财政、地产加码支撑需求向好，看好二季度银行板块表现

核心观点 ⚫财政政策发力提速，有望撬动配套项目融资需求。1）超长期特别国债发行启动，相比于去年的11月明显靠前，有利于较早形成实物工作量。发行节奏安排较平滑，预计对资金面和银行资负缺口的冲击较为可控。2）专项债供给有望边际提速，5-6月各地披露的新增专项债发行计划均超4000亿元，若基本如计划发行，则后续专项债供给将边际放量。3）5000亿元PSL对配套贷款的拉动尚待显现。结合3-4月PSL净归还、1-4月国开行净融资同比少增，预计拉动效果更多体现在下半年。 ⚫新一轮地产刺激政策密集出台，聚焦需求侧“去库存”。近期多地地产刺激政策升级，涉及放开限购、购房落户、以旧换新等，5月17日，央行、金融监管总局进一步出台降利率、降首付政策。“统筹研究消化存量房产和优化增量住房”思路下，需求侧“去库存”或是现阶段核心关注。4月以来地产销售环比已有改善迹象。 屈俊qujun@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860523060001于博文yubowen1@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860524020002 降利率、降首付进一步刺激居民户需求，预计对银行息差的影响较为可控。一是本次调整仅涉及新发放贷款，二是截至24Q1，新发放按揭贷款利率已低于5年期LPR 26bp，进一步下行空间有限，三是各城市仍可自主决定是否设定下限。假设新发放按揭贷款利率下行10bp，新发放规模持平23年，或拖累商业银行24年营收、息差51亿元、0.14bp。4月严监管已经先在负债端为此轮实质的降息创造了空间，且伴随政策效果显现，银行有望从信贷投放和资产质量两方面受益。 王霄鸿wangxiaohong@orientsec.com.cn 高 质 量 发 展 和 防 范 资 金 空 转 导 向 下 ， 社融、M1负增长：——4月金融数据点评2024-05-12关注信贷多增、财政加力下的24Q2资金面压力2024-05-12基本面全年压力最大季度或已过，关注需求和息差的边际趋势：——A股上市银行24Q1季报综述2024-05-07 设立3000亿元保障性住房再贷款，“去库存”“保交楼”与“三大工程”形成合力，更好支持盘活存量。5月17日，央行宣布设立3000亿保障性住房再贷款，我们理解有三个要点：1）央行按照贷款本金的60%发放再贷款，可带动5000亿元银行贷款。2）响应4月政治局会议定调，更好盘活存量，是“去库存”“保交楼”与“三大工程”的有机结合。3）强调市场化运作原则，银行自主决策放贷。 ⚫严监管改善银行负债成本，利好息差压力缓解。集中重定价阶段已过，我们测算“手工补息”整改或助力国股行净息差改善超5bp。同时，银行存款“脱媒”压力或较为可控。4月新增企业存款同比少增1.73万亿元，明显小于“手工补息”可能涉及的存款规模，我们认为可能有两方面因素影响，一是一些地区国资委对于国有企业投资资管产品或有一定限制，二是部分资金对于流动性的要求或较高。 ⚫需求、息差边际向好，二季度银行板块业绩有望向上。1）财政、地产政策持续加码，有望拉动相关信贷需求，监管整改高息揽储助力负债成本压降，综合量、价两方面考虑，二季度净利息收入增速有望边际改善。2）净手续费收入预计继续承压。3）净其他非息收入对营收的拉动作用可能边际回落，营收结构或趋于优化。 投资建议与投资标的 ⚫2024年银行经营基本面有望筑底，关注银行业风险确认后处置出清的力度、新发贷款利率的拐点、全社会各部门债务成本压降后银行息差筑底，同时考虑到5月以来地方政府专项债加速发行、特别国债启动发行等财政政策发力提速，放开限购、以旧换新等新一轮地产政策密集出台，降房贷利率、降首付、保障性住房再贷款等需求侧刺激政策加码，预期现阶段银行股由十年期国债收益率下行带动的红利策略交易转向财政、地产加码后的顺周期逻辑。 ⚫现阶段推荐两条主线：1、财政、地产刺激加码下总需求改善的顺周期品种，重点推荐南京银行(601009，买入)，建议关注宁波银行(002142，买入)、渝农商行(601077，买入)、浙商银行(601916，未评级)。2、高股息国有行，同时建议关注红利税调整预期下的交通银行(601328，未评级)等。 风险提示 ⚫货币政策超预期收紧；财政政策不及预期；假设条件变化影响测算结果。 一、财政政策发力提速，有望撬动配套项目融资需求 后续财政政策发力提速基调较为明确。年初以来财政政策力度相对克制，4月政治局会议明确“要靠前发力有效落实已经确定的宏观政策……要及早发行并用好超长期特别国债，加快专项债发行使用进度，保持必要的财政支出强度”，24Q1央行货政报告提及政府债券“发行节奏还会加快”，后续财政发力有望提速，对信贷需求形成支撑。 ⚫超长期特别国债落地，发行靠前、节奏平稳。5月13日，财政部公布2024年一般国债、超长期特别国债发行有关安排。5月17日，首支400亿元、30年期超长期特别国债成功发行。从今年的特别国债发行安排来看，一是发行开始时间相比于去年的11月明显靠前，有利于较早形成实物工作量。二是发行节奏较平滑，5-11月均有发行安排，其中6月、8月、10月相对集中，预计对资金面和银行资负缺口的冲击较为可控。 ⚫专项债供给有望边际提速。截至4月底，专项债累计发行进度仅19%，今年新增额度尚余3.2万亿元待发行。我们统计5-6月各地披露的新增专项债发行计划均超4000亿元，明显高于1-4月各月发行规模，若基本如计划发行，则后续专项债供给将边际放量。 数据来源：Wind，东方证券研究所 ⚫5000亿元PSL对配套项目资金需求的拉动作用尚待显现。23年12月、24年1月央行累计净投放5000亿元PSL，用于支持“三大工程”，但3-4月PSL累计净归还3754亿元，结合1-4月国开行发债净融资同比少增1144亿元，我们判断目前建设进度还待加快，预计PSL对配套贷款的拉动或更多体现在下半年。 数据来源：Wind，东方证券研究所 二、新一轮地产刺激政策密集出台，聚焦需求侧“去库存” 政策聚焦需求侧“去库存”，降利率、降首付进一步刺激居民户需求。4月以来，包括上海、深圳、杭州等一二线城市在内的多地地产刺激政策升级，涉及放开限购、购房落户、以旧换新等举措，我们理解4月政治局会议“统筹研究消化存量房产和优化增量住房”思路下，需求侧“去库存”或是现阶段政策的核心关注。4月以来30大中城市商品房成交面积尽管同比依然负增，但幅度有所收窄，二手房成交面积保持近年较高水平。5月17日，央行、金融监管总局发布通知，下调公积金贷款利率0.25个百分点，取消全国层面的首套、二套住房商贷利率政策下限，首套、二套住房商贷最低首付款比例调整为不低于15%、25%，有助于进一步刺激居民户需求，推动地产销售的改善。 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 预计取消住房商贷利率下限对银行息差的影响较为可控。一是本次调整仅涉及新发放贷款，不涉及存量贷款，二是截至24Q1，新发放按揭贷款加权平均利率已下行至3.69%，低于5年期LPR26bp，进一步下行的空间有限，三是各城市仍可自主决定是否设定下限以及下限水平。参考此前部分城市放开下限后的情况，我们假设新发放按揭贷款利率进一步下行10bp，24年全年新发放按揭贷款规模持平23年，测算或拖累24年商业银行营收、净息差51亿元、0.14bp，影响幅度有限。我们认为，4月“手工补息”严监管已经先在负债端为此轮实质的降息创造了空间，并且伴随政策对地产销售的拉动效果逐渐显现，银行有望从信贷投放和资产质量两方面受益，弥补资产定价上的让利。 数据来源：Wind，东方证券研究所 设立3000亿元保障性住房再贷款，“去库存”“保交楼”与“三大工程”形成合力，更好支持盘活存量。5月17日，央行于国务院政策例行吹风会宣布设立3000亿保障性住房再贷款，我们理解有三个要点：1）央行按照贷款本金的60%发放再贷款，可带动5000亿元银行贷款。2）响应4月政治局会议定调，更好盘活存量。23年下半年以来，多地国企已通过直接收购、以旧换新等方式参与存量房的去化，此次再贷款支持地方国有企业收购存量房，用作配售型或配租型保障性住房，是“去库存”“保交楼”与“三大工程”的有机结合。3）强调市场化运作原则。城市政府自主决定是否参与，房地产企业自主决定是否出售，银行自主决策放贷，并明确强调所选地方国有企业不得涉及地方隐性债务。 三、严监管改善银行负债成本，利好息差压力缓解 二季度后银行息差压力有望边际缓解，高息揽储整改进一步降低负债成本。由于集中重定价影响，一季度为全年息差压力最大阶段，后续降幅有望收窄，参考23年，Q1商业银行净息差环比下滑17bp，Q2-Q4分别环比下滑1bp、1bp以及3bp。4月8日，市场利率定价自律机制倡议禁止“手工补息”，或助力国股行净息差改善超5bp。假设超自律上限存款占国股行对公活期存款的30%，平均利率为2%，停止“手工补息”后降至协定存款基准利率1.15%左右，我们测算或将改善国股行息差5.2bp。 银行存款“脱媒”压力或较为可控。“手工补息”原则上于4月底整改完毕，考虑到对公活期存款按季结息，不排除对新增存款的影响会延续到5-6月。但4月新增企业存款同比少增1.73万亿元，明显小于“手工补息”可能涉及的存款规模（截至23年末国股行对公活期存款余额超40万亿元），或表明银行存款“脱媒”现象相对可控。我们认为可能有两方面因素影响，一是一些地区国资委对于国有企业投资资管产品或有一定限制，广东、浙江、江苏等多个省份均将金融投资行为纳入国资委监督管理范畴，二是部分资金对于流动性的要求或较高。 四、需求、息差边际向好，二季度银行板块业绩有望向上 二季度银行经营压力有望边际缓解，营收结构或趋于优化。从上市银行财报表现来看，一季度营收主要依靠净其他非息收入的增长支撑，我们认为这一局面在二季度有望迎来改变。需求、息差向好的共同作用下，净利息收入作为银行的主要收入来源，增速或将边际向上，带动业绩和营收结构的改善。 具体来看，1）净利息收入：价的方面，集中重定价阶段已过，监管整改高息揽储助力负债成本的压降，息差收窄压力预计有所改善。量的方面，近期财政、地产政策持续加码，有望拉动相关信贷需求，叠加去年同期低基数和平滑信贷投放的监管引导，预计二季度信贷投放有望实现同比多增。综合量、价两方面考虑，我们认为二季度净利息收入增速有望边际改善。2）净手续费收入：政策性因素影响持续，预计增速继续承压。3）净其他非息收入：监管关注长期收益率的变化，政府债发行提速或推升供给压力，净其他非息收入对营收的拉动作用可能边际回落。 五、投资建议 2024年银行经营基本面有望筑底，关注银行业风险确认后处置出清的力度、新发贷款利率的拐点、全社会各部门债务成本压降后银行息差筑底，同时考虑到5月以来地方政府专项债加速发行、特别国债启动发行等财政政策发力提速，放开限购、以旧换新等新一轮地产政策密集出台，降房贷利率、降首付、保障性住房再贷款等需求侧刺激政策加码，预期现阶段银行股由十年期国债收益率下行带动的红利策略交易转向财政、地产加码后的顺周期逻辑。 现阶段推荐两条主线：1、财政、地产刺激加码下总需求改善的顺周期品种，重点推荐南京银行(601009，买入)，建议关注宁波银行(002142，买入)、渝农商行(601077，买入)、浙商银行(601916，未评级)。2、高股息国有行，同时建议关注红利税调整预期下的交通银行(601328，未评级)等。 六、风险提示 1、若货币政策超预期收紧，导致银行间流动性压力加剧，则对债券资产价格产生扰动，进而影响银行非息收入； 2、若财政政策不及预期，则会影响市场信心以及经济修复节奏，进而压制银行板块估值； 3、假设条件变化影响测算结果，本报告涉及较多测算内容，部分测算具有主观性，若实际数据与预测相差较大，可能影响测算结果。 Tabl e_Disclai mer分析师申明 每位负责撰写本研究