宏观点评：如何看待5月PMI“意外”回落？

宏观点评 如何看待5月PMI“意外”回落？ 事件：2024年5月制造业PMI49.5%（前值50.4%）；非制造业PMI51.1%（前值51.2%）。作者 核心观点：5月制造业PMI大幅低于预期和季节性、重回收缩区间，价格之外多数分项均回 证券研究报告|宏观经济研究 2024年05月31日 落，新出口订单“意外”走弱是重要拖累，指向二季度经济可能弱于预期。继续提示：当前政策重心已转向稳地产、稳需求、促改革，短期紧盯两点：1）出口链走势，出口好转预期也可能被修正；2）地产组合拳的落地效果，包括地产销售和房价走势、各地收储进展等。 1、5月制造业PMI超季节性回落、显著低于预期；非制造业PMI微跌。5月制造业PMI 回落0.9个百分点至49.5%，显著低于预期和季节性（2015-2019年5月PMI平均环比变动0个百分点），时隔2个月重回收缩区间。5月非制造业PMI回落0.1个百分点至51.1%；其中服务业PMI回升0.2个百分点至50.5%，建筑业PMI回落1.9个点百分点至54.4%。5月综合PMI产出指数回落至51.0%，指向企业景气扩张继续放缓。 2、分项看，可重点关注供需端、贸易端、价格端、库存端、就业端的5大信号： 1）供需均走弱，需求端重回收缩区间。供给端，5月PMI生产指数50.8%，较上月回落2.1个百分点，大幅低于季节性；从高频看，5月传统额生产高频指标涨跌互现，焦化开工率、粗钢产量上升，PTA、汽车半钢胎开工率小幅回落，与生产指数明显走弱有些背离，可能指向生产回落主因出口链下行。行业看，通用设备、交运设备、电子设备等行业生产指数较高、纺织、化纤塑料制品生产指数降至收缩区间。需求端，5月PMI新订单指数回落1.5个百分点至49.6%，新出口订单指数回落2.3个百分点至48.3%，均回落至收缩区间；行业看，食品饮料、金属制品、交运设备、电气机械等行业新订单指数继续扩张。 2）进出口订单均回落，出口订单重回收缩区间；但受基数下降影响，5月出口增速可能继续反弹。出口端，5月新出口订单回落2.3个百分点至48.3%，连续第2个月回落，重回收缩区间。高频看，5月前20日韩国出口1.5%（4月11.0%），结合5月PMI出口订单回落，出口有走弱迹象。但考虑到出口运价仍在高位、基数走低，预计5月出口增速将继续反弹；进口端，5月进口订单回落1.3个百分点至46.8%，侧面反映经济景气有所回落。 3）价格指数反弹，原材料成本压力增加，预计5月PPI同比升至-1.3%左右；库存继续回落。价格端，随着近期部分大宗商品价格上涨，5月原材料价格、出厂价格指数分别提升2.9、1.3个百分点；结合高频和基数效应，预计5月PPI同比升至-1.3%左右（4月-2.5%）。库存端，5月PMI原材料库存、产成品库存分别回落0.3、0.8个百分点，库存维持低位，可能也受到供需回落、尤其是需求走弱的影响，补库仍需时日。 4）中小企业景气回落，建筑业就业创近年来新低。5月大中小型企业PMI分别变动0.4、-1.3、 -3.6个百分点，中小企业景气均重回收缩区间；就业方面，5月制造业、服务业、建筑业从业人员指数分别变动0.1、-0.7、-2.8个百分点，制造业就业稳定，服务业建筑业回落，其中建筑业从业人员指数降至43.3%，创2022年4月以来新低。 5）服务业景气微升、建筑业景气回落。服务业方面，5月服务业PMI回升0.2个百分点至 50.5%，从行业看，交运邮政、电信服务、信息技术、文体娱乐等行业景气较高，而资本市场服务、房地产等行业商务活动指数维持低位。建筑业方面，5月建筑业PMI回落1.9个百分点至54.4%，可能是受到地产下行、专项债发行和基建施工仍慢等因素影响，结合近期新房销售仍在低位，指向本轮地产放松政策效果暂未显现。 3、总体看，5月PMI低于预期，多数分项均回落，关注出口订单走弱。5月制造业PMI超预期、超季节性回落，重回收缩区间；除了价格分项回升，其余分项多数回落。尤其是新出 口订单指数明显回落，与近期市场普遍看好出口复苏的预期有所背离，也是5月生产端、库存端、小企业景气显著回落的重要原因，后续需要密切观察出口高频走势。 4、往后看，二季度经济可能弱于预期，出口走势是关键，需求端政策有望继续出台。基本 面看，近期高频数据显示5月经济低位震荡，二季度经济走势弱于此前预期，二季度基数虽然走低，但GDP增速可能仍只有5%左右。结构看，消费、地产压力仍大，整体内需可能仍弱，出口-制造业链是关键支撑，后续需要密切关注。政策面看，当前政策重心已转向稳地产、稳需求、促改革，短期紧盯两点：1）出口链走势，出口好转预期也可能被修正；2）地产组合拳的落地效果，包括地产销售和房价走势、各地收储进展等。 风险提示：政策力度、外部环境等超预期变化。 分析师熊园 执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师杨涛 执业证书编号：S0680522070001邮箱：yangtao3123@gszq.com 相关研究 1、《政策半月观—政策重心有较大变化》2024-05-26 2、《高频半月观—“需求不足”的变与不变》2024-05-19 3、《对本轮地产组合拳的5点理解》2024-05-19 4、《事情正在起变化—全面解读4月经济》2024-05-17 5、《政治局会议首提消化存量房，有哪些措施与影响？》2024-05-10 请仔细阅读本报告末页声明 图表1：5月制造业PMI、供需指数均回落图表2：5月PMI进出口订单均回落 %PMIPMI:生产PMI:新订单 58 56 54 52 50 48 46 44 22-05 22-07 22-09 22-11 23-01 23-03 23-05 23-07 23-09 23-11 24-01 24-03 24-05 42 %PMI:新出口订单PMI:进口 54 52 50 48 46 44 42 22-05 22-07 22-09 22-11 23-01 23-03 23-05 23-07 23-09 23-11 24-01 24-03 24-05 40 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表3：5月PMI价格指数继续反弹图表4：5月PMI产成品库存指数回落 %PMI:主要原材料购进价格 PMI:出厂价格 75 70 65 60 55 50 45 40 19-05 19-09 20-01 20-05 20-09 21-01 21-05 21-09 22-01 22-05 22-09 23-01 23-05 23-09 24-01 24-05 35 %PMI:产成品库存% 工业企业:产成品存货:累计同比（右轴） 5125 5020 4915 48 10 47 465 450 19-05 19-09 20-01 20-05 20-09 21-01 21-05 21-09 22-01 22-05 22-09 23-01 23-05 23-09 24-01 24-05 44-5 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表5：5月小型企业PMI大幅回落图表6：5月非制造业景气度微跌 %PMI:大型企业PMI:中型企业 56PMI:小型企业 54 52 50 48 46 22-05 22-07 22-09 22-11 23-01 23-03 23-05 23-07 23-09 23-11 24-01 24-03 24-05 44 中国:非制造业PMI:建筑业 中国:非制造业PMI:服务业 %非制造业PMI:商务活动 70 65 60 55 50 45 40 22-05 22-07 22-09 22-11 23-01 23-03 23-05 23-07 23-09 23-11 24-01 24-03 24-05 35 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在10%以上 国盛证券研究所 北京上海 地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产 广场东塔7层邮编：100077 邮箱：gsresearch@gszq.com 地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22 栋 邮编：200120 电话：021-38124100 邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌深圳 地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦邮编：330038 传真：0791-86281485 邮箱：gsresearch@gszq.com 地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：518033 邮箱：gsresearch@gszq.com