大类资产每周观察

研究员：蒲祖林投资咨询证号：Z0017203Email：puzl@zxqh.net 1 2 3 4 大类资产周评：美联储会议纪要偏鹰，国内宏观乐观情绪降温 策略概述 1、美国5月Markit制造业和服务业PMI意外超预期，美联储货币政策会议纪要延续偏鹰，美债利率和美元指数止跌上涨，金融条件边际收紧，风险资产价格涨跌分化，本周美国将公布4月PCE物价指数和居民收入、支出等数据，关注居民消费变化。 2、国内LPR利率未调降，地产政策弱于预期，三支箭政策刺激的脉冲效应较弱，驱动国内宏观乐观情绪降温，风险资产纷纷承压，权益市场率先走弱。短期国内货币供需中性偏紧，特别国债发行和地方债融资加速，资金价格有所抬升，地产高频销售季节性回暖，刚需支撑地产底部，关注政策刺激的持续性，制造业产能利用率内外需持续分化，关注外需边际下滑的风险，内需复苏力度仍需更强宽财政政策刺激。 投资要点 美国通胀最后1%空间极具韧性，美联储5月议息会议隐含放松通胀目标，全球央行货币政策宽松预期推升二次通胀，美国新经济提升全要素生产率，经济维持乐观形势，软着陆概率较高，经济数据边际回落也不改金融市场对联储利率路径的悲观预期。中国宏观需求仍显不足，结构分化剧烈，制造业企稳，但地产和内外需仍然承压，短期经济仍在寻底，密切关注调结构宏观政策带来的结构性机会。本周大类资产配置方面建议急跌做多风险资产（股票）和反弹波段做空避险资产（国债）进行配置，权益风格预计周期略占优，关注结构性机会；商品预计震荡偏强和结构分化，建议回调做多配置农产品、有色和化工、黑色等工业品，反弹做空外需相关工业品；利率短期在宽财政预期和弱现实的背景下维持高位震荡，建议急跌做多十债、三十债，反弹空二债、五债，美国实际利率震荡走强，且避险情绪高位回落，长期降息逻辑仍在延续，贵金属价格预计高位震荡，建议长线持多黄金和白银多单，短期谨防调整风险。 风险提示美国通胀和就业扰动、国内实体经济恢复不及预期、地缘军事冲突风险 行情回顾 过去一周大类资产表现：欧美股市领涨，A股领跌 欧美股市>大宗商品>黄金>美债>国内债券>美元指数>港股>A股 行情回顾 过去一周大宗商品表现：氧化铝领涨，红枣领跌 行情回顾 过去一周大类资产风险溢价 股债风险溢价录得3.66%，较上周增加0.14%，位于86.4%分位点，外资风险溢价指数录得5.74%，较上周增加0.25%，位于55.5%分位点，外资吸引力小幅反弹，位于中性水平。 货币供需分析——货币供应 上周央行OMO逆回购到期120亿元，逆回购投放100亿元，货币净回笼20亿元，货币供给中性。同时，MLF在5月份投放1250亿，到期1250亿，MLF净投放平衡，主要系地方政府融资压力边际减弱。 货币供需分析——货币需求 上周国债发行4489.4亿，到期800.5亿，货币净需求3688.9亿;地方债发行1153.9亿，到期985.3亿，货币净需求168.6亿;其他债发行16935.5亿，到期8445.1亿，货币净需求8490.3亿;债市总发行22578.8亿，到期10230.9亿，货币净需求12347.9亿;货币需求大幅增加，系特别国债发行导致，企业债务融资需求强劲。 货币供需分析-资金价格 DR007、R001、SHIBOR隔夜分别变化2bp、5.6bp、4.6bp至1.83%、1.81%、1.77%。同业存单发行利率反弹1.9bp，股份制银行发行的CD利率反弹落2.2bp至2.11%，仍然大幅低于MLF1年期利率水平（2.5%），资金真实总需求偏弱，资金价格维持低位。 货币供需分析-期限结构 上周10年期国债收益率较前一周变化-0.2bp，5年期国债收益率变化1.3bp，2年期国债收益率变化0bp；10年期国开债收益率较前一周变化-0.4bp，5年期国开债收益率变化1bp，2年期国开债收益率变化2.8bp，整体来看，上周收益率期限结构小幅走平，受海外金融条件宽松和国内宏观政策预期扰动的影响，长端利率高位震荡，短端利率小幅下降，国债和国开债之间的信用利差持平。 实体经济分析——地产需求 截止5月23日数据，30大中城市商品房周成交面积为209.2万平方米，环比上周222.6万平方米季节性小幅回落，与疫情前的2019年同期相比下滑31.1%，位于近7年新低；二手房销售在地产新政刺激下脉冲增加，逆季节性表现，上周地产高频销售走势新房和二手房小幅分化，刚需支撑地产底部，地产新政刺激刚需入场，但总体力度仍然偏弱，关注后续持续性。 实体经济分析——服务业活动 截止5月24日，全国28大中城市地铁客运量维持高位，周度日均7888万人次，较去年同期增8.3%，较2021年同期增长22.3%，服务业经济活动维持高位，周度环比季节性走弱。百城交通拥堵延时指数较上周大幅回落，位于近三年低位，综合来看，服务业经济活动脉冲复苏减弱，趋于自然增长水平，周度变化显著回落。 实体经济分析——制造业跟踪 制造业产能利用率季节性持续上涨，钢厂产能利用率下降0.03%，沥青产能利用率上涨0.8%，水泥熟料企业产能利用率大幅上涨3.6%，焦企产能利用率反弹0.22%，地产基建相关制造业产能利用率走势持续边际改善，均回到偏高水平，表明基建、地产相关需求或有改善，外需相关的化工产业链平均开工率较上周小幅回落0.5%，持续处于震荡回落之中，综合来看，制造业内外需走势延续结构分化，内需改善，外需边际下滑。 大宗商品分析——金属库存 钢材、铜、铁矿和铝位于季节性降库周期。 钢材持续降库，位于2023年水平，降库速度放缓，钢价反弹至高位震荡。铁矿库存边际上升，维持中性偏高水平，铁矿价格高位震荡。 铜处于降库周期初期，库存维持高位，周度边际累库，宏观投机情绪减弱铜价高位回调。 氧化铝的库存降低至近7年以来最低水平，上周库存持续下降，氧化铝价格高位偏强表现。 大宗商品分析——化工库存 原油库存反弹至中性水平附近，上周库存持平，位于2023年水平，原油价格低位震荡。 沥青库存偏低，上周库存持平，维持中性水平，沥青价格跟随原油波动 纯碱未来几个月进入季节性降库周期，上周库存再度下降，纯碱价格在宏观情绪下震荡偏强。 玻璃处于季节性降库过程，上周库存持平，位于偏高水平，玻璃价格在地产政策提振下进一步走强。 大宗商品分析——农产品库存 豆粕上周库存小幅反弹，位于季节性累库周期，豆粕价格在种植季天气炒作下有溢价，但高位开始滞涨，油脂库存季节性下降，上周库存持续回落，油脂价格高位偏强震荡。 基本面分析——海外宏观 上周美联储发布货币政策会议纪要，显示美联储对通胀进展缺乏信心，“许多”与会者愿意在必要时进一步紧缩，叠加Markit制造业和服务业PMI大超预期，金融市场对联储降息的预期再度修正至悲观的天平一端，根据CME的FedWatch工具显示，市场预期最早降息时间仍然维持在9月，7月降息的概率较上周30%调降至10%，年内降息次数缩减至1次，累计降息幅度约25bp。美国国债期货市场隐含的收益率曲线图显示收益率曲线倒挂程度小幅收窄，2年期国债收益率从上周4.99%下降至4.95%，十年期国债收益率从4.42%反弹至4.44%，表明市场对于美国经济远期衰退预期减弱。 基本面分析——海外宏观 截至5月24日，美国十债利率反弹4bp至4.46%，通胀预期持平,实际利率小幅反弹4bp至2.14%，风险资产价格高位涨跌分化。美债10-2Y价差倒挂程度上周扩大6bp至-47bp。中美利差倒挂程度扩大4bp至-214.7bp,离岸人民币小幅贬值0.39%。 量化诊断——权益 根据季节性规律分析，5月股市处于季节性震荡上涨时期，成长强于周期，股市大概率维持震荡反弹走势，上周市场受台海地缘冲突扰动连续回调，考虑到当前宏观政策密集出台及海外美债利率在经济数据边际下滑的驱动下调整，预计未来一个月市场在利多驱动下延续偏强走势，关注本周止跌做多机会。风格方面，在国内利率震荡反弹和美债利率高位滞涨的背景下，预计周期和成长皆有表现，成长风格小幅占优。 量化诊断——大宗商品 根据季节性规律分析，大宗商品工业品和农产品5月将震荡回调，随后六七月再次上涨，上周工业品中有色板块高位超买回调，黑色和化工补涨，农产品高位震荡，内部涨跌分化，商品指数整体表现为震荡偏强走势，短期商品指数已经反弹至震荡区间上沿，在外需边际下行的扰动下，关注有色短期超买回调的风险，化工板块有补涨的机会，农产品在天气扰动窗口预计下方调整空间有限。 量化诊断——利率 根据季节性规律分析，利率通常5月震荡筑底反弹，10-2Y利差有望震荡下行，收益率曲线再次走平。上周受各地房地产政策扰动的影响，宽信用预期持续占主导，长端收益率小幅反弹，但短期货币政策延续中性，收益率曲线进一步走陡。随着宏观政策密集出台，以及宽财政预期主导的经济边际复苏，债市表现面临高位震荡调整的风险。预计国债未来一个月或维持高位宽幅波动走势，关注急跌波段做多十债、三十债，反弹波段空五债二债的机会。 宏观日历 关注中国5月PMI数据、美国PCE物价指数和居民收入即将出炉 本周财经日历中，中国将公布5月PMI宏观数据，关注经济复苏成色。 海外市场关注美国4月PCE物价指数和居民收入、支出等数据等数据，若PCE通胀进一步回落，将给金融市场风险偏好带来利多驱动。 免责声明 本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为正信期货研发部，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 谢谢观看