固定收益周报2023年7月31日

2023.7.24-7.28 期全场 市场要闻 倍数超过5倍。23中电投MTN030（能源保供特别债），AAA评级，发行规模20亿，期限2+N年，票面利率2.98%，高估值15bps。 融资信息追踪 本周，信用债市场共发行4834.00亿元，总偿还量3661.91亿元，净融资额1172.09亿元。其中，AAA评级总发行量2381.09亿元，净融资额541.52亿元；AA+评级总发行量245.35亿元，净融资额-7.59亿元；AA及以下评级总发行量2207.57亿元，净融资额638.16亿元。资产证券化市场本周共发行33单，总计302.84亿元，基础资产包括消费贷款、小微贷款、租赁租金、应收账款、供应链保理债权、商业房地产抵押贷款、棚改/保障房等。 金融债方面，本周多家股份制和城商行发行金融债。浙商银行发行300亿，江苏银行发行240亿，票面利率均为2.62%，低估值10bps左右。 市场情绪在周一的大幅调整后迅速恢复，超短需求旺盛，长期限利差继续缩窄。建议关注后续政策公布及市场情绪变化。 二级信用债方面： 市场回顾 本周信用债收益率震荡上行，曲线长端走平而中短端小幅走抖。周二政治局会议针对地产和地方政府隐性债务风险等方面的表述对债市偏消极，债券市场受此影响大幅调整，随后两日市场情绪逐步缓和，周四信用债实现收涨。周五，债券市场因有关房地产刺激消息再次调整。 一、境内信用债市场 按中债估值来看，3M AAA中短期票据收益率收盘在2.13%，上行5bps；6M AAA中短期票据收益率收盘在2.22%，上行5bps；1Y AAA中短期票据收益率收盘在2.42%，上行6bps。1Y-6M期限利差在19bps，走阔1bp。3Y AAA中短期票据估值2.74%，上行7bps；5Y AAA中短期票据估值3.03%，上行5bps。期限利差方面，5Y-3Y利差为30bps，收窄2bps。信用利差方面，3YAAA信用债(相较同期限国开债的)信用利差走阔4bsp至36bps；5Y AAA信用利差收窄1bp至47bps。 展望后市，考虑到当前实际经济环境之下，货币政策仍将持续偏宽松，同时现有政策基调相对稳健，在稳增长政策实现基本面改善之前，预计债市趋势性反转概率仍然不大，需要关注未来高频数据的变化情况。随政治局会议落地，之前市场一致的乐观预期被打破，预计后续一段时间内，债券市场将重新围绕着增量政策的力度和落地效果的预期偏差中维持震荡趋势。信用债方面，配置需求对短端仍然有保护作用，但长端受政策扰动影响波幅较大，交易难度将会加大。 二、境内利率债市场 一级利率债方面： 利率债本周发行规模合计5516.9933亿。短期限发行情况好于中长期。 信用债方面，根据协会数据，本周簿记发行233只，发行规模1834.94亿。市场情绪在周一较弱，周二至周五逐渐恢复，短端情绪好于中长端。 国债方面，财政部发行91天贴现、1年和7年附息国债，发行规模合计2222.8亿。边际综收分别较二级市场下行30bps、3bps和7bps。7年期情绪较好，全场倍数达到3.98倍。 短融超短方面，23新郑投资SCP005，AA+评级，发行规模3亿，期限270天，票面利率3.16%，低估值15bps，全场认购倍数4.07倍。23萧山交投SCP001，AA+评级，发行规模5亿，期限270天，票面利率2.47%，低估值13bps，全场认购倍数5.8倍。 政金债方面，国开行各期限增发7只债券，规模合计390亿。周二的短期限发行结果较好，1年、3年和5年债券增发综收分别低于二级市场22bps、10bps和10bps。 中票方面，23核能电力MTN001，AAA评级，3年和10年期双向回拨，发行规模各10亿，3年期票面利率2.73%,低估值5bps，10年期票面利率3.25%，与中债估值曲线持平。10年 进出口行各期限发行5只债券，规模合计257亿。周五发行的1年、2年期增发综收较二级市场下行15bps和18bps，其余期限增发综收低于二级市场2-5bps。 本周央行累计开展3410亿7天逆回购，到期1120亿，净投放2290亿。隔夜资金面延续税期结束后的宽松态势，利率整体下行。周二起跨月需求增多，带动7天期限价量齐升。但市场整体乐观，后续非银利率跨月价格从2.15%下行至1.96%左右。回购余额稳定在11万亿上方，其中隔夜占比50%以上。截至本周收盘，DR001报1.46%，下行7bps。DR007报1.82%，上行1bp。DR001均值1.47%，下行5bps。DR007均值1.82%，下行2bps。 农发行各期限增发7只债券，规模430亿，中短期限增发情况好于长期，1年、3年和5年期债券增发综合收益分别较二级市场低7bps、6bps和5bps。其余期限低于二级市场1-4bps。 地方债方面，本周13个省市共发行2217.1933亿元。黑龙江、江西、新疆和内蒙古的部分期限较国债均值加点25-30bps。宁波债以及个别期限天津债较国债均值加点5bps其余品种期限较国债均值加点10bps-15bps。 周一市场情绪较弱但在后几个交易日快速恢复。下周一面临跨月，但在央行呵护下资金面料将维持稳定。建议密切关注政治局会议后配套政策落地时市场的解读以及对交易情绪的影响。 同业存单方面，受政策端及月末临近等因素影响，本周一级市场情绪较上周有所降温，但整体市场需求尚可，收益率到位仍有一定募集，累计公告量为6752亿元。期限上以3M及1Y为主，1Y需求转弱，发行占比下降。收益率方面，短端供需稳定，收益率窄幅波动，1M募集在1.9%-1.92%，3M周二周三两天在2.07%-2.08%募集较多。受政策影响，1Y期限先上后下，周二上行至2.35%。后续市场情绪好转，资金面亦维持平稳，收益率回落至2.31%附近。 展望后市，下周公开市场到期3410亿，政府债券净缴款约1597亿。近期银行体系供给增多，资金面保持平稳，对月末资金面仍保持乐观。但长期需关注稳增长相关政策推出，是否会引起市场利率中枢的上行。 四、境内衍生品市场 二级利率债方面： 1、利率掉期 本周利率债剧烈震荡，最终收益率以上行为主。全周行情的最大驱动在于政治局会议，会议提及“活跃资本市场”、“适时调整优化房地产政策”等信息，且没有再提“房住不炒”，地方债方面则从之前“严控隐性债务”到“优化地方债务”，体现出了超出市场预期的宽信用倾向。会议公布后，利率债应声调整，尾盘10Y国债活跃券收益率从2.59%附近持续上行，到周二最高升至2.67%附近。预期反转使得投资者向权益市场倾斜，周内股债跷跷板效应显著。随后两日债市情绪有所缓和，然而有关房地产的宽松政策在周五再度引发债市下挫。且周五有更多“小作文”推动A股大涨，这进一步挤压了债市行情。 本周，利率互换市场收益率整体上行。从市场行情来看，Repo端，5Y Repo从2.435%上行7.5bps至本周收盘的2.51%，1YRepo从2.01%上行3bps到本周收盘的2.04%。1x5 Repo从42.5bps变陡到47bps。Shibor端，5Y Shibor从2.72%上行7.5bps到2.795%，1Y Shibor从2.19%上行2bps到2.21%。 本周，利率互换市场空头强劲，主要受以下几方面的影响：首先，资金面方面，虽然临近跨月，在央行增量OMO的维护下，市场资金面依旧处于一个整体宽松的水平。其次，政策方面，受周末“城中村改造”消息影响，上周的多头情绪在周一迎来反转，多头开始止盈。晚间政治局会议的纪要公布后，其中删除“房住不炒”等表述，增加了房地产政策的想象空间，也让市场投资者看到了稳增长的决心。政策定调后，周二投资者情绪进一步发酵，市场由空头主导，多头纷纷止盈、止损或做空对冲现券，颇为一致的投资方向导致IRS收益率单日上行近9bps，5Y Repo直接突破50关口，最高触及2.5225%。周三在市场情绪企稳后，收益率小幅下行，在5Y Repo在2.48%位置成交。随后周四晚间，住建部召开建筑行业和房地产行业企业座谈会，提出“进一步落实好降低购买首套住房首付比例和货款利率、改善性住房换购税费减免、个人住房货款‘认房不用认货’等政策措。周五整体IRS收益率小幅上行，机构继续博弈周末出消息的可能性。海外方面，美联储议息会议加息25bps，符合市场预期，同时鲍威尔提及排除今年降息的可能性，美债收益率重回4.0%上方。 截止周五收盘，按照中债估值看，国债上行速度更快，1Y国债收益率上行幅度达8bps，3-10Y国债收益率上行4-5bps，1Y国开债收益率下行2bps左右，3-10Y国开债各期限上行幅度约3bps。10年国债活跃券230012收报2.655%，上行4.25bps。10年国开230210收报2.763%，上行3.5bps。国债期货主力合约TL2309收报99.1，下跌0.14元。T2309收报102.06，下跌0.305元。TF2309收报102.165，下跌0.21元。 二季度以来债市的交投情绪始终保持积极，有部分原因是投资者普遍对政策预期偏弱。而政治局会议的定调纠正了市场预期，引发本周利率债较大跌幅。但是基本面的改善非一蹴而就，在合理充裕的资金环境中，本周的行情更多可理解为回调而非反转。值得一提的是，本周长期承压的股市难得反弹，这使得股债跷跷板效应更加显著。后续建议继续关注A股的走势，债市可能会在A股的影响下走出更加震荡的行情。 整体来看，本周市场的逻辑主要是围绕政策进行定价。在收益 三、境内资金市场 块进一步在走高的利率水平下收窄，幅度约5-10bps。资管板块整体也呈现买家，收窄约5-15bps。地产板块本周反弹。龙湖上涨2-4pts，碧桂园上涨1-4pts，周内波动更大。韩国标的方面，此前表现较差的新发债券本周收窄约2-7bps。香港地区债券收窄6-15bps。 率处于低位的时候，市场表现出的主要是止盈对冲情绪，但是随着收益率上行10bps后，市场多空双方也出现了一定分歧。随着收益率不断上行，一部分投资者开始重新配置多头仓位；另一部分投资者则是对于政策落地持谨慎观望的态度。策略方面，建议合理配置仓位，等待后续一系列的政策落地，避免过度承担市场不利波动的风险。 市场观点 2、外汇掉期 在会议精神的引导下，目前市场的舆论聚焦于政策的突破点。虽然当下基本面数据改善幅度有限，但市场是博弈预期的，一旦预期形成新的合力，那么债市的走向也会有质的变化。我们从几个方面来阐述这种突破的可能性。首先是市场最关注的地产政策，上周的会议对地产政策的表述明显超出预期，随后住建部的会议对政策方向也进行了确认，至少确认了政策在贷款以及城中村改造方面将有进一步的动作。这部分的改善由于无法快速传导至地产销售数据上，或许不能在债券市场快速引起波澜，但是在股市为代表的金融市场情绪中枢上起到较为明显的扰动作用，从而提升市场的风险偏好，从而对债市产生压制，但是影响偏向短期。而地方政府债务方面，高债务水平下低利率仍将是呵护其再融资的友好环境，因此利率中枢在政策利率的牵引下，若过快上行则会压制债券的发行速度从而控制供给，这种情况下，市场利率很难产生大幅偏离，而供给的波动则对债市产生一定的影响。货币政策方面，由于后续政策依赖宽松的流动性环境，因此总量政策仍有释放空间，这构成了利率上行的顶部压制。因此综合来看，利率在当前水平震荡运行，但可能受大类资产的影响偶有利率上行的行情出现，但波动后依旧会向下回归至政策利率下方2-3bps的范围内。 本周银行间掉期市场区间内窄幅震荡，价格跟随市场事件波动，但总体幅度有限。其中一年掉期价格波动范围介乎【-2465，-2385】。 价格走势方面，周一一年掉期开于-2460。彼时临近月末，人民币趋紧，隔夜掉期上涨至-6左右，推动三个月以内期限掉期上涨，但并未能过多影响中长端价格走势。周一晚间中央政治局会议会议内容公布。内容显示将可能出台促进包括房地产在内的多项行业支持政策。受此提振，一年掉期周二高