全球中小企业投资将加速技术进步 ， 中国本地化 ； 启动 Naura w _ BUY

全球中小企业投资将加速技术进步，中国本地化；发起Naura购买 SME（半导体制造设备）是一个周期性行业。根据SEMI的数据，2023年该行业的销售额达到1, 060亿美元，占半导体市场总销售额（5, 270亿美元）的约20％。预计2024年市场将增长3%，2025年将大幅反弹18% (根据SEMI)。由于对GeAI GPU的巨大需求，整个半行业的下降幅度低于2023年的预期。对于2024年，我们认为内存需求的健康复苏以及一系列支持边缘计算的电子设备的推出预期将支持中小企业行业的增长。我们假设半设备支出将在2025年恢复两位数的增长。 中国半部门 杨莉莉博士(852) 3916 3716 地缘政治紧张局势迫使主要经济体建立本地化的半产能，以控制供应链。自2019年以来，美国对中国科技公司的一系列制裁以及对中国获得先进半导体技术的严格限制，迫使中国在半导体行业寻求自力更生。已投入数千亿元人民币，本地芯片制造商正争先恐后地寻找国内替代品。一个积极的飞轮正在形成，国内设备公司的收入和净利润都得到了提升。 张凯文(852) 3761 8727 相关报告； 作为中国最大的设备制造商，拥有最广泛的产品供应，Nara正在巩固其在中国的领先地位。Nara与几乎所有国内芯片制造商都有强有力的合作，因为它的各种产品已经在他们的晶圆厂安装和运行。该公司稳健的资产负债表（超过100亿元人民币的现金）和多样化的人才库使其具有持续发展所需的财务实力和研发能力。 1.Semi - 2024是ASML的过渡年- 2024年4月19日（链接）2.Semi - Nvidia GTC 2024：快速拍摄-2024年3月20日（链接）3.Semi - Broadcom：AI收入将在2024年3月11日FY24实现半收入的35％或100亿美元以上的运行率（链接）4.Semi - Nvidia继续留下深刻的印象- 2024年2月22日（链接）5.Semi - Hyperscalers的FY23结果回顾- 2024年2月7日（链接）6.Innolight（300308 CH）- AI价值链的真正受益者- 2024年1月26日（链接）7.光收发器的半市场前景- 2024年1月26日（链接）8.主题投资和大趋势：AI销售暴露现实检查，按数字- 2024年1月12日（链接）9.CES 2024总结- 2024年1月10日（链接）10.Synopsys着眼于Ansys：一个潜在的软件巨头- 2024年1月10日（链接）11.国内AI芯片制造商加速推动Nvidia的替代品- 2023年12月14日（链接）12.人工智能供应链将继续顺风顺风，因为英伟达确认数据中心将增长到2025年-2023年11月23日（链接）13.HyperScalers部署更多自定义AI芯片以优化和集成AI基础架构，以实现最大性能– 2023年11月17日（链接）14.Humane的AI驱动的无屏幕设备会成为智能手机的继任者吗？- 2023年11月14日（链接）15.主题投资和大趋势：CSP3和Meta增加 我们启动覆盖诺拉科技（002371 CH），买入评级，TP为405元。Nara是一家中国领先的半导体设备制造商，主要从事工艺设备的研发，生产，销售和技术服务，包括蚀刻，薄膜沉积，清洁和熔炉。该公司最近宣布了2023年和第1季度的强劲初步业绩。Nara 2023年收入和净利润分别为221亿元人民币（同比增长50%）和39亿元人民币（同比增长66%）。该公司预计第1季度的收入将增长40% - 61%，达到54 - 62亿元人民币，净利润将增长76% - 103%，达到1.0 - 12亿元人民币。强劲的业绩归功于强劲的需求和市场份额的增长。Nara在2023年签署了300亿元人民币的新订单，其中70%以上用于半导体设备。 我们认为，在未来几年中，多种顺风因素正在推动Nara的收入和净利润持续强劲增长：1）改善客户在设备上的资本支出，这些客户正在接受GeAI需求和内存产品的复苏；2）政府关于半自给自足的政策，为本土公司创造机会，通过填补在美国出口管制下退出中国的外国同行留下的空白来获得市场份额（根据我们的估计，Nara在中国最大的产品中，目前的市场份额仅为我们相信Nara具有财务灵活性和研发能力，可以交付更多新产品，以增强其在市场中的领先地位。 花费留在AI前线- 2023年11月10日（链接）16.关于英伟达中国定制AI芯片的思考-2023年11月10日（链接）17.有关最新宣布的高级AI芯片限制的快速说明- 2023年10月18日（链接）18.主题投资和大趋势：将AI浪潮带入下一阶段- 2023年10月17日（链接） 首创诺拉(002371 CH)评级为买入, TP为405元，基于39x 2024E P / E，比2年历史平均远期P / E高出约15％。我们预测Naura的总收入将在FY23 - 26E以30.6％的复合年增长率增长，并在FY26E达到490亿元人民币。我们对估值感到满意，因为1）Naura的国内同行也以39x 2024E P / E交易，2）我们估计其EPS同比增长41.0％。 Contents 焦点图表4 投资汇总表5 中小企业市场预计将在2024年同比反弹3%，然后在2025年同比增长18%，达到1240亿美元7 中小企业板块具有周期性，有望反弹7 向中小企业推荐技术进步，AI需求飙升，内存恢复，半本地化9 技术进步需要更复杂的机器和越来越多的加工步骤.................................................................................9预计由于GenAI投资激增和内存需求恢复，中小企业将反弹在2024年............................................11半本地化需求和政府补贴支持关键支出飙升regions..............................................................................12 半导体设备供应商是驾驭这些顺风的主要受益者14 目前的市场领导者预计将保持领先地位14 中国是最大的半设备市场，尽管下降了1%，但设备账单增长了29.5%世界各地............................17中国区域投资正在加速18竞争格局19 启动对Naura科技（002371 CH）的覆盖，买入和TP为405元人民币...............................................................................................................................21 投资论文21 公司概况22 公司历史23公司主要产品.................................................................................................................................24财务分析26估值与风险29 焦点图表 来源：WSTS、SIA、TechInsights、IDC、Gartner、CMBIGM 来源：公司数据，Gartner，彭博社，CMBIGM 来源：公司数据，Gartner，彭博社，CMBIGM 来源：公司数据，CMBIGM估计来源：公司数据，CMBIGM估计 投资汇总表 半导体制造设备（SME）用于生产半导体器件，它包括晶圆制造设备，组装/封装设备和测试设备。根据SEMI，2023年中小企业销售额达到1060亿美元，约占半导体市场总销售额的20%（5270亿美元）。 中小企业是一个周期性行业，受宏观经济状况、技术进步、行业资本支出等因素的影响。预计2024年市场将增长3%，2025年将大幅反弹18% (根据SEMI)。由于对GeAI GPU的巨大需求，2023年的下降幅度低于预期。到2024年，内存需求的健康复苏以及一系列支持边缘计算的电子设备的推出预期将支持中小企业部门的增长。2025年，我们预计半设备支出将恢复两位数增长。 我们建议中小企业部门，因为我们认为该行业处于有利地位，可以抵御以下因素的顺风：1）持续的技术进步带来的设备需求增加；2）AI投资和内存需求恢复的产能扩张；3）由于半国产化而推出新项目。 -首先，技术进步最终推动了设备需求。随着技术的进步,晶体管之间的空间变窄,这意味着更大的器件复杂性,需要更复杂的机器,并且涉及越来越多的处理步骤。工艺节点越小,需要的蚀刻和沉积步骤越多。根据SEMI和AMEC (688012CH),生产7 / 10m的IC需要100 +蚀刻步骤,这是20m生产所需的50个步骤的2倍。此外, CMP处理步骤将从180m生产的10倍增加到10m的20倍。这将大大推动半设备的需求。 -其次，预计中小企业将在2024年因GenAI投资激增和内存需求恢复而反弹。根据WSTS的数据，2023年全球半成品销售额同比下降8.2%，至5270亿美元。虽然我们预计下行周期会更长一些，但人工智能似乎正在推动上升。半工业预计在2024年增长18%（平均。多个行业预测的估计)。在资本支出方面，SK海力士和美光预计今年将增加37％/ 16％的支出，以增加HBM（高带宽内存）的产量，因为它们的容量将在2024年全部预订。这导致对设备的需求增加。因此，根据ASML第1季度的结果，内存在公司的预订中占主导地位，占订单价值的60％。-第三，半本土化需求和政府补贴支持重点地区支出的飙升。中国和美国的资本支出和设备支出增长依然强劲，尽管2023年全球整体下降1.3%。中国在2023年的支出达到360亿美元（增长29.5%）。北美排名第四，涨幅为15.1%。为了确保半导体供应链的安全，随着地缘政治风险的加剧，政府补贴公司建立冗余的晶圆厂能力。中国和美国的补贴预计将分别达到500亿美元和390亿美元（后CHIPS法案），日本在过去三年中还为半导体行业提供了总计3.9万亿日元（257亿美元）的补贴，相当于其GDP的0.71％。 作为顺风而行的主要受益者，我们推荐半导体设备供应商。我们期望目前的市场领导者将保持领先地位,而中国供应商在满足地缘政治影响下的紧急自力更生需求时，将带来更高的市场份额增长率。 我们认为应用材料（AMAT US），ASML（ASML US），Lam Research（LAM US），东京电子（8035 JT）和KLA（KLA US），Naura（002371 CH），AMEC（688012 CH）ACM研究（688082 CH）将是主要受益者。在中国供应商中，我们青睐诺拉（002371 CH）。 我们认为多重顺风推动Naura在未来几年看到持续强劲的收入和净利润增长：1）改善客户在接受GeAI需求和消费电子产品复苏的设备上的资本支出；2）政府关于半自给自足的一贯政策为本土公司创造了机会，以填补在美国出口管制下退出中国的外国同行留下的空白，从而获得市场份额（据我们估计，Nara目前的市场份额仅为6％）；3）是按销售计算最大的半设备制造商，在中国提供最广泛的产品，Nara具有财务灵活性和研发能力，可以交付更多新产品，以增强其在市场中的领先地位。 在买入时启动对Naura（002371 CH）的覆盖，TP为405元人民币，基于39x 2024E市盈率，比2年历史平均远期市盈率高出约15％。我们预测Naura的总收入将在23 - 26E财年以30.6％的复合年增长率增长，并在26E财年达到490亿元人民币。我们对估值感到满意，因为1）Naura的国内同行也以39x 2024E市盈率交易，2）我们估计其EPS将略低于41.0％，2024年。 中小企业市场预计将在2024年同