北美电气化业务表现亮眼，大型基建项目市占率稳定

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2024年05月16日增持伊顿(EATON)（ETN.N）北美电气化业务表现亮眼，大型基建项目市占率稳定核心观点公司研究·财报点评电力设备·电网设备证券分析师：王蔚祺证券分析师：王晓声010-88005313010-88005231wangweiqi2@guosen.com.cnwangxiaosheng@guosen.com.cnS0980520080003S0980523050002证券分析师：陈抒扬0755-81982965chenshuyang@guosen.com.cnS0980523010001基础数据投资评级增持(维持)合理估值收盘价330.45美元总市值/流通市值1,321/1,321亿美元52周最高价/最低价337.70/165.24美元近3个月日均成交额6.64亿美元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《伊顿(EATON)（ETN.N）-美国多元化动力管理头部企业，受益全球电气化进程加速》——2024-02-232024Q1实现归母净利润8.2亿美元，同比+29%。2024Q1公司实现营业收入59.4亿美元，同比+8%，环比持平；实现经营利润13.7亿美元，同比+27%，环比+1%；经营利润率23.1%，同比+3.4pct.，环比+0.3pct.；实现归母净利润8.2亿美元，同比+29%，环比-13%；稀释后每股盈利2.04美元。美洲电气业务业绩增速及盈利能力表现亮眼。分业务来看，2024Q1美洲电气化业务实现营业收入26.9亿美元，同比+17%，经营利润率29.2%，同比+6.3pct.；全球电气化业务（不含美洲）实现营业收入15.0亿美元，同比持平，经营利润率18.3%，同比持平；航空航天业务实现营业收入8.7亿美元，同比+8%，经营利润率23.1%，同比+0.6pct.；车辆业务实现营业收入7.2亿美元，同比-2%，经营利润率16.0%，同比+1.5pct.；汽车电动化业务实现营业收入1.6亿美元，同比+7%，经营利润率-2.5%，同比持平。订单增长强劲，业绩稳定增长势头可期。2024Q1，美洲电气业务、全球电气业务、航空航天业务过去12个月新增订单同比增长8%/4%/2%，期末在手订单同比增长31%/12%/11%。截至一季度末，公司电气化业务在手订单合计113亿美元，较2023年末增长19%；航空航天业务在手订单合计34亿美元，较2023年末增长6%。北美大型项目持续释放，公司市占率接近四成。自2021年1月至2024年3月，北美新增大型项目合计1.2万亿美元。2024Q1北美公布42个大型项目，规模超过1300亿美元，其中与政府刺激政策有关的项目占比54%,公司中标率约40%。目前仅有16%的项目已开工，数年的建设周期有望给公司带来持续收益。此外，规模小于10亿美元的非居民项目增速同样可观，2021年以来累计增长率约56%，公司在这一类项目中的中标率约35%。再工业化、电气化及能源转型带动需求上行。北美及欧洲的再工业化、北美的大型项目增长趋势以及全球在清洁能源领域的基础设施投资增加是公司订单及业绩增长的核心驱动力。从下游细分领域来看，公司料将受益于旺盛的数据中心和电网建设需求，以及商业航空与全球国防市场的景气周期共振。公司更新数据中心市场需求预测，将2022-2025年全球数据中心产品市场规模预期增速从2023Q3的16%提高到现在的25%。风险提示：美国基建需求不及预期的风险；原材料价格上涨的风险；产品质量风险；公司研发、降本不及预期的风险。投资建议：维持盈利预测。预计2024-2026年公司实现归母净利润36/40/44亿美元，同比+12%/+10%/+10%，摊薄EPS为9.2/10.2/11.1美元，当前股价对应PE分别为36/32/29倍，维持“增持”评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万美元)20,75223,19624,89226,49428,070(+/-%)5.7%11.8%7.3%6.4%5.9%净利润(百万美元)24623218361539814369(+/-%)14.8%30.7%12.3%10.1%9.8%每股收益（美元）6.168.059.2210.1611.15EBITMargin14.4%16.7%17.7%18.0%18.3%净资产收益率（ROE）14.5%16.9%18.5%17.8%17.2%市盈率（PE）53.340.835.632.329.5EV/EBITDA37.831.227.425.624.0市净率（PB）7.716.906.595.775.07资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22024Q1实现归母净利润8.2亿美元，同比+29%。2024Q1公司实现营业收入59.4亿美元，同比+8%，环比持平；实现经营利润13.7亿美元，同比+27%，环比+1%；经营利润率23.1%，同比+3.4pct.，环比+0.3pct.；实现归母净利润8.2亿美元，同比+29%，环比-13%；稀释后每股盈利2.04美元。图1：公司营业收入及增速（亿美元、%）图2：公司归母净利润及增速（亿美元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司单季度营业收入及增速（亿美元、%）图4：公司单季度归母净利润及增速（亿美元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：公司毛利率、净利率、ROE变化图6：公司期间费用占比情况变化资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3美洲电气业务业绩增速及盈利能力表现亮眼。分业务来看，2024Q1美洲电气化业务实现营业收入26.9亿美元，同比+17%，经营利润率29.2%，同比+6.3pct.；全球电气化业务（不含美洲）实现营业收入15.0亿美元，同比持平，经营利润率18.3%，同比持平；航空航天业务实现营业收入8.7亿美元，同比+8%，经营利润率23.1%，同比+0.6pct.；车辆业务实现营业收入7.2亿美元，同比-2%，经营利润率16.0%，同比+1.5pct.；汽车电动化业务实现营业收入1.6亿美元，同比+7%，经营利润率-2.5%，同比持平。图7：公司电气业务营业收入及同比增速（亿美元、%）图8：公司电气业务经营利润及经营利润率（亿美元、%）资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理图9：公司航空航天业务营业收入及同比增速（亿美元、%）图10：公司航空航天业务经营利润及经营利润率（亿美元、%）资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4图11：公司车辆业务营业收入及同比增速（亿美元、%）图12：公司车辆业务经营利润及经营利润率（亿美元、%）资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理图13：公司车辆电动化业务营业收入及同比增速（亿美元、%）图14：公司车辆电动化业务经营利润及经营利润率（亿美元、%）资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理订单增长强劲，业绩稳定增长势头可期。2024Q1，美洲电气业务、全球电气业务、航空航天业务过去12个月新增订单同比增长8%/4%/2%，期末在手订单同比增长31%/12%/11%。截至一季度末，公司电气化业务在手订单合计113亿美元，较2023年末增长19%；航空航天业务在手订单合计34亿美元，较2023年末增长6%。图15：截至季度末过去12个月新增订单同比增速图16：公司期末在手订单（亿美元）资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告52024年指引小幅上修。基于北美市场的高景气度，公司将2024年北美电气化业务增速上修1%至10%-12%，经营利润率提高1.0pct.至27.8%-28.2%。相应的，整体营业收入增速提高0.5pct.至7%-9%，整体经营利润率提高0.4pct.至22.8%-23.2%，调整EPS提高0.25美元至10.2-10.6美元。图17：2024年各业务板块收入增速指引图18：2024年各业务板块经营利润率指引资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理表1：2024年指引更新（截至2024Q1）单位新指引原指引变动调整EPS美元10.2-10.69.95-10.35+0.25收入增长率%7%-9%6.5%-8.5%+0.5%经营利润率%22.8%-23.2%22.4%-22.8%+0.4%经营性现金流亿美元4.0-4.44.0-4.4-自由现金流亿美元3.2-3.63.2-3.6-股份回购亿美元1.5-2.51.5-2.5-资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理投资建议：维持盈利预测。我们预计2024-2026年公司实现营业收入249/265/281亿美元，同比+7%/+6%/+6%；实现归母净利润36/40/44亿美元，同比+12%/+10%/+10%，摊薄EPS为9.2/10.2/11.1美元，当前股价对应PE分别为36/32/29倍。维持“增持”评级。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告6财务预测与估值资产负债表（百万美元）202220232024E2025E2026E利润表（百万美元）202220232024E2025E2026E现金及现金等价物294488134750058832营业收入2075223196248922649428070应收款项47615326443343554230营业成本1386514762157091680017720存货净额34303739375835683523营业税金及附加00000其他流动资产01000销售、行政及一般费用32273795398341074351流动资产合计874611675116591504918706管理费用499500502490479固定资产31463530386241414366财务费用14415124417783无形资产及其他2028120068196161917618746投资收益00000投资性房地产28413159315931593159资产减值及公允价值变动00000长期股权投资00000其他收入(130)(161)(195)(231)(291)资产总计3501438432382964152544978营业利润28873827425946905146短期借款及交易性金融负债3341025300300300营业外净收支240000应付款项30723365334135683758利润总额29113827425946905146其他流动负债29543357346036693869所得税费用445604639703772流动负债合计63607747710175377927少数股东损益45555长期借款及应付债券83218244824482448244归属于母公司净利润24623218361539814369其他长期负债32593372337233723372长期负债合计1158011616116161161611616现金流量表（百万美元）202220232024E2025E2026E负债合计