固定收益周报2023年9月25日

2023.9.18-9.22 市场要闻 融资信息追踪 金融债方面，本周中行发行600亿二级资本债，5+5期限和10+5期限各300亿，票面利率5+5期限为3.25%持平估值，10+5期限为3.37%，由于发行规模较大略高于估值。建行发行300亿永续债，票面利率3.37%，持平估值。交行发行300亿金融债，票面利率2.70%，持平估值。 本周，信信用债市场共发行5018.12亿元，总偿还量3410.28亿元，净融资额1607.83亿元。其中，AAA评级总发行量3168亿元，净融资额1025.33亿元；AA+评级总发行量987.33亿元，净融资额449.02亿元；AA及以下评级总发行量862.79亿元，净融资额133.48亿元。资产证券化市场本周共发行50单，总计442.16亿元，基础资产包括消费贷款、小微贷款、租赁租金、应收账款、供应链保理债权、不良贷款、类REITs、商业房地产抵押贷款、棚改/保障房等。 进入季末，由于资金面预期不明，投资人普遍较为谨慎，一级配置需求减弱。关注下周央行跨季的操作及市场情绪变化。 二级信用债方面： 市场回顾 本周信用债各期限走势分化，曲线结构化走陡。具体来看，1Y内品种受资金面影响，前半周收益率大幅上行，随着央行OMO持续投放，周三起资金面边际转松，短端情绪有所修复，收益率开始窄幅震荡；1Y以上收益率走势震荡，周初情绪较弱导致收益率上行，随后股债跷跷板作用下信用债收益率先下后上。 一、境内信用债市场 按中债估值来看，3M AAA中短期票据收益率收盘在2.38%，上行5bps；6M AAA中短期票据收益率收盘在2.48%，上行2bps；1Y AAA中短期票据收益率收盘在2.54%，下行1bp。3Y AAA中短期票据估值2.84%，下行2bps；5Y AAA中短期票据估值3.05%，上行1bp。期限利差方面，1Y-6M期限利差在6bps，收窄3bps。5Y-3Y利差为21bps，走阔3bps。信用利差方面，3Y AAA信用债(相较同期限国开债的)信用利差收窄3bps至38bps；5YAAA信用利差收窄1bp至47bps。 展望后市，汇率带来的资金面压力有所缓解，同时央行近几日持续加大投放减轻了市场流动性压力，但最后一周各非银机构跨季需求下资金利率难以走低，由此可能带来信用债中短品种的交易机会。与此同时，鉴于四季度理财规模将迎来增长期，对信用债需求有一定的支撑，可考虑适当买入，但建议控制整体久期，避免收益率波动加大而承受估值风险。 二、境内利率债市场 一级利率债方面： 利率债本周发行规模合计8708.6386亿。国债发行量大增，对市场情绪有一定影响。 信用债方面，根据协会数据，本周簿记发行295只，发行规模2319.18亿。市场情绪在周一至周三较弱，周四至周五略有恢复，城投债需求较好。 国债方面，财政部发行91天、182天贴现和1年、2年、5年和10年附息国债，发行规模合计5950亿，附息国债单只发行量为历史新高1150亿，182天贴现债发行量也为历史新高950亿。周三发行的1年、10年期边际综收较二级市场上行1bp；周五发行的2年、5年期边际综收较二级上行6bps和1bp。 短融超短方面，23平湖国资SCP003，AA+评级，发行规模6亿，期限265天，票面利率2.72%，低估值3bps，全场认购倍数4.57倍。23宁波经开CP001，AA+评级，发行规模10亿，期限1年，票面利率2.68%，低估值10bps，全场认购倍数4.18倍。 政金债方面，国开行各期限增发7只债券，规模合计450亿。周二的短期限发行结果较好，1年、3年和5年债券增发综收分别低于二级市场15bps、9bps和9bps。其余期限增发综收低于二级市场2-5bps。 中票方面，23深圳地铁MTN003，AAA评级，2年和10年期限，发行规模25亿，票面利率2年期2.78%，10年期3.27%。票面利率持平估值，全场认购3.42倍。23华能MTN015，AAA评级，发行规模20亿，2+N年永续中票，票面利率为3.08%，低估值2bps，全场3.675倍。 进出口行各期限发行5只债券，规模合计200亿。2年期、3年期增发综收较二级市场下行8bps，其余期限增发综收低于 三、境内资金市场 二级市场2-5bps。 农发行各期限增发7只债券，规模410亿，中短期限增发情况好于长期，1年、3年、5年期债券增发综合收益分别较二级市场低6bps、9bps和6bps。其余期限低于二级市场1-4bps。 本周央行加大公开市场投放力度，累计开展7660亿元7天逆回购及4900亿元14天逆回购，到期7040亿元，净投放5520亿。资金面整体先紧后松。周一至周三持续受税期走款影响。在前期降准的补充下，本月大行税期融出下滑幅度不大，资金面紧张程度有限。但市场利率上行较快，周三隔夜加权突破至2.02%，为近3个月以来新高。周四起资金面转松，大行融出恢复至4万亿以上，匿名供给充裕，减点成交。非银跨月价格在3.0%左右。截至本周收盘，DR001报1.69%，累计下行6bps。DR007报2.20%，累计上行29bps。 地方债方面，本周8个省市共发行1690.4386亿元。除浙江债、上海债以外均有发飞，安徽、天津、青岛、青海、湖北等部分期限较国债均值加点在20bps-30bps。 下周面临季末，无国债供给，但地方债发行计划达到3500亿以上，建议密切关注季末央行操作以及资金面情绪变化。 同业存单方面，一级市场供需两旺，累计公告量达8407亿元。3M、6M以及1Y期限均有较多募集。其中短端3M、6M收益率与资金面较为一致，整体先上后下。3M从2.3%上行至2.34%，后又回落至2.3%。6M则在2.38%-2.4%区间窄幅震荡。长端1Y收益率维持在2.47%，后下行至2.45%位置。下周大行国股到期量为2522亿，整体压力不大。 展望后市，下周公开市场到期7660亿，政府债券净缴款上行至约3415亿元。央行有望继续加大投放力度，维护流动性总量充裕，但市场利率或难有较大回落。 四、境内衍生品市场 1、利率掉期 二级利率债方面： 本周，利率互换市场收益率呈震荡走势。从市场行情来看，Repo端，5Y Repo从2.465%上行0.75bp至本周收盘的2.4725%，1YRepo从2.025%上行1.25bps到本周收盘的2.0375%。1x5Repo从44bps收窄至43.5bps。Shibor端，5Y Shibor从2.76%下行2bps到2.74%，1Y Shibor从2.265%下行0.25bp到2.2625%。 本周利率债收益率波动上行，曲线进一步走平。债市节奏逐步进入跨季跨长假模式，本周交投主要围绕资金面展开博弈。资金面总体上前紧后松，但跨月资金仍然较贵，情绪以谨慎为主。基本面似乎阶段性企稳，但本周公开数据偏少，市场对此尚未予以反映。周中另有股市、地产等方面的传闻引发债市阶段性调整。 本周市场主要受以下几方面的影响：首先，周一周二资金面较为紧张，资金利率上行，周三开始资金面转松，市场对季末资金面的担忧有所缓解；其次，股债跷跷板效应，在连续有利好助力权益市场的情况下，A股在本周五前仍然下跌，一度跌破3100点，周五A股大涨，利率有所回调。 截止周五收盘，按照中债估值看，1Y利率债收益率上行5-7bps，受到国债放量发行的影响，中端国债收益率较政金债上行更快，3-7Y国债上行3-4bps，3-7Y国开债上行1-2bps。10年国债活跃券230012收报2.69%，上行2.25bps。10年国开230210收报2.775%，上行1bps。国债期货主力合约TL2312收报98.55，下跌0.67元。T2312收报101.615，下跌0.215元。TF2312收报101.785，下跌0.155元。 整体来看，短期内资金面将保持平稳，潜在风险在于地方政府的化债方案是否会对未来资金面产生影响。此外，实际经济好转情况尚不明确，四季度政策和经济基本面之间还存在博弈。策略方面，短期来看，在目前的点位上波动，若回调，则会达到多头的心理价位，若反弹，则会触发止盈交易。 当前曲线非常平坦，期限利差处于历史极低水平，做陡曲线胜率较高。与此类似，此前国开国债利差就已处于较低水平，近期国债发行放量后本周利差进一步收窄，后续利差走扩也是大概率事件。从政策传闻对市场的影响看，目前政策仍是影响市场的关键变量，后续政策或继续发力，仍需关注一揽子化债、地产、城中村等领域政策。资金方面，虽然总体上流动性合理充裕的取向不变，但是后续资金面可能受到一级供给等扰动。总体而言，债市后续可能进入偏弱震荡区间。 2、外汇掉期 本周银行间掉期市场走势开始分化。短端价格在人民币资金面趋紧的背景下逐渐抬高，长端价格则在中美利差走阔以及部分日内交易因素的影响中缓慢下行。一个月掉期价格波动范围在【-217，-189】，一年掉期价格波动区间为【-2535,-2645】。 短端价格方面，时值国庆长假前，存款类和非银类机构跨月资金安排压力较大。中国央行在公开市场连续五日净投放，累计 挫，但是信用债市场情绪则相对稳健。指数层面上，亚洲离岸投资级信用债指数收窄1bp，美国投资级信用利差指数也有同等幅度的收窄。具体表现方面，韩国金融机构标的整体呈现收窄，韩国进出口银行收窄1-2bps，韩国中小企业银行发行5年期债券，上市后收窄5bps。泰国盘谷银行前半周走阔3-5bps，后小幅收窄1-2bps。中资标的方面，利率上行之后，综合收益率买家不断。国企板块收窄2-8bps。科技板块中，前半周在市场情绪较为紧张的情况下，一定程度的走阔，幅度约2-5bps，但是后半周信用利差收窄，全周来看，科技板块收窄幅度约2-10bps。资管标的中，华融公布了公开市场债券回购方案，推动曲线上涨3-5pts。推动其他资管名字也有所表现，信达曲线收窄约10bps。本周前端曲线的二级资本工具收窄约5-10bps。 达到5520亿。周内DR001由1.9%下降到1.7%，但跨季资金仍然比较坚挺，非银机构跨季成本在3.1%。从掉期价格变化来看，隔夜掉期是跟随DR001的回落而下降的，周五收于-6.8左右，明显低于周初的-6.3。但一周乃至一个月掉期价格因包含跨国庆时段而缓慢走高，国庆日均价格已经达到了-6.4左右，且暂未看到明显的回落迹象。 长端价格方面，美联储9月20日的FOMC会议声明维持利率水平不变，但上调了明后两年的政策利率预期。随后美联储官员发表鹰派言论，美债收益率走高。中国方面利率维持稳定，中美一年期利差倒挂程度达到约320bps。此外，部分卖盘增加了掉期的价格压力，导致一年掉期全周下行约100pips至-2645。离岸方面，一年掉期价格约为-1660，两地价差约为970pips，价差水平达到2022年10月以来新高。离岸人民币流动性紧张程度延续，离岸掉期价格依然易上难下。推测部分机构正在进行买入在岸掉期/远期，卖出离岸掉期/远期的策略，因此在岸掉期买盘比较踊跃。此类操作一定程度上限制了一年掉期价格下行空间。 市场观点 上周，房地产行业迎来了一系列政策调整。多地持续跟进地产需求侧放松政策，其中广州成为年内首个放松限购的一线城市。此外，长沙、武汉、无锡等地亦取消了特定区域内住房限购政策。可以看出政策调整的方向主要是为了稳定房地产市场，有利于改善房地产市场的供求关系，释放市场需求。同时伴随中秋国庆假期临近，居民出行相关链条消费亦有望再次冲高，共同带动信贷增长的实质性改善。但基建项目、房地产开发项目可能仍然偏冷。中期看，8月改善的持续性则需要进一步观察，重点在于刚需群体购房成交能否助推改善型购房需求的顺畅落地，进而启动房地产链条，并带来居民收入、消费的改善，假如反馈迟缓则预计政策端将继续加力。落在债市上看，利率仍在目前位置震荡整理，由于房地产政策的影响利率向上波动仍有可能出现，但若年内最后仍出现一次降息，博弈空间依旧存在，基于目前的情绪和A股的点位，我们预判