.0 15 20.0 10 15.010.0 5 5.0 0 0.0 M1 M2M3 M4 M5M6 M7 M8M9M10M11M12 M1 M2M3 M4 M5M6 M7 M8M9M10M11M12 2021 2022 20232024 2021 2022 20232024 数据来源：卓创资讯、国泰君安证券研究数据来源：卓创资讯、国泰君安证券研究 1.2.3.开工率：5月环比略下滑 双铜纸：5月生产企业开工负荷率在60.36%，较上月下降4.12个百分点。本月华东地区个别厂家安排检修，同时订单跟进欠佳，个别厂家延续灵活排产意愿，对于整体开工负荷水平有所拖累。 双胶纸：5月生产企业开工负荷率在59.30%，较上月下滑1.73个百分点。 本月内多数规模纸厂排产相对偏稳，华东及华中地区个别产线有检修动作，对整体开工负荷水平略有拖累。月内生产天数增加，但产量与上月大致持平，因而相应平均开工负荷率有所下滑。 图5：双铜纸开工率（%）环比下行图6：双胶纸开工率环比下行（%） 80 75 75 70 70 65 65 60 60 55 5550 50 45 45 40 40 35 35 30 M1 M2M3 M4 M5M6 M7 M8M9M10M11M12 30 M1 M2M3 M4 M5M6 M7 M8M9M10M11M12 2021 2022 20232024 2021 2022 20232024 数据来源：卓创资讯、国泰君安证券研究数据来源：卓创资讯、国泰君安证券研究 1.2.4.出口：双铜出口正增增长，双胶下滑 双铜纸：5月生产企业开工负荷率在60.36%，较上月下降4.12个百分点。本月华东地区个别厂家安排检修，同时订单跟进欠佳，个别厂家延续灵活排产意愿，对于整体开工负荷水平有所拖累。 双胶纸：5月生产企业开工负荷率在59.30%，较上月下滑1.73个百分点。本月内多数规模纸厂排产相对偏稳，华东及华中地区个别产线有检修动作，对整体开工负荷水平略有拖累。月内生产天数增加，但产量与上月大致持平，因而相应平均开工负荷率有所下滑。 图7：双铜纸出口量（万吨）环比回落图8：双胶纸出口量（万吨）环比回落 20.0 12.0 18.016.0 10.0 14.0 8.0 12.010.0 6.0 8.06.0 4.0 4.0 2.0 2.00.0 0.0 M1 M2M3 M4 M5M6 M7 M8M9M10M11M12 M1 M2M3 M4 M5M6 M7 M8M9M10M11M12 2021 2022 20232024 2021 2022 20232024 数据来源：卓创资讯、国泰君安证券研究数据来源：卓创资讯、国泰君安证券研究 1.3.盈利：环比下行100+元/吨 吨盈利：环比下行100-200元。5月双胶纸湿法未涂布法税后装置单吨毛利、双铜纸湿法涂布法税后装置单吨毛利分别为-419、-314元，环比3月均下滑100元以上，其中双胶纸跌幅略高于双铜，预计单吨盈利边际下滑主要系木浆消耗成本增加以及价格下行的共同作用。 图9：双胶纸湿法未涂布法税后单吨毛利（元）环比下滑图10：双铜纸湿法涂布法税后单吨毛利（元）环比下滑 1200 150010005000-500-1000-1500 8548-35 M1M2M3 2021 -141 M4 -314 M5M6 2022 M7 M8M9M10M11M12 20232024 1000800600400200 -24 -76-84 0 -221 -200 M1