出口链增长逻辑强化240511

据海关总署，2024年4月进、出口同比增幅双双高于市场预期。4月美元计价出口金额为2925亿美元，同比+1.5%，市场预期为-0.1%；进口金额为2201亿美元，同比+8.4%，市场预期为+3.5%。（市场预期为Wind口径数据）。我们从以下几个方面解读： 高基数下实现正增长。2023年4月，出口数据延续高增，美元计价出口同比8.5%，超出市场预期的6.4%；在高基数的背景下，2024年4月出口再度实现1.5%的同比正增长。从环比的角度来看，忽略2月的春节假期影响，2024年1月、3月、4月的出口环比增幅分别为1.4%、6.0%、4.6%（3月环比增幅相较于1-2月出口均值），出口规模整体呈现稳中带升趋势。 价格或依然是拖累项，但影响在减弱。去年4月中国出口价格指数同比5.4%，出口价格较高，是当时我国出口延续韧性的重要原因之一。然而截至2024年3月，中国出口价格指数同比已经连续11个月为负，3月末读数为-2.6%（4月数据暂未公布），4月价格因素或仍为拖累项。不过自2023年10月以来，出口价格指数同比降幅逐渐收窄，价格的改善或是未来一段时间内出口持续走强的重要支撑之一。 出口分地区看，东盟以及中国香港是4月出口的主要目的地，3-4月期间对俄、非出口同比减弱。首先关注出口三大目的地，4月我国对欧、美、东盟的出口同比分别为-2.2%、-0.1%、12.7%，对应的同比拉动分别为-0.3pct、0.0pct、2.0pct（较3月回升1.7pct、1.6pct、1.7pct）。拆分东盟细项来看，对越南、马来西亚、新加坡、印尼的出口同比分别为25.0%、7.0%、21.0%、19.0%，同比拉动效果分别达到了1.0pct、0.2pct、0.4pct、0.3pct。此外，4月对中国香港出口同比增幅同样来到12.8%，拉动效果达到1.0pct。综合越南和中国香港的出口情况来看，转口贸易或成为发力重心。其余地区中，3-4月对俄出口的同比拖累均为0.4pct，对非洲的同比拖累为1.1pct、0.7pct，不过4月拉美需求有所回暖，同比拉动由-0.6pct回升至0.2pct。 出口分类别看，机电及高新技术产品成为4月出口主要支撑。机电产品出口规模同比上升3.8%，拉动作用为2.2pct；高新技术产品同比上升4.5%，拉动作用为1.0pct。机电细项中，自动数据处理设备、集成电路、汽车、船舶表现依旧强势，4月对出口同比拉动分别达到0.5pct、0.7pct、0.8pct、0.7pct，其中汽车已连续11个月、船舶已连续9个月同比大幅正增。 进口方面，4月机电及高新技术品需求高增，大宗商品拉动转正。机电产品方面，进口同比增幅为13.2%，同比拉动为4.7pct；高新技术产品需求提升较为显著，同比增16.8%，对应的同比拉到也达到了4.4pct。大宗商品整体拉动进口2.2pct，较上月的-1.6pct明显改善。从金额来看，主要是原油拉动，大豆、煤同比拖累也下降。从数量来看，原油、铁矿、大豆进口数量同比增速也在抬升。 可比地区方面，4月韩国、越南等国出口增速仍维持较高水平。越南和韩国公布出口数据早于其他经济体，且自2010年以来，中、韩、越三国出口同比维持着较强的趋势一致性。4月越南出口同比增长12.4%，延续3月高增趋势（3月为15.0%），忽略2月因为基数问题同比转负，越南出口同比已连续7个月维持正增；4月韩国出口同比增速由3.1%提升至13.8%，自2023年10月以来，连续7个月保持出口同比正增长。 4月铜价与CRB工业指数双双回升，均是出口回暖的积极信号。LME铜价自2月末起快速上行，4月末达到10208美元/吨高点，虽然铜价上升或包含了部分供需因素，但从历史上看，以铜为代表的工业金属价格积极回升，往往指向全球工业周期的底部反转。CRB工业指数月均值同比降幅连续4个月收窄，4月仅为1.05%，环比提升1.41%，或意味着价格因素的拖累将逐步放缓。 全球制造业景气度继续复苏，亚洲制造业表现较好，欧美制造业仍在收缩阶段。2024年以来，全球制造业PMI指数连续4个月位于荣枯线之上，4月录得50.3%。分经地区来看，4月亚洲制造业PMI为51.5%，连续2个月在51%以上，其中，中国官方制造业PMI报50.4%，连续两个月处于扩张区间，虽然订单指数有所下滑，但出口订单降幅小于整体订单，继大型企业需求连续12个月扩张后，3月起中小企业出口订单同进入环比改善区 间；印度制造业PMI在58%以上；东盟主要国家中，印度尼西亚、新加坡、菲律宾和越南制造业PMI在50%以上。欧美制造业景气度则出现下滑，4月ISM制造业PMI报49.2%，低于预期的50.0%，4月欧元区制造业PMI为45.7%，较3月的46.5%继续下滑。 往后看，本轮全球贸易上升周期持续时间可能较长。一方面，前期全球制造业PMI经历了16个月的收缩，持续的低景气周期中，企业可能经历了较长时间的去库存和部分去产能。企业补库需求可能持续时间较长。另一方面，美联储不再加息，欧央行等转向降息，有助于缓和紧货币对大宗商品价格的压制。大宗价格上涨带来商品贸易名义增速抬升。 债市方面，尽管4月进出口数据表现较为优异，但数据出炉后债市并未在定价层面作出积极响应，反映当前市场的定价受基本面因素影响仍然较小。流动性、政府债的供给节奏，房地产政策的预期变化或是短期内债市定价的主要参考因素。 权益方面，强劲的出口数据将继续对出口链标的形成支撑。今年2月以来，权益市场行情持续反弹，其中受益于出口高景气和全球贸易回暖的行业成为了重要支撑，而4月的出口数据有望继续提振相关领域品种的市场预期，工程机械、家电、汽车、资源品等行业值得继续关注。同时在固收+领域，相关行业的转债发行规模同样较大，结合目前转债估值的回暖趋势，对应品种同样值得关注。 风险提示 国内政策出现超预期调整。本文假设国内政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓、或海外货币政策出现超预期变化，国内政策相应可能出现超预期调整。 发达经济体货币政策出现超预期变化。本文假设美国等发达经济体加息路径按照点阵图进行，但假如其通胀等数据持续超预期，货币政策节奏相应可能出现超预期变化，对全球贸易数据产生扰动。 流动性出现超预期变化。本文假设流动性维持充裕状态，但假如流动性投放少于往年同期，流动性可能出现超预期变化。 资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：Wind，华西证券研究所 肖金川：宏观联席首席分析师，复旦大学金融学博士，2024年加入华西证券研究所。谢瑞鸿：研究员，约翰霍普金斯大学硕士，2024年加入华西证券研究所。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。