掘金组合：重回高股息、自由现金流

证券分析师：姚佩执业证书编号：S0360522120004邮箱：yaopei@hcyjs.com 证券分析师：邢妍姝执业证书编号：S0360523070003邮箱：xingyanshu@hcyjs.com 联系人：蔡雨阳邮箱：caiyuyang@hcyjs.com 2024年6月 市场从估值修复走向基本面验证，高股息策略占优 •复盘：市场从估值修复走向基本面验证，高股息策略占优。上证指数5月下跌0.6%，偏股型公募基金收益率均值-1.0%，机构整体表现小幅跑输市场。市场春节以来的反弹动能有所减弱，目前多数宽基指数估值已修复至中枢水平以上，但边际走弱的PMI、M1等数据背后反映实体需求不足、信用传导不畅等问题仍在。市场边际走弱背景下，高股息策略的优势再度显现，华创策略高股息组合较万得全A获得7%的超额受益，5月实现领跑；此外成长型策略中的不变脸的次新（3%，较万得全A超额收益，下同）以及价值型策略中的PB-ROE策略（2%）也较市场整体获得超额收益。基本面恢复仍需足够耐心、市场整体弱势震荡背景下，基金重仓股和动量型策略表现都相对偏弱。 •展望：杠铃策略的宏观背景并未改变，自由现金流+高股息依然适合作为长期底仓配置。5/17地产新政后的疗效仍有待验证，从地产链恢复到内需的扩张可能需要足够等待，从M1到PPI、再到企业业绩的传导仍需耐心。杠铃策略的宏观背景短期仍未改变，杠铃一端的红利策略本质是企业的现金支配能力——自由现金流，详见《红利背后的自由现金流资产——自由现金流资产系列2》，即自由现金流、高股息策略依然是当下较优的选择；另一端的弹性资产则更多指向次新股策略，涉及出海、新质生产力等相关行业。 •风险提示：企业盈利不及预期，企业历史财务数据表现不代表未来；新的市场环境下，根据历史回溯效果得到的筛选标准可能失效；本报告涉及个股不构成投资建议。 信用&盈利改善仍需耐心，高股息&自由现金流底仓 信用&盈利改善仍需耐心，高股息、高自由现金流底仓是较优选择。华创策略所构建的货币-信用-盈利周期来看，4-5月部分经济数据呈现边际走弱，5月官方PMI 49.5%重回收缩区间，新订单、新出口订单均回落；4月社融增速放缓，M1-M2同比剪刀差扩大，M1降至-1.4%负增区间，实际利率高企一定程度导致信用传导依然不畅。货币相对宽松、但信用、盈利仍未明显改善背景下，高股息、自由现金流、PB-ROE策略依然是底仓配置的较优选择。 各类组合及股票池构建 •成长型策略1：次新股（不变脸的次新&量化次新）。适用环境：小市值占优。本期上榜涨幅居前个股：威腾电气、金盘科技（不变脸的次新）；英诺特、真兰仪表（量化次新）。 •成长型策略2：十倍股（个股组合&基金经理组合）。适用环境：市场整体上行，大市值占优。本期上榜涨幅居前个股：杰瑞股份、华明装备（个股组合）；华发股份、东方电缆（基金经理组合）。 •价值型策略1：高股息&高自由现金流回报。适用环境：市场下跌和震荡期。本期上榜涨幅居前个股：中远海控（高股息）；四方股份、华荣股份（高自由现金流回报）。 •价值型策略2：PEG&PB-ROE。PEG适用环境：市场上行或震荡，小市值占优；PB-ROE：熊市或震荡市。本期上榜涨幅居前个股：徕木股份、航天电器（PEG）；山煤国际、晋控煤业（PB-ROE）。 •动量型策略1：买入强势股&反转策略。买入强势股适用环境：市场上行后半场；反转策略：急涨急跌行情。4月涨幅居前个股：英力股份、朗源股份（买入强势股）；4月跌幅居前个股：正源股份、紫天科技（反转策略）。 •动量型策略2：买入基金重仓股。适用环境：大盘占优，2019年前弱势市场，2019年后主导风格。本期上榜涨幅居前个股：立讯精密。 各类掘金组合历史收益回溯 近1年占优：高股息组合超额收益（较万得全A，下同）28%，高自由现金流回报组合超额收益16%。 近3年占优：高股息组合超额收益61%，高自由现金流回报组合超额收益34%。 2010年以来占优：十倍股个股组合超额收益198%，高自由现金流回报组合超额收益191%。 目录 成长型策略——十倍股、次新股01 价值型策略——高股息、高自由现金流回报、PEG&PB-ROE动量型策略——强势股、反转策略、基金重仓0203风险提示04 1.1不变脸的次新组合——构建思路 新股上市当年及此后一年的ROE和归母净利润增速均高于上市前三年均值，则认为该股票基本面延续之前良好表现。2010年以来较万得全A超额收益142%，近1个月超额收益3%。 【注1】调整系数=上市前归属母公司股东权益/（上市前归属母公司股东权益+IPO募集资金） 【注2】两年调整，即次新股上市一年后纳入股票池，在股票池中留存两年剔除 1.1不变脸的次新组合——构建思路 市场整体单边上行、小盘股相对占优的市场环境下，不变脸次新股指数的超额收益率一般有较为明显的上行。 1.1不变脸的次新组合——本期股票池表现 2024/4/30根据2023年报筛选出的不变脸次新组合，无连续上榜个股。近1个月涨幅居前：威腾电气涨39%、金盘科技涨18%。 1.2量化次新组合——构建思路 通过量化回测，寻找影响次新股表现的关键因子。2010年以来较万得全A超额收益103%，近1个月超额收益-2%。 1.2量化次新组合——震荡市表现优于不变脸次新组合 一般在市场整体上行区间，量化次新策略超额收益明显；市场风格与量化次新收益率关系不大，11-15年小盘占优期间，量化次新超额收益上行，但21年以来同样小盘占优，量化次新超额收益持续下行。 1.2量化次新组合——股票池更新 2024/4/30根据2024年一季报更新量化次新组合，连续上榜个股：百诚医药。近1个月涨幅居前：英诺特涨11%、真兰仪表涨5%。 1.3十倍股个股组合——构建思路 从涨跌、公司、业绩、估值、行业五大视角寻找十倍股的特殊基因，并据此构建未来可能十倍股的筛选标准。2010年以来较万得全A超额收益198%，近1个月超额收益1%。 十倍股个股组合筛选标准1、最大涨幅<900%，截至筛选日涨幅200-900%2、管理层薪酬总额>200万元，占营收比重<2%3、第一大股东质押比例<40%;研发支出占营收比>2%4、净利润复合增速>10%；毛利率>20%；销售费用率>2%；5、ROE>8%；销售净利率>7%；资产周转率>0.4次6、生产经营活动产生的现金流净额/营收>8%7、上市日市值<80亿，筛选日市值>90亿8、年化阿尔法>10%；股息率>0.3%【注】个别年份会根据特殊情况调整，某些标准适当放松 1.3十倍股个股组合——适用市场整体上行区间 一般市场整体持续上涨期间，十倍股超额收益明显上行。市场大小盘风格和十倍股超额收益关系不大，2013-2015年小盘股占优、2019-2020大盘股占优期间，十倍股个股组合都有不错表现。 1.3十倍股个股组合——股票池更新 2024/4/30根据2024年一季报更新组合，连续上榜的个股：比音勒芬、胜宏科技、九典制药。近1个月涨幅居前：杰瑞股份&华明装备涨9%。 1.4十倍股基金经理组合——构建思路 从基金经理视角出发，分析其审美偏好及交易行为，筛选出20只未来可能的十倍股。2010年以来较万得全A超额收益66%，近1个月超额收益0%。 十倍股基金经理组合筛选标准 在每个季度基金季报披露截止日，按照最近10个季度250只十倍股基金重仓频率筛选 1、起始日（上市后一年）至筛选日涨幅超过200%但小于900% 2、过去10个季度十倍股基金重仓频率最高的前20只 1.4十倍股基金经理组合——大盘风格占优期间更优 十倍股基金经理组合在2016-2020年超额收益持续上行，与市场整体涨跌关系不大，但基本对应大盘风格占优区间。 1.4十倍股基金经理组合——股票池更新 2024/4/30根据2024Q1基金季报筛选组合，连续上榜个股：宁德时代、美的集团、中国中免等。近1个月涨幅居前：华发股份涨14%、东方电缆涨9%。 目录 成长型策略——高股息、PEG&PB-ROE01 价值型策略——高股息、高自由现金流回报、PEG&PB-ROE02 2.1高股息组合——构建思路 高股息策略是海外较为成熟的策略，在沪深300中参考海外构建高股息组合同样超额收益明显。2010年以来较万得全A超额收益147%，近1个月超额收益7%。 高股息组合筛选标准 【样本】沪深300成分股 【调仓时间】每年年报公布截至时间，即4/30 【筛选标准】股息率排名前20的股票 2.1高股息组合——适用大盘风格的熊市和震荡市 市场大幅上涨过后的下跌和震荡盘整期，高股息策略发挥“熊市保护伞”特性，超额收益明显；市场风格与高股息表现关系不大。 2.1高股息组合——股票池更新 2024/4/30根据2023年报筛选出的高股息股票池，连续上榜个股：工商银行、中国神华、陕西煤业等。近1个月涨幅居前：中远海控涨28%、南京银行&万科A涨11%。 2.2高自由现金流回报组合——构建思路 存量经济时代企业从追求规模走向追求利润和现金流，自由现金流长期优秀终能转化为股东现金回报，组合构建从“高自由现金流回报”+“低投入、高利润分配股东比例”视角触发，2010年以来较万得全A超额收益率191%，近1个月超额收益-1%。 高自由现金流回报组合筛选标准1、年度自由现金流回报率>全市场80%分位2、近3年分红+回购比例均值>全市场70%分位3、近5年资本开支比例均值<全市场30%分位4、近5年净营运资本增加比例均值<全市场50%分位5、最新年报ROE相比近5年高点变化比例>-20%【调仓时间】每年年报公布截至时间，即4/30 2.2高自由现金流回报组合——适用下跌或震荡市 2014年后高自由现金流回报组合的超额收益较为明显，下跌或震荡市中表现相对更为优秀；市场风格与高自由现金流回报组合表现关系不大。 2.2高自由现金流回报组合——股票池更新 2024/4/30根据2023年报筛选高自由现金流组合，连续上榜个股：中国黄金、羚锐制药、四方股份等。近1个月涨幅居前：四方股份涨9%、华荣股份涨7%。 2.3 PEG组合——构建思路 PEG策略综合考虑了估值和成长性的匹配。改良后的PEG策略2010年以来较万得全A超额收益90%，近1个月超额收益-1%。 PEG组合筛选标准 1、个股PE/G<所属申万一级行业PE/G中位数（1）PE为调仓当天PE(TTM) 2、PE>0 3、近三年季频净利同比增速、及未来两年预测净利同比增速皆大于0 4、近三年季频净利同比增速标准差低于市场均值 6、若筛选结果超过20只股票，选择G最高的20只 【注1】选股和调仓基准日为财报披露截止日 【注2】备选股票池限定为消费、科技两大类行业 2.3 PEG组合——适用市场震荡上行环境 市场整体震荡中枢上行时PEG策略超额收益明显，且在熊市回撤也相对较小。市场风格切换的拐点，改良后的PEG策略表现相对更好。 2.3 PEG组合——股票池更新 2024/4/30根据2024年一季报筛选PEG组合，连续上榜个股：泸州老窖、宝信软件、今世缘等。近1个月涨幅居前：徕木股份涨15%、航天电器涨11%。 2.4 PB-ROE组合——构建思路 PB-ROE同样考虑估值和盈利的匹配度，对周期、金融地产等价值类股票相对更为适用。2018年后超额收益持续下行，改良后的PB-ROE策略2010年以来较万得全A超额收益率64%，近1个月超额收益2%。 PB-ROE组合筛选标准 2.4 PB-ROE组合——适用大盘风格占优的震荡市 上行或者震荡市中，PB-ROE的超额收益较为明显。2018年之前，大盘风格占优，PB-ROE策略表现较好，但2019年后PB-ROE策略与市场风格相关性减弱。 2.4 PB-ROE组合——股票池更新 2024/4/3