张忆东：中国股市今年行情有望回到或超过去年高点

今天汇报的是《港股的春天：拥抱高胜率投资》，高胜率投资的核 心在于，当相关资产面临下行风险时，投资者可以安心入眠，同时 资产的上行潜力巨大，能够随着时间推移为投资者带来良好的回 报。 面对当前形势，我们认为高胜率投资不再简单等同于“茅指数” “宁组 合”为代表的核心资产，现在的高胜率资产的利润增速或 ROE（净资 产收益率）可能并不高，与 2016 年到 2021 年初的情况有所不同。 新的时代，高质量发展成为主题，宏观增速回落，企业盈利质量的 提升变得尤为重要。因此，投资者应关注现金流量表，结合资产负 债表和利润表，以评估公司的长期价值。 我们认为高胜率投资可能是未来数年中国经济企稳和新旧动能转换 期的关键投资理念。 经济高质量发展，增速虽然可能不会太高，但是，那些传统领域“剩”者为王的高股息红利资产，以及成长领域“赢家通吃”、盈利质 量提升的绩优成长核心资产，都将走出阿尔法行情，也就是“好公司的牛市”。积极看多以恒指和沪深 300 指数这些代表着中国各领域 龙 中国股市行情的结构今年非常清晰，不再是去年的哑铃型，而是更 像“雷神之锤”，就是有竞争力的好公司，无论是高股息高分红的央 国企特别是央国企港股龙头，还是具有核心竞争力和成长动能的各领域核心资产，都有望走出结构性牛市。另一方面，小盘垃圾股 的熊市今年可能刚开始，金融监管将推动资本市场的优胜劣汰、规 范发展。 中国股市今年行情有望回到或超过去年高点 为什么看多中国股市，有三方面理由： 第一，预计风险溢价将下降，风险偏好将改善； 驱动中国资产风险溢价的回落，一方面来自外部因素，即整个全球 资金再配置的因素，就是所谓的高低切换——long only 型的资金特 别是全球大型资管公司只需要从过度拥挤的做多美股科技股、做多 日本的策略里获利落袋，并拿出少部分的钱配一点中国资产，就能 带来四两拨千斤、引发空头回补的效果。 另一方面，中国内部因素的改善将会进一步驱动风险溢价的回落。 中国资产当前的风险溢价过高，反应了过度悲观的预期，那么只要真实基本面没有那么差，就能够超预期。事实上，无论是去年第四季度还是今年第一季度，尤其是今年第一季度的数据，远超市场预期。 具体看下港股，基本上已经透支了所有利空因素，所以，有点阳光就灿烂。 从筹码博弈分析，今年港股市场的行情至少季度性的行情，甚至年 第一个阶段，Long only 外资流入港股的趋势，短则持续到 5 月下 旬，长则到 6月中旬。 目前，外资增持港股和 A 股的趋势仍有望延续。美债收益率在 5%以 下，金融市场没有系统性风险的情况下，海外机构投资者愿意寻找 性价比，某种程度上是寻找落后补涨的机会。 卖方一致看多的时候，港股行情都会有震荡。 因此，从节奏角度来看，最迟 6 月中旬，一旦美债收益率升至 5%以 上，或者，港股情绪快速升温（很多大 V 喊牛市或夺取定价权）、做空比例回到 10%左右，那么港股市场可能会经历一次像样的震 荡。 第二阶段， long only 资金流入的第二波，要等年中之后，中国经济 相对美国经济的动能。 因此，尽管二季度末可能会有一些震荡、获利回吐，但真正大规模 外资流入可能会在三季度。从中国经济的维度来看，长期来说是高质量发展，新动能驱动；从 短期来看 2024 年名义 GDP 企稳，新旧动能切换的过程的痛苦缓 解。2024 年人民币资产和中国股票的配置吸引力将持续提升。 总结来讲，我们维持去年年底对港股的看法，无论是高低切换带来 的增量资金，还是全球资金再配置的力量，还是说中国经济相对动 能没有那么糟糕带来基本面和估值的双修复，以及今年下半年特别是三季度，全球资金利率有望回落，从而，改善港股本地资金面，推动股市向上。 第三，微观股市环境也将比过去几年有明显改善。 A 股强调发展安全、透明、规范、开放、有活力、有韧性的资本市 场，出台了许多非常有意义的政策导向，如国九条等，鼓励投资，限制过度融资，包括鼓励分红等，这些都是非常正确的政策方向。 对于港股而言，香港着力提高股票市场的竞争力，中国证监会对港 合作的五项措施，下半年也将是一个正面的推动。我们特别关注在 优化互联互通的税务安排方面是否会有进展。 对于中国股市，今年的基本面和估值都有望实现戴维斯双击，无论 是 A 股的沪深 300 或上证综指，还是恒生指数，都有可能回到去年 的高点，甚至超过去年的高点。 港股掘金两类资产 对于港股而言，我们建议掘金两类资产。一类是高股息资产。今 年，可转债策略可能比纯粹的高股息策略表现更好，按照可转债的 思路进行配置——股息率在 3%左右即可，不必太苛刻，要重视现金流量表、关注良好的现金流，以支撑分红的持续性；但是，对业 绩弹性的关注要更高，要业绩增速达到10%以上，最好可以 15% 左右。对于港股的高红利资产，特别是一些央企港股，如果今年有 港股通的红利税减免的潜在可能性，则可以视为看涨期权。另一类 是高质量盈利资产，即我们这些年提倡的核心资产，今年要从三个维度寻找具有时代红利的核心资产。第一，从老百姓的角度来看，高性价比消费时代来临了，最看好互 联网龙头。从广义的消费来讲，互联网、生物医药、食品饮料、物 业和社会服务等领域的龙头公司，都值得关注。互联网龙头是今年 港股核心资产行情的主战场。对现在的互联网龙头而言，他们的估 值已经不是高高在上的成长股了，已经进入到是一个价值股的逻辑 了，但是盈利的持续性稳定性反而提高了，回购的力度也在不断加 大。 第二，出海相关的制造业卷王，特别是电动工具、家具、家居、机 械、化工等。 第三，A 股市场中的高端制造业，特别是那些可能受益于国家新一 轮大规模设备更新投资的公司。