基金经理风格切换及中性化与投资业绩：追寻市场风格的历史轨迹

本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2024年06月10日 基金经理风格切换及中性化与投资业绩 量化配置主题报告 追寻市场风格的历史轨迹 2023年9月以来风格因子月度相关性下降，市场风格轮动加剧。估值、波动性、盈利以及动量这4个因子在2023年9月以来相邻两个月收益率降序排列下因子值的秩相关系数呈现下降趋势，相关性减弱，风格切换加剧。 主动权益基金风格存在漂移倾向，长期偏大盘。2010Q2主动权益基金相比于个股的风格配置较为均衡，部分基金偏成长。到2018Q2，主动权益基金向大盘成长方向切换。2023Q4继续向大盘成长方向漂移。 探究基金经理风格切换之谜 本文参考Barra自建了10个大类风格因子，计算基金的风格因子值，定义基金风格切换频率因子以及基金风格切换幅度因子，并将其合成为基金风格切换因子。实证结果表明，该因子对基金未来收益预测效果显著，长期RankIC均值为5.53%，年化RankICIR为1.09，RankIC的月度胜率为72.59%，多空年化收益为4.71%。 揭示风格切换指标的独特之处 基金风格切换因子可以有效地预测基金未来业绩，同时能够在常见选基因子外提供增量信息。引入基金风格切换因子后，综合选基因子的RankIC均值由13.60%提升至14.07%，RankICIR由2.16提升至2.21，多空年化收益由10.28%提升至11.13%，提升效果显著。 挖掘稳健投资的新维度—中性化 我们借鉴选股因子市值和行业中性化的处理方法，对基于收益计算的选基因子的风格和行业影响进行剥离，期望尽可能减弱其与风格以及行业因子等的相关性，降低组合波动。通过对隐形交易能力、波段交易能力、收益驱动因子以及持仓量化评估因子这4个选基因子进行中性化处理，相比于原始选基因子合成的综合因子，中性化后的综合选基因子RankICIR从2.21提升至2.82，RankIC胜率从83.70%提升至91.85%，能够显著提升预测基金未来业绩时的稳定性。 探索FOF组合构建的策略之道 我们在组合构建时引入风险控制指标，构建的FOF组合在2013年以来年度业绩排名均在40%之前且基本处于主动权益基金前 1/3 的水平。截至20240607，组合费后年化收益率为15.20%，相比于主动权益基金中位数的年化超额收益率为6.80%，年化跟踪误差为3.39%，信息比达2.01，相对收益回撤比达2.34，平均排名分位点为31.65%，季度胜率高达93.48%，组合表现十分稳健。 风险提示：本报告基于公开数据统计，基金过往表现并不预示其未来表现，亦不构成投资收益的保证或投资建议。根据历史信息及数据构建的模型在市场变化时可能失效。 证券研究报告 刘凯 分析师 SAC执业证书编号：S1450524010001 liukai5@essence.com.cn 张淼 联系人 SAC执业证书编号：S1450123070019 zhangmiao1@essence.com.cn 相关报告 基于宏观周期视角的行业轮动之二—美林时钟 2024-04-21 基于宏观周期视角的行业轮动—货币信用周期 2024-01-22 量化配置主题报告 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 内容目录 1. 追寻市场风格的历史轨迹 ..................................................... 5 1.1. 从因子月度相关性剖析市场风格切换 ...................................... 6 1.2. 市场风格切换下的个股以及基金风格演变 .................................. 7 2. 展现基金经理风格调整的实战之道 ............................................. 8 2.1. 估值因子下的案例实证 .................................................. 8 2.2. 规模因子下的案例实证 .................................................. 9 2.3. 动量因子下的案例实证 ................................................. 10 3. 探究基金经理风格切换之谜 .................................................. 10 3.1. 基金风格切换频率因子 ................................................. 11 3.1.1. 基金风格切换频率因子构建 ........................................ 11 3.1.2. 基金风格切换频率因子效果展示 .................................... 14 3.2. 基金风格切换幅度因子 ................................................. 14 3.2.1. 基金风格切换幅度因子构建 ........................................ 14 3.2.2. 基金风格切换幅度因子效果展示 .................................... 16 3.3. 基金风格切换因子 ..................................................... 17 3.3.1. 基金风格切换因子构建 ............................................ 17 3.3.2. 相关性测试 ...................................................... 18 3.3.3. 基金风格切换因子效果展示 ........................................ 18 4. 揭示风格切换因子的独特之处 ................................................ 19 4.1. 常见选基因子 ......................................................... 19 4.2. 风格切换因子对常见选基因子的赋能 ..................................... 20 5. 挖掘稳健投资的新维度 ...................................................... 22 5.1. 因子中性化处理的含义与意义 ........................................... 22 5.2. 因子中性化后的稳健性分析 ............................................. 25 6. 探索FOF组合构建的策略之道 ............................................... 27 6.1. 基于风险控制的FOF组合构建之道 ...................................... 27 6.2. FOF组合业绩表现 ..................................................... 28 7. 总结 ...................................................................... 29 8. 风险提示 .................................................................. 30 附录1：风格因子介绍 ......................................................... 31 附录2：选基因子介绍 ......................................................... 32 附录3：主动权益基金P分位数指数 ............................................. 33 量化配置主题报告 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 图表目录 图1. 本文研究框架 ............................................................ 5 图2. 2010年以来估值因子月度相关性 ............................................ 6 图3. 2010年以来波动性因子月度相关性 .......................................... 6 图4. 2010年以来盈利因子月度相关性 ............................................ 7 图5. 2010年以来动量因子月度相关性 ............................................ 7 图6. 个股以及主动权益基金风格演变（蓝点表示基金，红点表示业绩排名前20%的个股，灰点表示业绩排名后80%的个股） ................................................ 7 图7. 案例1—估值因子切换频率与基金未来收益 ................................... 9 图8. 案例2—估值因子切换幅度与基金未来收益 ................................... 9 图9. 案例3—规模因子切换频率与基金未来收益 ................................... 9 图10. 案例4—规模因子切换幅度与基金未来收益 .................................. 9 图11. 案例5—动量因子切换频率与基金未来收益 ................................. 10 图12. 案例6—动量因子切换幅度与基金未来收益 ................................. 10 图13. 基金风格切换频率因子构建方法示意图 .................................... 11 图14. 基金风格切换频率下规模因子历史 RankIC 序列 ............................ 13 图15. 基金风格切换频率下规模因子十档分组测试 ................................ 13 图16. 基金风格切换频率下估值因子历史 RankIC 序列 ............................ 13 图17. 基金风格切换频率下估值因子十档分组测试 ................................ 13 图18. 风格切换频率因子历史RankIC序列 ....................................... 14 图19