资产配置周报（2024-5-11）：首推红利指数

固定收益类●证券研究报告 策略报告 首推红利指数 资产配置周报（2024-5-11） 分析师罗云峰SAC执业证书编号：S0910523010001luoyunfeng@huajinsc.cn分析师牛逸SAC执业证书编号：S0910523040001niuyi@huajinsc.cn分析师杨斐然SAC执业证书编号：S0910523050002yangfeiran@huajinsc.cn 投资要点 一、国家资产负债表分析 负债端。最新更新的数据显示，3月实体部门负债增速录得10.2%，前值10.2%，符合预期，预计4月实体部门负债增速进一步小幅下降至10.1%附近，5月或有小幅和短暂的扩表情况出现。按照两会给出的财政目标匡算，年末实体部门负债增速降至9.5%附近，稳定宏观杠杆率的大方向没有动摇。金融部门方面，上周资金面整体表现平稳，货币配合财政，在政府部门负债增速趋势下行前提下，预计货币政策年内区间震荡，整体保持中性。 相关报告 2024年4月进出口数据点评2024.5.9资产配置周报（2024-5-4）-风格或重回价值占优2024.5.53月全社会债务数据综述-金融市场剩余流动性或进入递减阶段2024.5.42024年4月信用债市场跟踪2024.5.2一 季 度 转 债 型 固 收+基 金 持 仓 分 析2024.4.30 财政政策。上周政府债（包括国债和地方债）净增加2939亿元（高于计划的1661亿元），按计划本周政府债净增加797亿元，3月末政府负债增速为11.4%，前值12.0%，预计4月末进一步下降至10.4%，5月或有上行。按照两会给出的财政目标匡算，年末政府负债增速将降至9.9%附近。 货币政策。按周均计算，上周资金成交量环比上升，资金价格环比下降，期限利差基本平稳，剔除掉季节效应，资金面边际上整体表现平稳。 资产端，两会给出全年实际经济增速目标在5%左右，按照赤字和赤字率（3%）倒推，全年名义经济增速目标在7.4%。 二、股债性价比和股债风格 我们对中国2024年的整体展望如下。中国是资本金融项目不完全开放的经济体，各类资产价格主要受国内资产负债表两端变化的影响，预计2024年资产端实际GDP增速平稳运行，在4-5%之间窄幅波动；负债端在稳定宏观杠杆率的目标下，实体部门负债增速趋于下行，向名义经济增速靠拢，货币配合财政，整体保持震荡中性。2011年开始，中国进入到潜在经济增速下行周期，具体原因有四，即边际收益递减、人口红利衰竭、收入分配集中、保护主义升温。 上周资金面边际上整体表现平稳，权益市场延续上涨，风格上转为价值相对占优，符合我们的判断。债市方面，长短端收益率整体稳中有升，股债性价比偏向股票。 我们目前仍维持之前的观点，展望5月，我们认为资金面进一步松弛的空间非常有限，实际产出进一步下行的空间不大，实体部门负债增速有望出现小幅和短暂的扩张，因此，金融市场剩余流动性至多维持中性展望，很难大幅改善，对市场的判断亦基本维持原判，目前市场来到了一个比较尴尬的位置，各期限利率均处于我们预测的区间下沿附近，向上的概率大于向下，而在缩表周期下，股债性价比偏向权益的幅度有限，风格上近期有所摆动，但中期价值重回相对占优的概率更高。具体到本周，我们继续看多价值，推荐红利指数（仓位50%）、上证50指数（仓位30%）。 从2023年7月29日的资产配置周报开始，我们进行宽基指数推荐，从2023年9月9日的资产配置周报开始，我们加入了利率债ETF。我们认为，这本质上是一种自上而下的主观配置策略，侧重于仓位选择和风格研判，策略可以容纳较大规模的资金量，波动较小，流动性较好；在国家资产负债表边际收敛的背景下，将得到市场越来越多的关注和青睐。策略运行至今，合计187个交易日，累计跑赢沪深 300指数6.42%，日胜率56%。最大回撤-14.30%，年化波动率13.27%。 三、行业推荐 下周景气度角度推荐有色金属、交运。政策角度方面看多电子、通信。行业轮动方面看多食品饮料、公用事业、纺织服饰、银行。 四、转债市场回顾展望与相关标的 近期需求端驱动转债估值和交易热度的恢复，上周转债市场成交量达到2023年四季度以来的高位，转债期权价值提升，转债隐波差值继续恢复。具体而言，1）分行业来看，传媒、家电、军工交易热度提升；部分行业转债估值修复，正股跌而转债涨，如通信、传媒、汽车、电子、机械、食品饮料。2）分股性债性来看，近期推荐关注的股性转债表现强于正股，股性转债为债券投资者推升风险收益边界的重要工具。3）分评级和规模来看，转债市场存在一定炒作情绪，表现为低评级、低未转股余额的转债交易热度相对偏高，且估值与正股双升。我们认为，一季度基金和产业资本的转债持仓规模虽下降，但主要是底仓转债退市所致，由于纯债机会成本较低，叠加新券供给受限，固收＋基金对存量转债的刚性配置需求不变。 根据前文自上而下判断，金融市场剩余流动性至多维持中性展望，很难大幅改善，建议小幅提升转债仓位，结合个券业绩和资质筛选股性标的，对于低价、低评级标的谨慎参与。一季报业绩兑现板块主要在出海、汽车零部件、资源品（金属、化工）以及工程机械等领域。结合年报和一季报业绩兑现情况，建议关注：博23转债、麒麟转债、冠盛转债、沿浦转债、科思转债、超达转债、德尔转债、豪美转债、爱迪转债、北港转债、睿创转债。（上周转债关注组合收益率为0.54%，低于全转债市场中位表现2.69%，低于中证转债指数的1.93%。2024年以来，转债关注组合收益率为3.57%，高于全转债市场中位表现-0.78%，高于中证转债指数的2.99%。） 五、风险提示： 1、宏观经济变化超预期，政策超预期宽松，剩余流动性持续大幅扩张，资产价格走势预测与实际形成偏差。 2、行业推荐根据过往数据、规律、经验总结，行业未来表现可能不及预期。 3、市场波动超预期，与预测差异较大。 4、宽基指数推荐历史表现不代表未来收益。 5、转债正股及公司基本面表现不及预期风险。 内容目录 一、国家资产负债表分析....................................................................................................................................4二、股债性价比和股债风格................................................................................................................................5 （一）行业拥挤度........................................................................................................................................8（二）行业估值盈利....................................................................................................................................9（三）移动5日平均成交量.......................................................................................................................10（四）行业景气度......................................................................................................................................11（五）行业推荐.........................................................................................................................................12 （一）转债市场回顾..................................................................................................................................121、转债全市场量价数据.....................................................................................................................122、转债各板块交易数据.....................................................................................................................133、各行业转债特征.............................................................................................................................16 五、风险提示....................................................................................................................................................18 图表目录 图1：宽基轮动情况............................................................................................................................................6图2：股债性价比数据，万得全A市盈率倒数和十债收益率比...........................................................................7图3：全部申万一级行业本周涨跌情况（%）.....................................................................................................8图4：各行业拥挤度情况.....................................................................................................................................9图5：PE(TTM)周度变动情况.............................................................................................................................9图6：各行业估值盈利匹配情况....................................................................................................