刘煜辉遵时养晦迎接转机2024夏季策略会总量论坛20240603

全文摘要 当前全球经济面临需求不足、供给冲击及预期转弱的问题，资本市场的风险偏好持续低迷，而中国以外的全球制造业PMI持续扩张。尽管美西方通过非常规金融操作和量化宽松政策在过去30年中实现了无通 胀下的经济增长，但最近’G2’关系破裂导致全球经济面临分裂，伴随美西方的高通胀和亚洲的经济收 缩。中国A股市场表现出与周边国家和地区不同的熊市状态，这可能源于中国正处于地缘政治红利环境 中。美国因财政赤字扩大和高利率面临压力，急需通过降低利率缓解财政可持续性问题，同时全球经济 处于高债务状态，低利率环境对许多国家至关重要。中国经济面临资产负债表收缩，需要财政政策和央 行协作，通过新的货币信用分配机制和大规模政府债券发行来稳定和发展经济。此外，随着工业化和城 镇化的完成，传统抵押品如土地和房地产已不再可靠，数据和电力体制改革被视为支撑新债务扩张的关 键。高层提出的’新三样’和耐心资本概念表明，中国将在特定领域进行深度推进，旨在促进经济增长模 式转型，建立国内统一大市场，实现内需驱动的经济增长。预计即将到来的重要会议将提供进一步的指 导和解决方案。 章节速览 ● 00：00 中国经济预期与全球贸易复苏分析当前经济预期较弱，表现为需求不足、供给冲击及预期转弱。资本市场的表现体现了风险偏好的持续低 迷，同时全球制造业PMI持续扩张与中国相反。外部环境方面，G2国家间关系紧张但增加会晤，呈现积 极信号。近期全球贸易活跃度提升，尤其是亚欧及美西航线运价暴涨，反映出实际需求的增长。这些现 象背后可能标志着全球经济及贸易活动正在逐步恢复之中。 ● 12：32 全球化进程与美西方货币政策过去30年，尽管美西方经历多次金融冲击，但借助非常规金融操作和量化宽松政策，实现了无通胀下的 经济增长，期间形成了以中国为核心的全球供应链及价值链。然而，自2022年起，标志着’G2’关系破 裂，导致全球经济面临分裂，美西方陷入高通胀同时，平行世界的另一面则面临经济收缩，反映了当前 地缘政治局势下的百年变局。 ● 18：51 中国资本市场与地缘政治红利过去两年，中国A股市场与其他以美元计价的风险资产不同，表现为熊市状态，而与其紧密相关的周边 国家和地区如日本、印度及东南亚等的股市和商品价格却在上涨。这种现象被解释为中国资本市场处于 地缘政治红利环境中，资金可能从人民币资产流向其他地区。此外，全球经济环境的变化，尤其是美国 经济的强劲表现以及其政策调整，可能是影响这一格局变动的关键因素。 ● 23：51 全球经济与财政政策的深层逻辑美国面临财政赤字扩大和高利率双重压力，急需通过降低利率来缓解财政可持续性问题。同时，全球经 济处于高债务状态，低利率环境是许多国家财政能够持续的关键。技术进步尤其是人工智能可能导致生 产率提升，但这并非长久之计。此外，国际贸易格局的变化影响着全球供应链稳定性，进而影响宏观经 济表现。在地缘政治紧张背景下，各国间 的关系调整及其相互作用对全球经济产生深远影响。 ● 41：11 中国宏观经济策略：财政与货币政策协同中国经济目前面临资产负债表收缩周期的挑战，表现为各部门普遍躺平，外加严峻的外部环境。在这种 情况下，必须有一方站出来支撑经济全局，而财政被认为是最合适的主体，承担起激活经济循环的任 务。为此，中央财政和央行需加强协作，通过新的货币信用分配机制，特别是大规模政府债券发行，来 实现经济的稳定和发展。 ● 50：52 政府加大债券发行应对经济收缩近期财政表现为收缩状态，中央政府资产供给严 重不足，导致市场出现资产荒现象，政府类资产备受追 捧，利率被大幅拉低。为稳定经济，政府计划大量发行债券，并结合央行和财政政策，旨在以低成本筹 集资金，缓解财政压力并改善民生。预期政府将重点投资于基础设施、公共服务等领域，以提高民众的 获得感，并支持人口红利政策，防止消费价格螺旋下降。此外，还将投入于具有战略意义的研究和发展 项目，推动经济社会的持续进步。 ● 58：37 探讨数字经济时代下的债务扩张与信用抵押品本次对话主要围绕中国未来债务扩张所需的新抵押品展开讨论。首先指出，随着工业化和城镇化的完 成，传统的土地和房地产已不再成为扩张的可靠抵押品，导致了当前面临的债务收缩压力。对话强调了 在数字化时代背景下，数据被视为最重要的新型生产要素，并具有重要的资本化潜力，可望成为支撑新 债务扩张的关键抵押品。此外，还提到了电力体制改革的重要性以及其与新能源发展方向的关联，暗示 着改革在应对现有挑战中的作用。 ● 01：03：23 新能源发展与中国资本市场的动态调整随着新能源产业的快速发展，特别是绿电项目的大规模建设，中国面临的消纳问题日益严重，引发了关 于如何有效协调电网接纳能力和产能释放的讨论。这不仅关系到电网的稳定运行，还涉及到整个产业链 的安全。同时，高层提到的’新三样’受到关注，预示着中国将在特定领域进行深度推进，并可能导致信 用体系的变化，进而影响资本流向和市场供需关系。此外，耐心资本的概念被提出，强调了在面对创新 过程中伴随的巨大风险时，需要有相应的制度安排和支持。 ● 01：10：35 中国金融与资本市场改革策略央行财政化： 改变货币信用分配机制； 财政民生化： 投资更多惠及民生； 重建信用能力： 利用新技术要素促进 经济增长模式转型；目标： 建立国内统一大市场， 实现内需驱动的经济增长； 预计即将到来的重要会议将提 供进一步的指导和解决方案. 要点回顾 经济预期是否正在寻求某种改变？ 当前经济预期确实较弱，并且在过去的三年里持续加深。资本市场作为预期放大器，反映了风险偏好的持续羸弱。最近两个月，全球制造业PMI持续扩张，而国内制造业PMI回落至荣枯线以下，形成鲜明反 差。这种经济预期减弱的现象从交易角度看，可能是寻求边际改变的信号。外部条件方面，虽然中西方 存在冲突，但双方正在增加见面机会和对话机会，全球贸易量出现上升态势，这可能预示着经济预期正 在寻求某种积极变化。 贸易复苏与全球贸易需求上升的证据是什么？ 全球贸易复苏的证据包括：亚欧航线和美西、美东航线的运力出现超50%的暴涨，集装箱运费一柜难求；尽管地缘政治因素如巴以冲突对红海航线造成影响，但整体运力在四月份和五月份重新出现盈利上 涨。其中，美西航线运力上涨反映了中国与美国及北美之间的贸易需求量上升，这可能预示着全球贸易 量的实际回升。这一变化的深层逻辑可能与美西方在过去30年通过大量金融操作保持了经济增长和全球 化的平稳运行有关，但自2022年开始，随着全球化的分道扬镳，这一局面正在改变，导致美国出现 了30年来久违的通货膨胀，并采取强力加息和缩表措施来控制通胀，但效果并不理想。地缘政治红利如何影响世界市场的资产表现？地缘政治红利为何会逐渐走弱并进入围堵期？ 地缘政治红利是指周边国家在美元信用流收缩周期中，由于美元以外经济体普遍缺美元而从其他资产类别获得资金的现象。这种红利体现在周边国家的风险资产如虚拟货币、比特币、黄金、贵金属、原油以 及工业品如黑色系期货等价格的上涨，而与中国经济周期关联密切的资产如港股、A股和工业品则处于 熊市状态。地缘政治红利的走弱与百年变局的深入发展有关。由于地缘政治红利主要源自人民币资产的 流出头寸回流，而随着中国经济实力增强和汇率波动等因素，人民币资产吸引力逐渐减弱，导致这一红 利来源减少。此外，随着美国主导的全球金融体系中人民币资产的流出，地缘政治红利可能在一定程度 上触顶并进入围堵期。 美国财政压力如何促使利息调整？ 美国财政赤字持续扩大，特别是在高利率环境下，高额政府债务利息支付形成了巨大的财政压力。为了维持财政可持续性，美国政府面临三个可能的解决方案：一是降低利率以减轻利息支付负担；二是通过 技术创新提升经济增长率以超过利率水平；三是缩减政府开支以降低财政支出。综合考虑，由于经济增 长率已达较高水平且难以进一步提高，同时缩减开支面临政治现实的困难，美国当务之急是降低利率以 解决财政压力问题。 美国宏观当局如何应对当前的通货膨胀压力？ 美国宏观当局希望通过适当的措施来压低通货膨胀，这在很大程度上是因为供应链中中国的影响力巨大，特别是全球供应链和价值链仍以中国为中心，能够有效地隔离美国面临的经济周期风险，如衰退和通货膨胀。尽管在过去几年，美国实施了大量印钞政策，但并未真正分享到这些政策带来的经济红利。因此，在当前地缘政治因素导致的通货膨胀背景下，美国宏观当局面临现实选择，需要调整政策以应对 这一问题。 地缘政治红利与全球贸易复苏有何关联？ 地缘政治格局的变化导致了全球贸易的复苏，从四月份开始，全球贸易量的增长和订单量的增加显著加快，这背后的根本逻辑是美国宏观当局为了应对地缘政治导致的通货膨胀压力，需要寻求适当的方式压 低通胀，而这一调整使得供应链压力得到缓解，从而促进了全球贸易的增长。此外，中美之间的互动也 在逐步改善，尽管仍存在诸多分歧，但双方都愿意看到这种互动所带来的现实利益，并且正在协调各自 的行动。 地缘政治红利是否进入了绘图阶段？ 个人观点认为，地缘政治红利有可能进入了一个绘图的时间窗口。经过三年的红利分享后，红利的饱满度达到了阶段性顶峰，这使得G2双方都有现实的利益诉求，这构成了红利的回吐和调整。从内部看，中国即将迎来三中全会，这是一个重要会议，将对一些思路和方向进行调整。当前中国经济面临的最核心问题无疑是资产负债表收缩周期，需要找到一个主体来支撑经济全局，避免经济运行陷入层数坍 塌的风险。从宏观角度看，财政作为关键主体，需要通过财政和货币的协同来扩张，重新接续中断的经 济循环。 中央银行对商业银行的支持未能有效分配货币和金融信用资源到投资和消费环节，导致经济面临什么问题？ 当前中国的M2货币存量高达300万亿出头，但资金并未有效流向投资和消费环节，而是滞留在央行和商 业银行之间，形成了所谓的“流动性陷阱”。这意味着传统的宏观政策框架已无法解决货币分配机制失衡 的问题，因此需要财政承担起全社会货币信用分配的责任。 政府债券发行在当前环境下具有什么重要性？ 由于财政收缩，资产供给严重不足，市场流动性紧张。为了应对经济大局，政府必须站出来承担起全社会资产供给的重任，因此大规模政府债券的发行势在必行。政府通过发行低利率的债券来保证资金供给，并结合央妈与财政财务的合作，以实现大规模债券的顺利发行。 政府债券发行如何增强民生获得感？ 政府债券发行的资金不仅直接或间接地缓解了地方政府财政压力，减轻了企业的负担，还减少了水电煤气涨价的可能性，间接地提高了民生部门的服务水平。此外，政府收入和资源向家庭部门转移，也有助 于增强人民群众的获得感。例如，通过房地产收储行为实现房地产公用事业化，转化为公租房、人才房 等，实际上是将政府收入和资源向家庭部门转移。 新一轮债务扩张的抵押品可能是什么？ 随着进入数字时代，数据被认为是新时代最重要的新型生产要素之一，具有市场化的资本化潜力和承担经济债务扩张的重任。因此，数据要素可能是未来新一轮债务扩张的重要抵押品，中央已开始推动数据 入表并对其进行市场化资本化处理，通过建立数据要素资产科目，增强上市公司市场负债的信用能力，从而对冲土地要素收入锐减带来的信用收缩压力。 为什么老命题在当前时间节点具有如此高的位置？ 这个老命题之所以受到高度关注，是因为背后涉及的是绿电消纳问题。当前电网承载能力不足，无法接纳大量新产生的绿电，导致能源生产和分配失衡，进而引发了严重的资源浪费和社会问题。 在中国，总书记点名的“新三样”对企业、产业链和金融体系产生了何种影响？ 总书记点名的“新三样”在高层座谈会上被提及，这意味着它们在中国经济中的重要性上升，这将引发投 资策略的进一步深度推进。同时，这也可能意味着政策层面会采取政治不正确的行动，对这些领域进行 信贷收缩，重新甄别资金流向，并带来巨大的资本收缩力量。 随着新能源领域的资本收缩，会对大宗需求市场产生什么影响？ 新能源领域的资本收缩可能导致相关大宗商品需求层面出现冲击，特别是与能源相关的金属如铜、