利基型存储市场回暖在即，公司业绩拐点已现

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024年5月7日 公司研究 利基型存储市场回暖在即，公司业绩拐点已现 ——兆易创新（603986.SH）跟踪报告之一 买入（维持） 当前价：78.75元 作者 分析师：刘凯 执业证书编号：S0930517100002 021-52523849 kailiu@ebscn.com 分析师：孙啸 执业证书编号：S0930524030002 021-52523857 sunxiao@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 6.67 总市值(亿元)： 525.19 一年最低/最高(元)： 55.20/123.30 近3月换手率： 188.90% 股价相对走势 -45%-30%-16%-1%13%05/2308/2311/2301/24兆易创新沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 11.00 23.34 -14.02 绝对 12.92 35.96 -24.59 资料来源：Wind 相关研报 产品优势不断增强，静待行业周期触底——兆易创新（603986.SH）2022年年报及2023年一季报点评（2023-05-09） 兆易创新是国内利基型存储与MCU领先企业，布局Nor Flash、SLC NAND Flash、DRAM、MCU等系列产品。2023年，公司以提升销量、扩大市占率为主要经营策略，抢占市场份额，持续完善产品线，升级产品结构，撑业务稳健发展。 公司已经发布2023年年度报告和2024年一季报。2023年，公司取得营业收入57.61亿元，同比下降29.41%；归母净利润1.61亿元，同比下降92.15%。2024年一季度，公司取得营业收入16.27亿元，同比增长21.32%，环比增长19.10%；归母净利润2.05亿元，同比增长36.45%，环比扭亏为盈。 利基型存储市场开始回暖，AI服务器、PC与手机拉动行业需求：跟据TrendForce集邦咨询研究显示，受益于备货动能回温，以及三大原厂控产效益显现，主流产品的合约价格走扬，带动2023年第四季全球DRAM产业营收达174.6亿美元，季增29.6%。受益于原厂减产、大宗存储价格增长以及原厂对HBM、DDR5产能切换，利基型DRAM价格在23Q3触底后开始持续反弹，领涨利基型存储市场，SLC NAND Flash和NOR Flash价格也已经触底反弹。 生成式AI为当前电子行业带来诸多机遇，NOR flash在AI服务器中的应用大幅上升，例如GPU的增加将带动终端设备增长40-60颗NOR Flash，其搭配的网卡等周边设备也将采用NOR Flash存储。此外，边缘侧的AI应用例如AI PC与AI手机也需要额外的NOR Flash资源，将有望带动NOR Flash市场需求提升。 以扩大市占率为目标，消费、工业、汽车市场全面覆盖：在存储市场，公司NOR Flash产品在2023年出货量创下新高，达到25.33亿颗，实现16.15%增长，公司继续保持在消费市场，尤其是中高端消费市场的优势，同时积极拓展工业、网通、汽车等市场应用领域；SLCNAND Flash产品上，经过多年的发展，公司产品在消费电子、工业、汽车电子等领域已经实现了全品类的产品覆盖，出货量在2023年实现同比大幅度增长；DRAM方面，公司已经具备DDR3和DDR4两条产品线多个产品型号，2023年市场拓展效果明显，总成交客户数量稳步增加。 MCU方面，2023年需求保持低位，行业竞争加剧，产品价格持续下降。从收入水平看，上半年MCU营收出现大幅下降，下半年降幅逐渐收窄，在第四季度环比第三季度已经呈现企稳迹象。至2023年底，公司MCU产品累计出货已超过15亿颗。公司围绕MCU布局的PMU产品，继续提升研发能力，积极开拓消费、工业、网通等市场。作为面向未来的重要应用场景，公司持续开拓汽车市场，全面从后装应用进入车规级前装应用。公司与国内外主流车厂及Tier1供应商密切合作，并在2023年度实现较好的出货量同比增长。车规级闪存产品累计出货量已超1亿颗。车规MCU产品，目前已成功与国内头部Tier 1平台合作开发产品，如埃泰克车身控制域、保隆科技胎压监测系统，并同时已与多家国际头部公司开展合作。 在传感器产品上，手机市场是2023年率先回暖的细分市场，公司传感器产品与市场同步，实现了出货量同比较好增长，市占率在2023年有所上升。 盈利预测、估值与评级：受到行业周期影响，我们下调公司2024年和2025年归母净利润为10.91亿元（-40.4%）与16.16亿元（-33.5%），并新增2026年业绩预测。我们预计公司2024-2026年营业收入分别为71.94、91.54、107.76亿元，归母净利润分别为10.91、16.16、20.99亿元，当前市值对应PE为48、32、25倍。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 兆易创新（603986.SH） 2023年公司业绩受到行业周期影响而下滑，但是2024年一季度公司业绩已经显著回暖，公司产品的市场占有率得到提升，竞争力进一步增强，我们维持公司“买入”评级。 风险提示：行业需求不及预期；自研DRAM市场推广不及预期。 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 8,130 5,761 7,194 9,154 10,776 营业收入增长率 -4.47% -29.14% 24.89% 27.24% 17.72% 归母净利润（百万元） 2,053 161 1,091 1,616 2,099 归母净利润增长率 -12.16% -92.15% 577.11% 48.12% 29.89% EPS（元） 3.08 0.24 1.64 2.42 3.15 ROE（归属母公司)（摊薄） 13.52% 1.06% 6.70% 9.19% 10.94% P/E 26 326 48 32 25 P/B 3.5 3.5 3.2 3.0 2.7 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-04-30 中庚基金 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 兆易创新（603986.SH） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 8,130 5,761 7,194 9,154 10,776 营业成本 4,255 3,778 4,387 5,549 6,526 折旧和摊销 284 357 285 347 409 税金及附加 72 25 30 38 45 销售费用 266 270 288 320 323 管理费用 425 370 396 458 431 研发费用 936 990 1,115 1,327 1,509 财务费用 -343 -258 -125 -149 -170 投资收益 51 83 42 45 47 营业利润 2,222 120 967 1,529 2,045 利润总额 2,262 125 1,167 1,729 2,245 所得税 210 -36 76 112 146 净利润 2,053 161 1,091 1,616 2,099 少数股东损益 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 2,053 161 1,091 1,616 2,099 EPS(元) 3.08 0.24 1.64 2.42 3.15 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 950 1,187 2,187 1,692 2,296 净利润 2,053 161 1,091 1,616 2,099 折旧摊销 284 357 285 347 409 净营运资金增加 894 -1,117 -212 1,057 807 其他 -2,281 1,786 1,022 -1,328 -1,020 投资活动产生现金流 -44 -295 -208 -405 -403 净资本支出 -551 -348 -290 -450 -450 长期投资变化 12 26 0 0 0 其他资产变化 495 28 82 45 47 融资活动现金流 -780 -573 139 -158 -299 股本变化 0 0 0 0 0 债务净变化 2 7 0 0 0 无息负债变化 -478 -211 332 214 214 净现金流 240 344 2,118 1,128 1,594 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产 16,645 16,456 17,879 19,382 21,211 货币资金 6,875 7,266 9,384 10,512 12,106 交易性金融资产 1,858 1,806 1,806 1,806 1,806 应收账款 142 114 237 301 355 应收票据 32 13 83 105 124 其他应收款（合计） 13 13 54 69 81 存货 2,154 1,991 1,170 1,325 1,423 其他流动资产 113 134 138 145 150 流动资产合计 11,415 11,603 13,145 14,545 16,333 其他权益工具 1,533 1,744 1,744 1,744 1,744 长期股权投资 12 26 26 26 26 固定资产 999 1,090 1,265 1,376 1,425 在建工程 6 4 4 3 3 无形资产 300 244 241 237 235 商誉 783 410 360 360 360 其他非流动资产 973 573 645 645 645 非流动资产合计 5,230 4,853 4,734 4,838 4,878 总负债 1,460 1,256 1,589 1,803 2,017 短期借款 0 0 0 0 0 应付账款 479 502 592 749 881 应付票据 0 0 0 0 0 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 3 4 5 5 5 流动负债合计 1,197 986 1,339 1,533 1,731 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 84 71 85 105 121 非流动负债合计 263 270 250 270 286 股东权益 15,186 15,200 16,291 17,580 19,194 股本 667 667 667 667 667 公积金 8,629 8,717 8,717 8,717 8,717 未分配利润 5,836 5,613 6,705 7,993 9,608 归属母公司权益 15,186 15,200 16,291 17,580 19,194 少数股东权益 0 0 0 0 0 主要指标 盈利能力（%） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 毛利率 47.7% 34.4% 39.0% 39.4% 39.4% EBITDA率 37.0% 24.6% 21.7% 22.8% 24.6% EBIT率 32.9% 17.7% 17.8% 19.1% 20.8% 税前净利润率 27.8% 2.2% 16.2% 18.9% 20.8% 归母净利润率 25.2% 2.8% 15.2% 17.7% 19.5% ROA 12.3% 1.0% 6.1% 8.3% 9.9% ROE（摊薄） 13.5% 1.1% 6.7% 9.2% 10.9% 经营性ROIC 27.2% 18.4% 17.2% 20.1% 23.4% 偿债能力 2022 2023 2024E 2025E 2026E 资产负债率 9% 8% 9% 9% 10% 流动比率 9.54 11.77 9.82 9.49 9.43 速动比率 7.74 9.75 8.95 8.62 8.