品牌产品渠道齐发力，即饮有望助力公司新突破

市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告：食品饮料 | 公司点评报告 2024年5月16日 股票投资评级 买入|首次覆盖 个股表现 资料来源：聚源，中邮证券研究所 公司基本情况 最新收盘价（元） 14.84 总股本/流通股本（亿股） 4.47 / 0.88 总市值/流通市值（亿元） 66 / 13 52周内最高/最低价 16.22 / 10.56 资产负债率(%) 33.4% 市盈率 23.77 第一大股东 广东豪兴投资有限公司 研究所 分析师:蔡雪昱 SAC登记编号:S1340522070001 Email:caixueyu@cnpsec.com 分析师:华夏霖 SAC登记编号:S1340522090003 Email:huaxialin@cnpsec.com 欢乐家(300997) 品牌产品渠道齐发力，即饮有望助力公司新突破 ⚫ 事件 公司发布2023年年报、2024年一季报。2023年，公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润19.23/2.78/2.71亿元，同比+20.47%/+36.87%/+37.17%。2023年单Q4，公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润6.17/1.03/1.02亿元，同比+15.58%/+19.71%/+19.83%，2023年公司整体业绩表现强劲。公司2024Q1实现营业收入/归母净利润/扣非净利润5.51/0.82/0.8亿元，同比+6.61%/-3.74%/-5.14%，去年同期高基数影响下24Q1平稳度过。 ⚫ 核心要点 2023年黄桃罐头、椰汁良好表现带动整体营收高增长。分产品看，2023年公司椰汁/水果罐头实现营收10/7.09亿元，同比+24.37%/+17.49%,其中1.25LPET&245ml铁罐椰汁合计实现营收7.55亿元，同比+24.50%；黄桃罐头实现营收2.97亿元，同比+50.12%。其中，椰汁产品受益渠道扩张以及终端产品矩阵完善，叠加餐饮、礼赠需求恢复所带动实现高增长；黄桃罐头则受益热点事件在23Q1短期实现高增长。分渠道看，经销/代销/直营及其他模式分别营收18.18/0.47/0.36亿元，同比+21.58%/-26.93%/+49.84%。其中，直营渠道增速较高主要为公司多元化渠道布局下开设电商平台旗舰店影响。分地区看，2023年公司在华中/华东/西南/华北/西北/东北/华南/其 他 地 区 分 别 实 现 营 收6.76/2.36/3.56/2.26/1.86/ 1.21/0.25/0.75亿元，同比+13.9%/+16.6%/+25.4%/+19.3%/+43.9%/ +23.2%/+15.5%/15.0%,其中华中地区传统基本盘稳健，西南、西北、东北地区超公司整体增速。2023年末，公司合作经销商2157家，同比增加255个，分地区看，华中/华东/西南/华北/西北/东北/华南分别有合作经销商525/380/497/245/260/175/75个，同比+53/+52/+75/ +11/+36/+19/+9个，公司在华中、华东、西南地区持续强化渠道布局，2023年末公司渠道终端网点增至70万，渠道扩张有效带动核心产品放量。 原料改善+结构变化，带动毛利率显著提升。2023年，从核心的原料采购成本看，包材辅料价格回落、橘子增产导致采购成本下行；而从产品结构看，公司毛利率较高的椰汁产品占比提升。2023年，公司毛利率/归母净利率为38.75%/14.48%，分别同比+5.17/+1.74pct；23Q4，公司毛利率/归母净利率为41.08%/16.64%，分别同比+6.82/+0.57pct。费用端，公司2023年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为12.35%/6.43%/0.18%/-0.35%，分别同比+1.95/+0.58/+0.1/0pct。23Q4，公司销售/管理/研发/财务费用率分-28%-24%-20%-16%-12%-8%-4%0%4%8%2023-052023-072023-102023-122024-032024-05欢乐家食品饮料 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 别为12.46%/5.71%/0.32%/-0.33%，分别同比+5.26/+1.08/+0.25/ +0.03pct。公司在渠道拓张战略带动下销售费用投放相应匹配提升，预计销售费用率提升主要为渠道扩张下需增配更多渠道维护人员导致，2023年公司人工成本费用1.64亿元，同比+58.85%。 2024年Q1椰汁持续保持高增长，抵消部分黄桃罐头高基数影响。分品类看，24Q1公司饮料/罐头分别营收3.11/2.2亿元，同比+23.47%%/-15.86%，其中椰汁产品营收2.67亿元，同比+25.96%；黄桃罐头营收0.89亿元，同比- 31.91%；橘子罐头营收0.62亿元，同比+5.29%，我们预计春节礼赠场景需求持续提升带动椰汁品类高增长，同时椰汁占比提升继续带动公司毛利率改善。费用端，预计在公司持续推进渠道扩张以及加大投入打造新品品牌共同带动下，销售费用率持续提升，而净利率水平略有回落。2024年Q1公司毛利率/归母净利率为38.7%/14.9%，分别同比+1.84/-1.6pct；销售/管理/研发/财 务 费 用 率 分 别 为12.95%/5.31%/0.18%/-0.1%， 分 别 同 比+3.87/+0.36/+0.12/ +0.32pct。 展望全年，预计公司在产品迭代、渠道拓张、品牌打造上持续推进布局，公司即饮业务增长势能有望更进一步，带动罐头业务外的即饮第二成长曲线实现新突破。产品端，公司积极布局椰鲨椰子水，该产品通过去年试销后迭代更新，重新归回市场。新品在产品定价上更为契合当下性价比消费趋势，产品定位特点绑定运动消费场景。品牌端，公司在 4月初宣布奥尼尔为椰鲨代言人，深度绑定运动消费群体，后续预计公司将继续加大品牌推广力度，通过线上线下多渠道协同发力，在夏季即饮旺季来临前持续强化品牌力。渠道端，公司对传统渠道持续深耕不断开拓终端网点，预计全年终端网点数有望破百万；同时公司继续拓展渠道多元化工作，对B端、电商、零食量贩等渠道持续探索，未来新渠道有望贡献新增量。 ⚫ 盈利预测与投资建议 我们看好公司基于饮料+罐头的双轮驱动战略模式，配合渠道开拓、品牌打造、产品矩阵扩容等打法布局，公司未来成长空间进一步打开。预计公司2024-2026年实现营收22.54/26.11/29.83亿元，同比+17.24%/15.85%/14.23%；实现归母净利润3.32/4.00/4.77亿元，同比+19.08%/+20.80%/+19.13%，对应EPS为0.74/0.89/1.07元，对应当前股价PE为20/17/14倍。软饮传统旺季即将到来，我们看好公司多维度发力后的增长动能，首次覆盖，给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示： 原料成本扰动，行业竞争加剧，天气扰动室外消费场景需求，新品不及预期，食品安全等风险。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 ◼ 盈利预测和财务指标 [table_FinchinaSimple] 项目\年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 1923 2254 2611 2983 增长率(%) 20.47 17.24 15.85 14.23 EBITDA（百万元） 439.72 498.08 590.02 690.36 归属母公司净利润（百万元） 278.39 331.52 400.47 477.10 增长率(%) 36.85 19.08 20.80 19.13 EPS(元/股) 0.62 0.74 0.89 1.07 市盈率（P/E） 24.35 20.45 16.93 14.21 市净率（P/B） 4.57 4.13 3.69 3.28 EV/EBITDA 12.53 11.70 9.44 7.63 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 [table_FinchinaDetail] 财务报表和主要财务比率 财务报表(百万元) 2023A 2024E 2025E 2026E 主要财务比率 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表 成长能力 营业收入 1923 2254 2611 2983 营业收入 20.5% 17.2% 15.8% 14.2% 营业成本 1178 1359 1553 1759 营业利润 34.9% 19.1% 20.7% 19.1% 税金及附加 21 25 29 33 归属于母公司净利润 36.9% 19.1% 20.8% 19.1% 销售费用 237 280 324 364 获利能力 管理费用 124 142 162 179 毛利率 38.7% 39.7% 40.5% 41.0% 研发费用 3 4 5 5 净利率 14.5% 14.7% 15.3% 16.0% 财务费用 -7 -3 -4 -6 ROE 18.8% 20.2% 21.8% 23.1% 资产减值损失 -2 -2 -2 -3 ROIC 38.8% 44.7% 57.5% 76.0% 营业利润 377 449 542 645 偿债能力 营业外收入 0 0 0 0 资产负债率 33.4% 35.0% 35.5% 35.6% 营业外支出 1 2 2 2 流动比率 1.77 1.89 2.03 2.16 利润总额 375 447 540 643 营运能力 所得税 97 115 139 166 应收账款周转率 15.63 11.64 11.64 11.64 净利润 278 332 400 477 存货周转率 4.75 4.86 4.86 4.86 归母净利润 278 332 400 477 总资产周转率 0.86 0.89 0.92 0.93 每股收益（元） 0.62 0.74 0.89 1.07 每股指标（元） 资产负债表 每股收益 0.62 0.74 0.89 1.07 货币资金 895 1132 1429 1763 每股净资产 3.32 3.67 4.10 4.62 交易性金融资产 0 0 0 0 估值比率 应收票据及应收账款 123 194 224 256 PE 24.35 20.45 16.93 14.21 预付款项 10 22 25 29 PB 4.57 4.13 3.69 3.28 存货 248 280 320 362 流动资产合计 1288 1643 2016 2430 现金流量表 固定资产 636 647 621 596 净利润 278 322 391 468 在建工程 36 0 0 0 折旧和摊销 71 55 55 53 无形资产 163 136 109 81 营运资本变动 7 25 50 52 非流动资产合计 939 885 830 777 其他 -7 7 6 5 资产总计 2227 2528 2846 3208 经营活动现金流净额 349 409 502 578 短期借款 0 0 0 0 资本开支 -137 0 0 0 应付票据及应付账款 418 474 542 614 其他 23 -1 -1 -1 其他流动负债 308 394 453 514 投资活动现金流净额 -114 -1 -1 -1 流动负债合计 726 868 995 1128 股权融资 -32 0 0 0 其他 18 16 15 14 债务融资 -1 -1 -1 -1 非流动负债合计 18 16 15 14 其他 -103 -168 -203 -241 负债合计 743 884 1010 1141 筹资活动