2023年报与2024年一季报财务分析：结构优于总量，中下游率先修复

策略研 2024.05.06 方奕(分析师) 报告作者 究策略研究 结构优于总量，中下游率先修复 ——2023年报与2024年一季报财务分析 A本报告导读： 股2024Q1全A两非净利同比-5.5%，总量二次下探、价比量弱。结构层面中下游增长策好于上游，科技制造、消费与下游周期业绩高增，电子/医药/军工/农牧改善明显。略摘要： 专 总量二次下探，增长量比价强。2023年报全A两非累计净利润同比 下滑，2024Q1降幅扩大，2023年报全A两非净利润累计同比-4.53%， 题2024Q1单季同比-5.53%，降幅扩大。全A2023年报累计同比-1.53%， 2024Q1单季同比-4.23%。拆解利润表看，2024Q1全A两非毛利率 同比小幅改善+0.2pct，销售/管理/研发费用同比增速均有所收窄，但费用率略有提升，财务费用率降低。ROE-TTM环比下滑0.18pct，应收账款周转放缓与权益乘数下降构成主要拖累，净利率底部震荡，存货周转加快。结构上，主板净利增速由正转负，双创降幅明显收窄。 小盘增长降幅收窄，消费同比正增。1）盈利增速：2024Q1大小增长差异有所收敛，沪深300业绩下滑有所扩大，而中小盘业绩降幅有所收窄，中证1000收窄最明显。风格上，2024Q1消费业绩增长回落但 仍为正，成长、金融板块业绩负增压力仍大，周期累计净利润负增幅证度收敛。2）杜邦拆解：消费毛利率上升带动盈利能力改善，周期板券块周转率和权益乘数下降拖累ROE，成长板块三项均下降。大盘、研中盘净利率与周转率下行拖累ROE，小盘受益净利率上行。 报 究中下游好于上游，亮点在科技制造、消费与下游周期。从行业结构上看，2024Q1中下游行业业绩表现普遍优于上游。1）消费：2024Q1消 费的多数行业业绩增长突出，社服/农牧/轻工业绩同比高增，食饮/家 告电增长稳健，医药降幅明显收窄。具体来说，消费赛道中量价齐增的 细分行业较多，其中必选消费降本增利为主，相关大盘股增长更快， 可选消费主要依赖量增，小盘增速更高。细分赛道看，服务消费与汽零保持高增，大众品边际改善，医药与养殖业相关赛道业绩明显触底修复。2）科技制造：2024Q1电子/造船/航天/商用车/通信设备改善明显。科技板块内部分化，TMT软件与电新业绩仍有压力，电子各细分赛道普遍改善，商用车/造船/油服等保持强势增长。电子/造船/通信设备量价齐升，电新/计算机量价均承压。杜邦分析看，电子/通信净利率与周转率均有改善，其余行业净利率承压，周转率磨底。3）下游周期：公用/交运/环保/贵金属等下游逆周期行业业绩高增且毛利率改善，细分赛道中橡胶/造纸/特钢表现优异。除此之外，多数周期板块量价均明显承压，ROE受到净利率缩窄与周转率下降的双重拖累。 分红比例：2023年报明显提升，中小创改善，消费高位提升。全A两非2023年报已宣告分红比例39.1%，同比+3.1pct，其中科创板同比+6.8pct，中小盘分红提升幅度高于沪深300。行业维度，分红比例 高位提升行业集中在消费中的轻工（家居/包装）、纺服（家纺/制造）、家电（厨电/白电/照明）、大众品（食品/啤酒/调味品），周期中的装修建材/化学原料/煤炭，与运营商。此外，原先低分红比例的科技赛道在2023年报中提升分红比例的较多，如电子/医药/计算机/电新等。 风险提示：数据统计口径与测算方法误差，历史数据指引性有限。 021-38031658 fangyi020833@gtjas.com 证书编号S0880520120005 田开轩(研究助理) 021-38038673 tiankaixuan026724@gtjas.com 证书编号S0880122070045 越南：产业链外溢受益国，东南亚投资绿洲 相关报告 2024.04.24 新的抱团：增配价值中的价值 2024.04.24 前瞻财报：哪些行业会提分红 2024.04.19 预期重建与逆向投资：国防军工底部接近 2024.04.15 确定性在更新换新和制造业出海 2024.04.14 目录 1.全A两非净利负增，双创降幅收窄，消费科技修复3 1.1.整体：业绩二次下探，增长量比价强3 1.2.风格：中小盘业绩降幅收窄，消费维持正增6 1.3.行业：中下游好于上游，亮点在科技制造、消费与下游周期8 1.4.赛道：电子/医药/军工/农牧细分赛道业绩明显改善12 2.杜邦分析：周转与杠杆拖累盈利能力，下游行业净利率改善14 2.1.整体：权益乘数下降与总资产周转放缓拖累盈利能力14 2.2.风格：消费利润率上升带动盈利能力改善16 2.3.行业：消费与下游周期净利率提升，周期板块净利率下滑18 3.分红比例：2023年报明显提升，中小创分红改善，消费高位提升21 4.风险提示23 1.全A两非净利负增，双创降幅收窄，消费科技修复 1.1.整体：业绩二次下探，增长量比价强 全A：2024Q1业绩二次下探，利润比营收更承压，量比价强。2024Q1单季度净利润同比-4.23%，单季营收-1.32%，2023Q4累计净利润同比-1.53%，累计营收+0.82%。同口径个股整体法计算，2023Q4全部A股上市公司净利润累计同比增速为-1.53%，2024Q1单季度净利润同比- 4.23%，环比+66.11%。2023Q4营收累计增速0.82%，2024Q1营收-1.32%， 营收增速由正转负。 全A两非：业绩同比下滑压力较大，2024Q1单季净利同比-5.53%， 2023Q4累计净利润同比-4.35%。2024Q1全部A股非金融、非石油石化 上市公司净利润同比增速为-5.53%，相较2023Q4继续下滑，压力较大，单季度净利润环比+96.27%，相较全A回升较快。营收方面，全A两非2024Q1累计增速为0.09%，2023Q4为3.00%，增速放缓明显。 图1：净利润累计增速：2023Q4全A两非同比-4.35%图2：净利润单季增速：2024Q1全A两非同比-5.53% 全A两非 全A 全A非金融 50 8 406 全A两非全A全A非金融 5.2 30 20 10 0 -10 -20 4 2 0 -2 -4 -6 -8 -10 -12 -14 -5.7 2022-12 -13.0 -9.8 -6.5 1.7 -5.9 -7.9 2023-03 2023-06 -11.7 2023-09 2023-12 2024-03 -11.6 2.6 1.9 4.5 -0.7 4.4 -5.5 -4.2 -4.9 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究注：增速单位为百分比（%），下同。 图3：净利润环比增速：2024Q1全A两非+96.27%，全A环比+66.11% 全A两非 121.9115.8 全A 全A非金融 96.3 93.8 73.0 66.1 12.9 10.9 -1.1 -4.0-2.0-2.8 -39.3 -40.5 -57.6 -55.3 -55.6 -54.5 140 120 100 80 60 40 20 0 -20 -40 -60 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 2024-03 -80 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图4：营收累计增速：全A两非2023Q4为3.00%图5：营收单季增速：全A两非2024Q1同增0.09% 全A两非 全A 全A非金融 全A两非全A全A非金融 5.2 4.5 4.6 3.9 3.9 3.6 3.2 2.7 2.8 2.0 1.2 1.2 0.9 0.6 0.1 -0.3 -0.9 -1.3 30 6 255 204 3 15 2 10 1 50 0-1 -2 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 2024-03 -5 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 两非利润表解析：2024Q1收入增长放缓拖累全A毛利，销售/管理/研发费用同比增速均有所收窄，财务费用同比下滑，整体费用率保持稳定，净利润单季同比延续下滑趋势，从全A两非利润表结构来看： 1）一季度毛利同比增长，毛利率同比小幅走阔，主要因营业成本同比下滑而收入同比增长。2024Q1全A两非营收总额12.9万亿元，较2023年 同期增长0.1%，成本总额10.7万亿元，同比下滑0.1%。毛利2.3万亿元，同比+1.4%。2024Q1全A两非毛利率17.6%，较2023Q1提升0.2pct。 2）费用率整体保持稳定，销售/管理/研发费用同比增速均有所收窄，财务费用同比下滑。2024Q1费用率为10.3%，同比略增0.3pct，费用总额 整体同比上升3.2%。其中，销售/管理/研发费用增速均较2023全年同比增速水平有所收窄，2024Q1财务费用同比-4.8%，财务费用率为1.0%，同比-0.1%，同比降幅明显。 3）归母净利润同比增速下滑，营业利润降幅略小于净利润。2024Q1全 A两非营业利润9359亿元，同比下降5.0%，归母净利润总额6755亿元，同比下降5.5%。营业利润至净利润之间，资产减值损失317亿元，公允价值变动净收益为-59亿元，同比明显减少。2023Q4累计归母净利润同比-3.9%，2024Q1全A业绩呈现回落压力。 科目 2024Q1 2023A 合计 同比 合计 同比 营业收入 129921 0.1% 571600 3.0% 营业成本 107066 -0.1% 471411 3.2% 毛利润 22855 1.4% 100189 2.2% 毛利润率 17.6% 0.2% 17.5% -0.1% 销售费用 4428 5.0% 19059 8.3% 管理费用 4451 3.2% 19139 4.8% 研发费用 3101 4.5% 15193 9.9% 财务费用 1350 -4.8% 5094 2.9% 财务费用率 1.0% -0.1% 0.9% 0.0% 费用合计 13330 3.2% 58485 7.1% 费用率 10.3% 0.3% 10.2% 0.4% 表1：全A两非利润拆解：毛利率改善，费用仍增，两非归母净利负增 资产减值损失 -317 -8.4% -5052 -2.3% 公允价值变动净收益 -59 -125.7% 170 147.8% 投资净收益 860 -13.7% 4503 -9.1% 营业利润 9359 -5.0% 37158 -4.5% 营业外收益 -13 -146.6% -296 23.4% 利润总额 9346 -5.4% 36862 -4.3% 所得税 1859 -4.8% 7571 -3.9% 净利润 7486 -5.5% 29291 -4.4% 净利率 5.8% -0.3% 5.1% -0.4% 归母净利润 6755 -5.5% 26111 -3.9% 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 注：1）费用合计=销售费用+管理费用+研发费用+财务费用。2）合计项目单位为亿元。3）计算采用一致可比口径，并对历史数据优先选择合并报表调整值。4）因个股汇总统计口径差异，增速相较前文略有不同。 板块方面，我们从主板、科创板、创业板、北证四方面分析各市场盈利 表现：2024Q1主板单季净利增速由正转负，科创板、创业板和北证净利润降幅环比明显收窄。 1）主板：2024Q1单季净利同比-4.4%，增速由2023Q4的正增长转负，单季度营收同比-1.5%。2023年主板上市公司净利润累计同比增速为 0.06%，2023Q4单季度增速为2.91%，2024Q1增速由正转负，为-4.38%。营收方面，2023年累计同增0.45%，2023Q4单季度增速为-1.02%，2024Q1增速进一步下滑至-1.49%。 2）科创板：2024Q1单季度净利同比-1.33%，降幅显著收窄，单季营收同比-2.43%