多年深耕光刻胶领域，助力光刻胶国产化重要力量

多年深耕光刻胶领域，光刻胶国产化的重要力量 瑞红苏州是一家专注于光刻胶及其配套试剂研发、生产及销售等业务的高新技术企业，产品主要包括半导体光刻胶、显示面板光刻胶等，其中半导体光刻胶包括紫外宽谱光刻胶、g线光刻胶、i线光刻胶、KrF光刻胶等，显示面板光刻胶包括触摸屏光刻胶、TFT-LCD光刻胶等。2023年实现营收2.46亿元（+9.1%），归母净利润2639.58万元（-22.91%）。 芯片制程提升+中国晶圆产能扩张+光刻胶国产化加速，带动光刻胶需求增长全球半导体制程向着更先进、更精细化方向发展，驱动半导体制造对光刻胶需求增长。其中KrF光刻胶随着3D NAND堆叠层数迅速增加，对光刻胶的使用量也将大幅提升；ArF光刻胶主要用于先进制程的多重光刻工艺，其用量也随着市场对先进工艺产品的需求不断增长；先进制程EUV光刻道次的增加，推动其使用量将大幅增加。同时，根据全球半导体观察数据，截至2023年11月，中国晶圆厂已建成44座，预计至2024年底，将建立32座大型晶圆厂，且全部锁定成熟制程。根据SEMI数据，预计2023年中国预计将占据200 mm晶圆厂产能的22%，2023-2026年将以22%的增长率位居第二；预计2024-2026年中国大陆半导体光刻胶总体需求量增速将快速复苏，达到12.04%、11.50%和7.71%。此外，我国光刻胶行业发展起步较晚，生产能力主要集中在PCB光刻胶等中低端产品，高端半导体光刻胶被美日企业垄断，随着国内半导体光刻胶树脂原材料技术壁垒实现突破，国产光刻胶进口替代有望加速。 光刻胶产品覆盖广+设备优势，定增加码光刻胶先进工艺 公司是目前我国唯一一家拥有全系列波长（ 436/365/248/193nm ）光刻机研发平台的光刻胶生产企业，具备多项自主研发的光刻胶生产核心技术，光刻胶实现了较为全面的产品技术序列覆盖。目前紫外宽谱光刻胶、g/i线光刻胶、TFT光刻胶等产品均已通过客户认证并量产多年；2022年，KrF高端光刻胶亦通过客户认证并开始量产；2023年对ArF高端光刻胶研发工作已启动。客户包括中芯国际、合肥长鑫、华虹半导体、晶合集成等国内知名半导体企业。此外，公司拟向中国石化集团资本定向发行股票不超过1.01股，预计募集资金总额不超过8.5亿元，募集资金用于先进制程工艺半导体光刻胶及配套材料业务拓展项目。 可比公司PE TTM 均值为55.06X 瑞红苏州被认定为“江苏省专精特新中小企业”，成立于1993年，已规模生产光刻胶超30年，产品技术水平及销售额均处于国内领先地位。截至2023年末，公司拥有32项国内专利，其中发明专利21项。在芯片制程提升+下游晶圆厂建设加速+国产替代空间广阔的背景下，光刻胶需求有望复苏，作为我国唯一一家具备全系列波长光刻机研发平台，拥有国际水平的高端光刻胶生产线，实现了较为全面的光刻胶产品覆盖。建议关注。 风险提示：市场波动风险、原材料进口依赖风险、原材料价格波动风险。 1、多年深耕光刻胶领域，光刻胶国产化的重要力量 1.1、多年深耕光刻胶领域，国内光刻胶行业的领军企业之一 瑞红苏州是国内光刻胶行业的领军企业之一，系光刻胶国产化的重要力量。公司是一家专注于光刻胶及其配套试剂研发、生产及销售等业务的高新技术企业，被认定为“江苏省专精特新中小企业”。公司成立于1993年，已规模生产光刻胶近30年。 图1：多年深耕光刻胶领域 股东实力强劲，股东晶瑞电材为国产电子化学品领军企业。截至2023年末，罗培楠合计控制公司89.90%的股份，为公司实际控制人。其中，晶瑞电材直接持有公司80.70%股权，通过全资子公司瑞红锂电池间接控制公司6.90%的股权，通过全资子公司善丰投资间接控制公司2.30%的股权。 图2：股东实力强劲，股东晶瑞电材为国产电子化学品领军企业 公司核心产品为光刻胶和配套试剂。聚焦于半导体及显示面板应用领域，产品技术水平及销售额均处于国内领先地位，产品主要包括半导体光刻胶、显示面板光刻胶等，其中半导体光刻胶包括紫外宽谱光刻胶、g线光刻胶、i线光刻胶、KrF光刻胶等，显示面板光刻胶包括触摸屏光刻胶、TFT-LCD光刻胶等。 图3：核心产品为光刻胶和配套试剂 半导体光刻胶是集成电路的核心材料之一，公司半导体光刻胶产品为紫外宽谱、i/g线、KrF光刻胶。随着高集成度、超高速、超高频集成电路及元器件的开发，集成电路与元器件特征尺寸呈现出越来越精细的趋势，加工尺寸达到百纳米直至纳米级，光刻设备和光刻胶产品也为满足超微细电子线路图形的加工应用而推陈出新。 光刻胶的分辨率直接决定了特征尺寸的大小，通常而言，曝光波长越短，分辨率越高，因此为适应集成电路线宽不断缩小的要求，光刻胶的曝光波长由紫外宽谱向g线（ 436nm ）→i线（ 365nm ）→KrF（ 248nm ）→ArF(193nm)→EUV（ 13.5nm ）的方向转移，并通过分辨率增强技术不断提升光刻胶的分辨率水平，而紫外宽谱光刻胶更多应用于分立器件。 表1：公司半导体光刻胶产品为的i/g线、KrF光刻胶 光刻工艺同样也是液晶面板制造的核心工艺，公司显示面板光刻胶为触摸屏光刻胶和TFT-LCD光刻胶。通过镀膜、清洗、光刻胶涂覆、曝光、显影、蚀刻等工序，将掩膜版上的图形转移到薄膜上，形成与掩膜板对应的几何图形，从而制得TFT电极与彩色滤光片。显示面板光刻胶主要分为TFT-LCD光刻胶、彩色光刻胶和黑色光刻胶及触摸屏光刻胶。三类显示面板光刻胶被应用在显示面板制造过程的不同工序中。TFT-LCD光刻胶用于加工液晶面板前段Array制程中的微细图形电极；彩色光刻胶和黑色光刻胶用于制造显示面板中的彩色滤光片；触摸屏光刻胶用于制作触摸电极。平板显示器中TFT-LCD是市场的主流，彩色滤光片是TFT-LCD实现彩色显示的关键器件。 表2：公司显示面板光刻胶为触摸屏光刻胶和TFT-LCD光刻胶 光刻胶配套试剂是电子工业中的关键性材料，公司产品包括多种光刻胶配套试剂。其质量的好坏直接影响到电子产品的成品率、电性能及可靠性，也对微电子制造技术的产业化有重大影响。因此，电子工业的发展要求光刻胶配套试剂与之同步发展，不断地更新换代，以适应其在技术方面不断推陈出新的需要。光刻胶配套试剂为不同工艺中配套使用的电子化学品的统称，其中直接与光刻胶配套使用的化学材料为光刻胶配套试剂，主要包括显影液、剥离液、边胶剂和增粘剂等。 表3：公司产品包括多种光刻胶配套试剂 1.2、业绩：2023年公司实现营收2.46亿元同比增长9.10% 公司营业收入为2.46亿元，同比增长9.10%，归母净利润2,639.58万元，同比减少22.91%。2023年受益于我国半导体材料行业国产替代进程提速，公司充分把握行业发展机遇，积极开拓市场，营业收入同比增长9.10%，但受市场环境影响，原材料价格波动及费用上涨，导致归母净利润减少。 图4：2023年营收2.46亿元（亿元） 图5：2023年实现归母净利润2639.58万元（万元） 公司重视光刻胶及其配套试剂产品，营收占比持续增长。2021年开始公司逐步减少锂电池粘结剂业务，并于2022年6月30日全面停止该业务。光刻胶以及其配套试剂占比持续提高，2023年占营收比例99.27%。 图6：公司重视光刻胶及其配套试剂产品，营收占比持续提升 调整产品结构后，2020-2022年毛利率连续两年增长。从盈利能力角度去看，2020-2022年公司逐步加大高毛利率的光刻胶产品占比，毛利率从23.30%增长至39.68%。2023年受上游原材料价格大幅增长影响，毛利率出现下滑，其中毛利率和归母净利率分别为34.22%和10.71%。 图7：调整产品结构后2020-2022年毛利率连续两年增长 公司积极开拓客户，销售费用率和管理费用率呈现增长趋势。公司持续开拓海外市场，通过参加展会及销售人员登门拜访等方式开拓客户，在客户选择方面主要以各应用领域内的重点客户为主，在产品推广方面主要以高品质光刻胶等产品为重点。2020-2023年销售费用率和管理费用率总体呈现增长趋势，其中2023年销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为3.55%、6.90%和-0.04%。 图8：公司积极开拓客户，销售费用率和管理费用率呈现增长趋势 公司重视研发，研发费用和费用率持续增长。2020-2023年公司研发费用率分别为4%、4.59%、11.16%和11.71%，呈现稳步增长趋势，其中2023年研发费用为2883.84万元，同比增长14.43%。 图9：公司重视研发，研发费用和费用率持续增长（万元） 2、制程提升+晶圆厂建设加速+国产替代，光刻胶需求复苏 2.1、芯片制程提升，带动光刻胶用量增长 光刻胶是利用光化学反应经曝光、显影、刻蚀等工艺将所需要的微细图形从掩模板转移到待加工基片上的图形转移介质。其中曝光是通过紫外光、电子束、准分子激光束、X射线、离子束等曝光源的照射或辐射，使光刻胶的溶解度发生变化。 光刻胶主要用于微电子领域的精细线路图形加工，是微制造领域最为关键的材料之一。 图10：光刻胶应用场景 光刻胶按应用领域分类可分为PCB光刻胶、LCD光刻胶、半导体光刻胶三大类。其中PCB光刻胶的技术难度相对较低，半导体光刻胶的技术壁垒最高。 PCB光刻胶：是指印制电路板制造过程的关键材料，主要分为干膜光刻胶、湿膜光刻胶和阻焊油墨。其中，干膜光刻胶被广泛应用在PCB制造过程中。在加热加压的条件下将干膜光刻胶压合在覆铜板上，通过曝光、显影将底片(掩膜板或阴图底版)上的电路图形复制到干膜光刻胶上再利用干膜光刻胶的抗蚀刻性能，对覆铜板进行蚀刻加工，最终形成印制电路板的精细铜线路。 LCD光刻胶：是平板显示行业中使用的一种光刻胶，一种对光敏感的混合液体，是微电子技术中微细图形加工的关键材料。它由光引发剂(光增感剂、光致产酸剂)、光刻胶树脂、溶材料剂、单体(活性稀释剂)和其他助剂组成。主要分为彩色及黑色光刻胶、LCD触摸屏用光刻胶TFT-LCD正性光刻胶等。LCD光刻胶主要用于波晶显示器的生产过程中，用于制造液晶显示器的透明电极和非透明电极。 半导体光刻胶：是一种对光敏感的混合液体，是微电子技术中微细图形加工的关键材料。它主要用于半导体品圆制造过程中，用于制造液晶显示器的透明电极和非透明电极。目前，半导体光刻胶一般按照曝光波长进行分类:G线、I线、KrF、ArF、ArFi、EUV。不同曝光波长的光刻胶，其适用的光刻极限分辨率不同，波长越小，加工分辨率越佳。 光刻胶配套试剂：主要是由基础化工原料（包括N-甲基吡咯烷酮、醋酸丁酯、四甲基氢氧化铵、石油醚、正庚烷等）调配制造的产品，包括显影液、剥离液、增粘剂、边胶剂等，与光刻胶配套使用。因此同光刻胶应用范围相同，主要应用于显示面板、集成电路和半导体分立器件等细微图形加工作业。 图11：光刻胶可分为PCB光刻胶、LCD光刻胶、半导体光刻胶 全球光刻胶市场空间广阔，未来发展潜力大。根据Reportlinker数据，全球光刻胶市场预计2019-2026年复合年增长率有望达到6.3%，至2023年突破100亿美元，到2026年超过120亿美元。 中国光刻胶市场的增长速度超过了全球平均水平。根据中商产业研究院数据，2021年中国光刻胶市场达93.3亿元，2016-2021年均复合增长率为11.9%，2021年同比增长11.7%，高于同期全球光刻胶增速5.75%。随着未来PCB、显示面板和半导体产业持续向中国转移，中国光刻胶市场有望不断扩大，占全球光刻胶市场比例也将持续提升，预计到2026年占比有望从2019年的15%左右提升到19.3%。 图12：预计全球光刻胶市场空间广阔，发展潜力大（亿美元） 图13：预计中国光刻胶市场规模快速增长（亿元） 全球半导体光刻胶市场规模预计将在2024年反弹，同比增长7%。根据TECHCET数据，预计2022-2027年的全球光刻胶市场规模复合年增长率(CAGR)为4.1%。TECHCET