有色金属：节能降碳方案对铜冶炼行业影响几何？

事件描述 5月29日，国务院发布《2024—2025年节能降碳行动方案》的通知 ，方 案要求从严控制铜、氧化铝等冶炼新增产能；大力发展再生金属产业，到20 2 5年底，再生金属供应占比达到24%以上；铜、铅、锌冶炼能效标杆水平以上 产能占比达到50%，有色金属行业能效基准水平以下产能完成技术改造 或淘 汰退出。 分析师于柏寒登记编码：S0950523120002：021-61102510：yubaihan@w kzq.com.cn 事件点评 方案为何提到了“严控铜冶炼新增产能”？ （1）短期来看，按照现货TC指数，冶炼企业或呈亏损状态。TC加工费已跌至历史低位，截至2024年5月24日，TC为-0.65美元/吨，TC价格维 持个位数已近2个月。在目前硫酸价格下，现货冶炼亏损或近2000元/吨 。由 于冶炼厂长协占比较高（铜精矿长协加工费为80美元/吨），大型冶炼厂盈 利尚可 。但市场对明年Benchmark谈判结果和年中的谈判预期均较为悲观，或低 于冶炼厂的成本线（60美元/吨为中国冶炼厂盈亏平衡线），冶炼厂的盈利预 计承压。 资料来源：Wind，聚源 （2）中长期来看，TC低位或为常态，冶炼企业也或将面临原材料紧缺困境。根据S&P，2024年-2026年全球铜矿产量分别同比+ 56/118/69万吨，而 矿产冶炼产量分别+90/123/87万吨，对应矿端的供需缺口分别为-39/-44/-6 2万吨，TC加工费低位或将常态化。中国冶炼和铜矿供给地位不匹配，2022年中 国冶炼企业的原料自给率为24%。根据SMM，中国铜粗炼产能2023-2025年CAG R预计为10%，远高于2014-2022年的5%。 《2023年海内外年报总结：中国铜企蓄势待发，海外铜企沉稳老兵》(2024/4/9)《海外铜矿企季度更新：四大维度看Q4季报》(2024/3/4)《TC价格跌至低位，铜冶炼厂该何去何从》(2024/1/25) 历史上，铜冶炼产业是否受到政策限制？我们梳理了铜冶炼行业相关政策，发现支持类政策数量较多，但直接性规范类政策数量较少。 1）对铜冶炼新增产能：2005年-2007年发改委等部门为了解决冶炼无 序增长 、原料竞争等现状，对已建、在建、拟建铜冶炼项目一手抓，例如针对已经 备案的项目，规定了最低产能和矿山自给率等最低限制；强调严控铜冶炼等高 耗能和产能过剩行业新上项目。 2）对铜冶炼存量产能：在2010年之后的政策，主要对现有技术和设备提 出要求，应淘汰的落后工艺、技术、装备及产品。 本次方案对铜冶炼行业的影响及展望。本次方案主要目标是“力争2030年前实现碳达峰、2060年前实现碳中和”。方案中提到的3种解决方案，也是202 2年11月发改委《有色金属行业碳达峰实施方案》的再强调。2020年年 底，铜冶炼行业能效优于标杆水平产能约占40%（2025年目标为50%），能效 低于基准水平的产能约占10%。我们认为，相比其他金属，铜在吨耗电量位于 有色行业的底部、叠加铜冶炼企业主要以国央企和大型企业为主，本次方案更 倾向于节能降碳，对铜供给端影响或有限。若后续针对铜行业的政策组合拳出台（例如国央企考核标准更聚焦利润等），或对铜供给端影响更为深远。 风险提示：1、全球铜矿供给释放超预期、中国政策实行力度超预期，对铜冶炼行业产能及利润产生影响；2、行业受到铜矿干扰率波动、冶炼厂超预期的减产行为等带来风险。3、研究报告使用的公开资料存在更新不及时的风险。 事件 5月29日，国务院发布《2024—2025年节能降碳行动方案》的通知，方案要求从严控 制铜、氧化铝等冶炼新增产能；大力发展再生金属产业，到2025年底，再生金属供应占比达到24%以上；铜、铅、锌冶炼能效标杆水平以上产能占比达到50%，有色金属行业能效基准 水平以下产能完成技术改造或淘汰退出。 铜冶炼为何成为“严控新增产能”行业？ 短期来看，按照现货TC指数，冶炼企业或呈亏损状态。TC加工费已跌至历史低位，截至2024年5月24日，TC为-0. 65美元/吨，TC价格维持个位数已近2个月。在目前硫 酸价格下，现货冶炼亏损或近2000元/吨。 资料来源：iFind,五矿证券研究所 TC长单价格引发市场担忧，TC低位或维持常态。虽然铜精矿现货加工费已跌至历史低位，但冶炼厂尚未出现因盈利不佳而导致大规模减产的现象，主要因为长单占比较高。20 2 4年铜精矿长协加工费为80美元/吨，冶炼厂的长单比例在50-60%，大型冶炼厂长协占比 更高，因此盈利尚可。但近期Antofagast a开启年中谈判，引发市场对TC加工费谈判结果的关注。市场对明年Benchmark谈判结果和年中的谈判预期均较为悲观，或低于冶炼厂的成本 线（60美元/吨为中国冶炼厂盈亏平衡线）。我们认为，受到铜矿紧缺的影响，TC价格维持 低位或为常态。 资料来源：S&P,五矿证券研究所 中长期来看，中国铜矿自给率低，冶炼企业或将面临原材料紧缺困境。根据S&P，2024年-2026年全球铜矿产量分别增加56/118/69万吨，而矿产冶炼产量分别增加90/123/87万 吨，对应矿端的供需缺口分别为-39/-44/-62万吨，全球铜矿供应偏紧。中国冶炼和铜矿供 给地位不匹配，2022年中国冶炼企业的原料自给率为24%，导致国内冶炼企业在产业链上 的话语权较弱。在TC加工费低位常态化的情况下，冶炼厂或将面临成为铜矿企业“代理加工 基地”的尴尬境地。 1）新增铜矿主要来自扩建项目，但矿端扰动频发：2024年矿端扰动率加大，海外矿 端受到品位下滑、社区关系、天气等因素影响，2024年铜矿供给至少减少40万吨左右。根 据我们外发报告《2023年海内外年报总结：中国铜企蓄势待发，海外铜企沉稳老兵》，2 1家矿企合计指引产量为1398万吨，同比+2.9%（2023年同比+3. 3%）。国内铜矿受到品位下 滑、环保政策等因素影响，也出现不同程度的减产。2024年3-4月，中国进口铜精矿同比 增速分别为15%/12%，高于同期增速，预计今年中国铜精矿自给率仍会降低。 2）冶炼产能增量多为新建，且集中于中国。根据SMM，中国铜粗炼产能2023-2025年CAGR预计为10%，远高于2014-2022年的5%；并且未来2年内，中国粗炼新建项目贡献 最主要的产能增量，中国粗炼产能占比将超50%。 资料来源：Wind,五矿证券研究所 资料来源：Wind,五矿证券研究所 历史上，铜冶炼产业是否受到政策限制？ 我们梳理了铜冶炼行业相关政策，发现支持类政策数量较多，但直接性规范类政策数量较 少。 1）对铜冶炼新增产能：最早出台的规范类文件是2005年11月由发改委等部门联合 发布的《关于制止铜冶炼行业盲目投资的若干意见》。为了解决冶炼无序增长、原料竞争 等现 状，《意见》对已建、在建、拟建铜冶炼项目一手抓，例如针对已经备案的项目，规定了 最低产能和矿山自给率等最低限制。此后在2006-2007年，发改委又连续发了2个通知，再 次强调严控铜冶炼等高耗能和产能过剩行业新上项目。 2）对铜冶炼存量产能：在2010年之后的政策，主要对现有技术和设备提出要求，应 淘汰的落后工艺、技术、装备及产品。 本次方案对铜冶炼行业的影响及展望 2024年5月29日出台的《2024—2025年节能降碳行动方案》是“十四五”规划中 的再强调，主要任务聚焦在节能降碳方面，主要目标是“力争2030年前实现碳达峰、206 0年前实现碳中和”。其中提到的3种解决方案，也是2022年11月发改委《有色金属行业碳 达峰实施方案》的再强调。 本次方案中，对有色行业的节能降碳提及3种解决方案： 1）“大力发展再生金属产业，到2025年底，再生金属供应占比达到24%以上”。根据20 22 年发布的《有色金属行业碳达峰实施方案》，到2025年再生铜、再生铝产量分别达到4 00万吨、1150万吨，再生金属供应占比达24%以上。根据中国有色金属工业协会披露，20 23年再生铜产量为395万吨，同比+5.3%，占国内供应量的比重为24.2%。 2）“推进有色金属行业节能降碳改造”：推广铜锍连续吹炼等先进技术，加快有色金 属行业节能降碳改造。铜、铅、锌冶炼能效标杆水平以上产能占比达到50%；有色金属行业 能效基准水平以下产能完成技术改造或淘汰退出。根据中国有色协会，2020年年底，铜冶炼 行业能效优于标杆水平产能约占40%，能效低于基准水平的产能约占10%。 3）“从严控制铜、氧化铝等冶炼新增产能”。本次方案针对氧化铝有更为详尽的措施 ，但对于铜冶炼具体如何操作尚未提及。 方案会对铜冶炼行业产生类似“供给侧改革”影响吗？ 我们认为，相比其他金属，铜在吨耗电量位于有色行业的底部、铜冶炼企业主要以国 央企和大型企业为主，本次方案更倾向于节能降碳，对铜供给端影响或有限，若后续政策组 合拳的出台（例如国央企考核标准为利润，而非营收等），或对铜冶炼端供给端影响更为深远。 1）节能降碳迫在眉睫，本次方案更多聚焦在节能降碳。初步测算，扣除原料用能和非化石能源消费量后，“十四五”前三年，全国能耗强度累计降低约7.3%，而“十四五 ”规划《纲要》确定单位国内生产总值能耗降低13. 5%的约束性指标。根据方案，按照 提及的行业节能降碳强度，强度又大到小依次为：石化化工、钢铁、建材、有色金属。其 中，2023年有色金属行业碳排放总量约为6.72亿吨，占全球碳排放总量的4.7%。其 中，电解铝占行业的63.5%，铜占比4.16%。 2）铜冶炼主要以国央企和大型企业为主，降本增效是大势所趋。近3年来，中国前十大冶炼厂市占率在70%-80%，其中铜陵有色的产量最高，市占率在15%左右。对于 存量产能，不少企业技改在路上。例如自2021年9月6日第二轮第4批中央生态环境 保护督察通报中色大冶生态环境问题典型案例以来，在中国有色集团、中色大冶坚强领导 下，2023年大冶有色冶炼厂环保升级改造，包括停用熔炼制粒系统、实现“两高”熔 炼和吹炼、新增硫酸高浓度烟气余热回收系统。据我们不完全统计，公司在治尘方面投入39 00万元、在治气方面投入9000万元、在治渣投入4700万元，合计约1.8亿元。项 目实施完成后，各项产品单位能耗均稳定达到国家要求，主要产品能耗达到国内先进水平 ，全年将节约5688吨标煤，每年可减少二氧化碳排放1.3万吨，每年降本增效约2. 2亿 元。 资料来源：Wind,S&P,五矿证券研究所 风险提示 1、全球铜矿供给释放超预期、中国政策实行力度超预期，对铜冶炼行业产能及利润产 生影响。 2、行业受到铜矿干扰率波动、冶炼厂超预期的减产行为等带来风险。3、研究报告使用的公开资料存在更新不及时的风险。研究报告中公司及行业信息均使 用公开资料进行整理归纳分析，相关数据存在更新滞后的风险。 分析师声明 作者在中国证券业协会登记为证券投资咨询(分析师)，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。作者保证：（i）本报告所采用的数据均来自合规渠道；（ii）本报告分析逻辑基于作者的职业理解，并清晰准确地反映了作者的研究观点；（iii）本报告结论不受任何第三方的授意或影响；（iv）不存在任何利益冲突；（v）英文版翻译若与中文版有所歧义，以中文版报告为准；特此声明。 一般声明 五矿证券有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本公司不会因接收人收到本报告即视其为客户，本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告的版权仅为本公司所有，未经本公司书面许可，任何机构和个人不得以任何形式对本研究报告的任何部分以任何方式制作任何形式的翻版、复制或再次分发给任何其他人。如引用须联络五矿证券研究所获得许可后，再注明出处为五矿证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改。在刊载或者转发本证券研究报告或者摘要的同时，也应注明本报告的发布人和发布日期及提示使用证券研究报告的风险。