一季度实现扭亏为盈，拟转让药业资产

2023年酒类营收高增长，内部改革持续推进。2023年，酒类业务实现营收9.82亿元，同比+43.5%。其中，高端酒/中端酒/低端就酒实现营收0.53/2.30/6.99亿元，预计受益于公司内部组织重塑、渠道重塑、品牌重塑、产品重塑等。从毛利率看，2023年整体净利率同比+13.9pcts，预计受益于产品结构提升、内部降本增效等。税金及附加率同比+3.9pcts，预计系处置投资性房地产产生的土地增值税所致。费用端看，2023年销售费用率同比-4.6pcts，预计系费投模式转变；管理费用率同比-1.1pcts，主要系辞退福利（进行大规模的人员优化）和折旧增加所致。利润端看，2023年归母净利润亏损主要系处理历史包袱和经营转型等。 2024Q1利润实现扭亏，春节大会战进展顺利。2024Q1白酒业务实现收入3.69亿元，同比+32.7%，主要系春节大会战进展良好。其中，高端酒/中端酒/低端酒实现营收0.25/0.83/2.62亿元，同比+178%/215%/8%，受益于省内渠道全面布局等。毛利率端看，2024Q1整体毛利率同比+17.3pcts，持续受益于成本端优化和改革成效逐步凸显。费用端看，2024Q1销售费用率同比-1.4pcts，预计系费投模式和规模效应贡献；管理费用率同比+1.2pcts。利润端看，2024Q1净利润实现扭亏，主要受益于毛利率大幅改善及春节会战卓有成效等。 拟出售金太阳药业92%股权，提升整体资产使用效率。2024Q1末，合同负债余额1.11亿元，环比基本持平，同比-34.5%。从收现比看，2024Q1收现同比-3.4%（上年同期基数效应），与收入增速基本一致。从资产整合看，公司拟挂牌出售金太阳药业92%股权，进而优化产业结构、提高整体资产利用效率等。从渠道改革看，馥合香系列、底盘产品等完成省内各市场的渠道全面布局，环皖地区渠道布局完成率超70%，省外重点市场渠道布局超80%，渠道铺设持续推进。 风险提示：竞争加剧；改革不及预期；需求复苏不及预期等。 投资建议：考虑到改革具有不确定性及公司拟转让控股子公司金太阳药业，下修此前盈利预测并引入2026年，预计2024-2026年公司有望实现营收15.1/16.7/20.3亿元 （2024-2025年前值为17.8/22.5亿元,下修2%/15%/21%），同比增长2.4%/10.9%/21.3%；实现归母净利润1.3/1.9/3.1亿元（2024-2025年前值为1.3/3.1亿元,下修约3%/40%），同比扭亏/50%/65%，对应PE80.3/53.6/32.5X。鉴于短期业绩波动较大以及改革的不确定性，暂不给予评级。 盈利预测和财务指标 事件：公司公告，2023年公司实现营收14.69亿元，同比+23.9%；实现归母净利润-0.22亿元。2024Q1实现营收4.19亿元，同比-3.02%；实现归母净利润0.18亿元，同比扭亏。 2023年酒类营收高增长，内部改革持续推进。2023年，酒类业务实现营收9.82亿元，同比+43.5%。其中，高端酒/中端酒/低端就酒实现营收0.53/2.30/6.99亿元，预计受益于公司内部组织重塑、渠道重塑、品牌重塑、产品重塑等。从毛利率看，2023年整体净利率同比+13.9pcts，预计受益于产品结构提升、内部降本增效等。税金及附加率同比+3.9pcts，预计系处置投资性房地产产生的土地增值税所致。费用端看，2023年销售费用率同比-4.6pcts，预计系费投模式转变； 管理费用率同比-1.1pcts，主要系辞退福利（进行大规模的人员优化）和折旧增加所致。利润端看，2023年归母净利润亏损主要系处理历史包袱和经营转型等。 2024Q1利润实现扭亏，春节大会战进展顺利。2024Q1白酒业务实现收入3.69亿元，同比+32.7%，主要系春节大会战进展良好。其中，高端酒/中端酒/低端酒实现营收0.25/0.83/2.62亿元，同比+178%/215%/8%，受益于省内渠道全面布局等。 毛利率端看，2024Q1整体毛利率同比+17.3pcts，持续受益于成本端优化和改革成效逐步凸显。费用端看，2024Q1销售费用率同比-1.4pcts，预计系费投模式和规模效应贡献；管理费用率同比+1.2pcts。利润端看，2024Q1净利润实现扭亏，主要受益于毛利率大幅改善及春节会战卓有成效等。 拟出售金太阳药业92%股权，提升整体资产使用效率。2024Q1末，合同负债余额1.11亿元，环比基本持平，同比-34.5%。从收现比看，2024Q1收现同比-3.4%（上年同期基数效应），与收入增速基本一致。从资产整合看，公司拟挂牌出售金太阳药业92%股权，进而优化产业结构、提高整体资产利用效率等。从渠道改革看，馥合香系列、底盘产品等完成省内各市场的渠道全面布局，环皖地区渠道布局完成率超70%，省外重点市场渠道布局超80%，渠道铺设持续推进。 业绩扭亏是持续增长的前置条件，后续仍需持续观察改革进度。渠道动销验证仍需耐心，公司持续推进内外部系统性改革：1）治理改善，重塑内部组织架构、优化晋升及薪酬激励等；2）结构升级，馥合香新品重启次高端战略；3）区域精耕，公司持续深挖阜阳、合肥等重点市场。公司逐步实现扭亏，为后续产品高端化、省内区域扩张等提供费投支持。 投资建议：考虑到改革具有不确定性及公司拟转让控股子公司金太阳药业，下修此前盈利预测并引入2026年， 预计2024-2026年公司有望实现营收15.1/16.7/20.3亿元（2024-2025年前值为17.8/22.5亿元,下修2%/15%/21%），同比增长2.4%/10.9%/21.3%；实现归母净利润1.3/1.9/3.1亿元（2024-2025年前值为1.3/3.1亿元,下修约3%/40%） ， 同比扭亏/50%/65%， 对应PE 80.3/53.6/32.5X。鉴于短期业绩波动较大以及改革的不确定性，暂不给予评级。 表1：可比公司盈利预测及估值（更新至2024年05月02日） 图1：金种子酒单季度营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：金种子酒单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图3：金种子酒单季度毛利率（单位：%） 图4：金种子酒单季度净利率（单位：%） 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明