通信行业2024年中期投资策略：光铜连接时代已至，静待“空”“风”交替来袭

* 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告01* 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告通信行业2024年中期投资策略：光铜连接时代已至，静待“空”“风”交替来袭民生通信团队2024年6月7日 * 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告1目录12. 应用侧3. 投资建议1. 基建侧1.1 新的网络建设主体涌现，资本开支投向算力1.2 网络建设走向天地海一体、军民一体1.3 从CT建设走向IT建设，从传统计算走向并行计算，从经典并行计算走向量子计算4. 风险提示2.1 从传统以太网大数据分析推送信息走向以模型为核心的推理网络2.2 从中心化网络体系建设走向边缘计算2.3 从单模态信息识别分析走向多模态 * 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告2资料来源：民生证券研究院整理核心观点➢通信板块的投资依然以运营商作为投资主体，以频率和频段演进变化为创新之本实现一体两翼的投资机会，两翼分别是运营环节的基建侧和应用侧两个方面的变化。这两年随着国内5G网络的建设逐步完成（目前已经有5G基站），运营商的网络建设发生了比较深刻的变化。➢基建侧：✓新的网络建设主体涌现，从传统的三大运营商变为以互联网厂商作为核心的运营商主体，国内新增阿里/腾讯/字节/百度/华为等，海外新增英伟达/谷歌/微软/亚马逊等为代表的网络建设主体。✓国内的网络建设从地面，走向低空、低轨、高轨、海上，水下的一体网体系，实现军民网络大融合的体系，实现虚拟现实网络融合的智能网络融合。✓从传统的CT建设，向IT建设转型，从传统计算向并行计算转型，从经典并行计算向量子计算方向转型。从重点提升运算效率向既关注运行效率又高度重视能耗，两者并行发展。➢应用侧：✓从传统以太网的大数据分析推送信息向以模型为核心的推理网络构建个人的数据文档为核心发展。✓从传统的中心化网络体系建设，向边缘计算，边缘网络安全发展。✓从传统相对独立的文字、图片、视频、位置信息向各类信息相互融合识别分析发展。➢风险提示：新基建、数字经济等政策落地不及预期；通信、数通市场需求不及预期；AI下游应用发展不及预期；卫星互联网产业进程不及预期。 * 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告13基建侧 * 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告4基建侧目录➢1.1 新的网络建设主体涌现，资本开支投向算力➢1.1.1 运营商将资本开支转向云，未来将持续轻资产化运营➢1.1.2 国内互联网厂商构建超以太网架构下的AI数据中心➢1.1.3 算力军备竞赛下，并行计算、光传输、HBM存储等有望非线性增长➢1.2 网络建设走向天地海一体、军民一体➢1.2.1 低空网络：优先布局于适宜城市，优先应用于军事/2B物流等场景➢1.2.2 低轨网络：核心解决火箭运力问题以实现火箭常态化飞行➢1.2.3 海上网络：供给侧出清，需求侧国内外海上风电建设有望加速➢1.3 从CT建设走向IT建设，从传统计算走向并行计算，从经典并行计算走向量子计算➢1.3.1 从CT建设走向IT建设➢1.3.2 从经典并行计算走向量子计算➢1.3.3 光通信：光子逐步代替电子传输C to C，lpo/tro/硅光等方案实现功耗下降 * 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告01* 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告1.1 新的网络建设主体涌现，资本开支投向算力5 * 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告01* 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告1.1.1 运营商将资本开支转向云，未来将持续轻资产化运营6 * 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告7资料来源：运营商财报，民生证券研究院运营商资本开支有明显周期性，5G后周期时代传统无线侧投入已明显放缓1647 715 870 1051 1363 1294 1243 1285 1274 1849 2151 1956 1873 1775 1671 1659 1806 1836 1852 1803 1730 563 539 491 463 484 380 430 496 725 800 769 1091 968 887 749 776 848867 925 988 960 184 174 215 460 705 1125 702 767 998 735 849 1339 721 421 449 564 6766907427396500100020003000400050006000200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024E中国移动中国电信中国联通2G3G4G5G➢运营商资本开支投入的周期性特性显著，3G/4G/5G时代每一轮建设初期是投资高峰，无线侧基站投入占比最大。➢5G建设始于2019年，当前5G建设高峰已过，处于5G后周期时代，无线侧投入持续保持下降趋势，且6G预计2030年才实现商用，因此近年来运营商CAPEX投入压力明显下降。图：运营商资本开支投入情况（单位：亿元） * 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告8资料来源：运营商年度推介资料&年报，民生证券研究院20年以来运营商加速战略转型（2C→2B），云和AI是2B业务重要抓手，运营商持续强化算力网络布局支持2B业务发展2图：三大运营商云业务收入持续保持高速增长（单位：亿元）20 113 242 503 833 87 138 279 579 972 24 111 163 361 510 0%50%100%150%200%250%300%350%400%450%500%02004006008001,0001,20020192020202120222023移动云营收天翼云营收联通云营收移动云增速（%）天翼云增速（%）联通云增速（%）➢三大运营商近年来大力发展云计算、AI、数据要素等2B业务，以云计算为例，运营商云业务增速远超行业增速，2023年天翼云和移动云当前以升至国内公有云排名的第三、第五位。➢为了支持云计算和AI等2B业务的加速发展，三大运营商近年来持续强化算力底层基础设施建设：✓中国移动：4（热 点 区 域）+N（中心节点）+31（省级节点）+X（边 缘 节 点）的 泛 在 算 力 布 局，当前通算（FP32）算力达8.0EFLOPS，智算（FP16）达10.1EFLOPS。✓中国电信：2（两个中央节点，内蒙、贵州）+4（个区域节点，京津冀、长三角、粤港澳、川陕渝）+31（省节点）+X（边缘节点）+O（海外节点）布局，当前通算算力达4.1EFLOPS，智算算力达11.0EFLOPS。✓中国联通：“5+4+31+X”新兴数据中心布局，“1+N+X”总体智算布局。 * 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告95G后周期叠加强化算力网络布局助推2B业务发展，CAPEX向算力倾斜2资料来源：运营商年度推介资料，民生证券研究院63.2%60.5%50.5%18.1%21.7%27.5%7.2%7.4%9.4%11.4%10.4%12.6%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%202220232024E连接算力能力基础1171 1090 874 335 391 475 134 134 163 212 188 218 0200400600800100012001400160018002000202220232024E连接算力能力基础图：中国移动资本开支结构（单位：亿元）图：中国电信资本开支结构（单位：亿元）56.8%45.9%34.6%35.2%30.7%15.6%19.9%29.3%36.0%38.5%13.4%18.6%20.1%16.9%16.7%14.2%15.6%16.0%11.9%14.1%0%20%40%60%80%100%20202021202220232024E移动网产业数字化宽带网运营系统和基础设施482 398 320 348 295 132 173 271 355 370 114 161 186 168 160 120 135 148 117 135 02004006008001000120020202021202220232024E运营系统和基础设施宽带网产业数字化移动网➢运营商资本开支结构变化明显，无线连接侧持续下降，算力侧持续加大投入占比提升显著：✓中国移动：连接侧2024年预计投入874亿元，较2022年的1171亿元下降25.4%，算力侧2024年预计投入475亿元，较2022年的335亿元增长41.8%。✓中国电信：2024年移动网投入占比预计占30.7%，较2020年高点时的56.8%下降26.1pct，2024年产业数字化投入占比预计达38.5%，较2020年时的15.6%大幅提升22.9pct。 * 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告10资料来源：阿里&腾讯季度PPT，民生证券研究院较之运营商完全主导的3G/4G/5G为代表的通信网络投资，云&AI驱动下的算力投资参与方更多，运营商资本开支压力下降297 136 143 58 77 125 159 134 115 118 121 69 35 69 52 89 112 62 95 87 97 77 69 71 117 70 30 24 57 44408075144-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%05010015020025030020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q1阿里CAPEX（亿元）腾讯CAPEX（亿元）阿里同比（%）阿里环比（%）腾讯同比（%）腾讯环比（%）图：AI驱动下近期国内互联网巨头CAPEX增长显著➢算力投资的参与方更多，除了运营商外，互联网厂商、大模型厂商等都是算力生态中的重要投资方，运营商资本开支投入压力下降。以阿里、腾讯为例，近期两者资本开支投入提升显著。✓阿里：24Q1，CAPEX为112亿元人民币，同比增长221%，环比增长26%，主要聚焦于阿里云基础设施的投入。✓腾讯：24Q1，CAPEX为144亿元人民币，同比增长226%，环比增长91%。主要聚焦于GPU和服务器的投入，以支持AI。➢此外，过去3G/4G时代通信网络投资更多聚焦的是存量竞争，运营商背负巨大资本开支压力的同时，产业链地位逐渐边缘化，沦为单纯的“流量管道服务商”。而从近年来的运营商的业务转型情况反映出，算力侧投资对2B业务的提供了重要赋能和底层支持，助力运营商充分发展第二增长曲线，投资回报明显提升。 * 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告11展望未来，运营商资本开支占收比将持续下降，将持续推进轻资产运营30%10%20%30%40%50%60%20132014201520162017201820192020202120222023中国移动中国电信中国联通图：CAPEX占主营业务收入比（%）注：主营收入指的是总收入减去销售手机登终端产品的收入➢2022年以来三大运营商，持续强调未来公司资本开支占收入比重持续降低，短期展望的2024年来看，移动、电信资本开支占收比预计降至20%以下，联通资本开支更是给出明显下降的资本开支预期：✓中国移动：2024年预期资本开支1730亿元（同比-4.0%），公司预计2024年资本开支占主营收入比降至20%以下（2023年为20.9%）。✓中国电信：2024年预期资本开支960亿元（同比-2.9%），公司同样预计2024年资本开支占主营收入比降至20%以下（2023年为21.3%）。✓中国联通：2024年预期资本开支650亿元（同比-12.0%）。➢未来长期展望来看，如前所述，一方面5G后周期时代传统无线侧投入已明显放缓，下一代6G预计2030年才开启商用，另一方面，虽然运营商资本开支投入向算力侧倾斜，但算力生态中投资参与方更多，运营商资本开支压力不大。因此我们认为，运营商有望持续推进相对的轻资产运营，经营质量有望迎来持续改善。资料来源：