2023年及2024年一季报业绩点评：24Q1有所承压，积极应对期待改善

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024年5月6日 公司研究 24Q1有所承压，积极应对期待改善 ——千味央厨（001215.SZ）2023年及2024年一季报业绩点评 买入（维持） 事件：千味央厨2023年实现收入19.01亿元，同比增长27.69%，实现归母净利润1.34亿元，同比增长31.43%。4Q23/1Q24实现收入5.73/4.63亿元，同比增长25.02%/8.04%，实现归母净利润0.40/0.35亿元，同比增长23.15%/14.16%。 直营渠道快速修复，发力区域连锁客户。2023年公司直营/经销实现收入7.75/11.2亿元，同比增长50%/16%，其中1）直营：2023年直营客户受益于疫后修复，增长快速，公司核心的三大直营客户2023年实现收入4.0/1.3/0.7亿元，同比增长68%/60%/43%。此外，公司加大客户服务力度，2023年底，公司大客户数为197家，同比增长28%。目前大B客户市场的竞争有所加剧，但是我们认为公司有优秀的产品及服务能力，有望长期维持客户粘性，避免过度竞争影响盈利。此外2024年公司将重点开发区域连锁客户，亦有望获取可观增量；2）经销：2023年公司经销商数量达到1541个，同比增长34%，新增部分主要为细分渠道经销商，公司加大对核心经销商的扶持效果，2023年前20%经销商销售额同比增长18%。1Q24公司虽有承压，但公司积极应对市场竞争，继续发挥渠道及产品优势，后续成长性仍然值得期待。 各品类收入增长稳健，第二梯队品类动能强劲。2023年公司油炸/烘焙/蒸煮/菜肴类实现收入8.7/3.6/3.7/3.0亿元，同比增长24%/29%/26%/39%，各品类均保持稳健增速，其中菜肴类快速增长系蒸煎饺及预制菜的快速放量，此外，除核心单品外，公司亦有多个第二梯队产品快速增长，2023年烧麦类/年年有鱼类/春卷类实现收入1867/4672/5996万元，同比增长158%/94%/76%，其中年年有鱼类作为核心的宴席、聚餐场景品类，在电商助力下实现了BC互利，成为有别于传统米面产品的高增长次新品。 效率提升带动毛利率改善，盈利能力进一步优化。2023年公司毛利率为23.70%，同比提升0.29 pct，油炸/烘焙/蒸煮/菜肴类毛利率同比变动+0.25/-0.50/-1.79/+3.35 pcts，菜肴类毛利率改善明显，系蒸煎饺制作效率提升及成本下降。2023年公司销售费用率同比提升0.76 pcts至4.68%，系销售业务拓展带动人员薪酬增加，管理费用率同比下降0.91 pcts至8.43%，系规模效应。综合来看，2023年公司实现净利率6.97%，同比提升0.19 pct，盈利水平保持稳定。 盈利预测、估值与评级：考虑到当前消费环境仍有承压，我们下调2024-25年归母净利润预测至1.64/1.99亿元，较前次分别下调13%/21%，新增2026年归母净利润预测2.54亿元，当前股价对应2024-26年PE估值22/18/14倍，考虑公司大B渠道龙头优势明显，小B渠道持续扩张，维持“买入”评级。 风险提示：渠道拓展不及预期，成本持续上涨，物流受限。 公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 1,489 1,901 2,232 2,563 2,907 营业收入增长率 16.86% 27.69% 17.40% 14.85% 13.43% 净利润（百万元） 102 134 164 199 254 净利润增长率 15.20% 31.76% 22.41% 21.28% 27.60% EPS（元） 1.18 1.55 1.66 2.01 2.56 ROE（归属母公司)（摊薄） 9.61% 11.05% 8.46% 9.31% 10.62% P/E 31 23 22 18 14 P/B 2.9 2.6 1.8 1.7 1.5 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-04-30 ，2022-23年末股本数为0.87/0.87亿股，预计24-26年末股本数为0.99亿股。 当前价：35.96元 作者 分析师：叶倩瑜 执业证书编号：S0930517100003 021-52523657 yeqianyu@ebscn.com 分析师：杨哲 执业证书编号：S0930522080001 021-52523795 yangz@ebscn.com 分析师：李嘉祺 执业证书编号：S0930523070005 021-52523658 lijq@ebscn.com 分析师：董博文 执业证书编号：S0930524030003 021-52523798 dongbowen@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 0.99 总市值(亿元)： 35.70 一年最低/最高(元)： 33.75/74.51 近3月换手率： 84.49% 股价相对走势 -52%-36%-21%-5%10%05/2308/2311/2301/24千味央厨沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -21.80 -12.35 -35.40 绝对 -19.88 -3.51 -46.68 资料来源：Wind 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 千味央厨（001215.SZ） 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 1,489 1,901 2,232 2,563 2,907 营业成本 1,140 1,450 1,697 1,935 2,184 折旧和摊销 44 58 76 81 87 税金及附加 12 15 18 21 23 销售费用 58 89 83 103 113 管理费用 139 160 201 226 253 研发费用 16 21 25 28 32 财务费用 2 6 1 -7 -10 投资收益 0 -1 0 0 0 营业利润 123 161 212 263 320 利润总额 129 174 216 262 335 所得税 28 42 52 63 80 净利润 101 133 164 199 254 少数股东损益 -1 -2 0 0 0 归属母公司净利润 102 134 164 199 254 EPS(元) 1.18 1.55 1.66 2.01 2.56 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 211 199 223 236 300 净利润 102 134 164 199 254 折旧摊销 44 58 76 81 87 净营运资金增加 37 100 69 84 80 其他 28 -93 -86 -129 -121 投资活动产生现金流 -251 -292 -197 -150 -100 净资本支出 -221 -244 -200 -150 -100 长期投资变化 30 29 0 0 0 其他资产变化 -60 -77 3 0 0 融资活动现金流 88 -5 552 7 10 股本变化 0 0 13 0 0 债务净变化 113 21 -10 0 0 无息负债变化 26 46 16 33 42 净现金流 48 -98 578 92 210 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产 1,587 1,809 2,543 2,774 3,071 货币资金 381 282 861 953 1,163 交易性金融资产 0 0 0 0 0 应收账款 67 99 116 130 148 应收票据 0 5 6 7 8 其他应收款（合计） 7 4 0 0 0 存货 182 228 264 297 331 其他流动资产 24 23 40 56 73 流动资产合计 670 651 1,297 1,456 1,737 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 30 29 29 29 29 固定资产 633 919 930 941 939 在建工程 100 41 136 181 188 无形资产 38 75 74 72 71 商誉 0 11 11 11 11 其他非流动资产 32 14 30 30 30 非流动资产合计 917 1,158 1,246 1,319 1,334 总负债 526 593 600 633 675 短期借款 15 0 0 0 0 应付账款 191 222 256 288 321 应付票据 0 0 0 0 0 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 0 1 1 1 1 流动负债合计 350 376 414 446 489 长期借款 147 184 184 184 184 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 0 0 0 0 0 非流动负债合计 176 218 186 186 186 股东权益 1,061 1,216 1,942 2,142 2,396 股本 87 87 99 99 99 公积金 605 630 1,196 1,196 1,196 未分配利润 417 526 674 873 1,128 归属母公司权益 1,061 1,215 1,942 2,141 2,396 少数股东权益 0 0 0 0 0 盈利能力（%） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 毛利率 23.4% 23.7% 24.0% 24.5% 24.9% EBITDA率 11.9% 12.3% 12.9% 13.3% 13.7% EBIT率 8.4% 8.8% 9.6% 10.1% 10.7% 税前净利润率 8.7% 9.2% 9.7% 10.2% 11.5% 归母净利润率 6.8% 7.1% 7.4% 7.8% 8.7% ROA 6.4% 7.3% 6.5% 7.2% 8.3% ROE（摊薄） 9.6% 11.1% 8.5% 9.3% 10.6% 经营性ROIC 9.5% 9.4% 10.3% 11.4% 12.9% 偿债能力 2022 2023 2024E 2025E 2026E 资产负债率 33% 33% 24% 23% 22% 流动比率 1.91 1.73 3.13 3.26 3.55 速动比率 1.39 1.12 2.50 2.60 2.88 归母权益/有息债务 6.13 6.27 10.54 11.62 13.00 有形资产/有息债务 8.66 8.66 13.27 14.51 16.12 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 销售费用率 3.92% 4.68% 3.70% 4.00% 3.90% 管理费用率 9.34% 8.43% 9.00% 8.80% 8.70% 财务费用率 0.11% 0.31% 0.04% -0.27% -0.33% 研发费用率 1.06% 1.11% 1.10% 1.10% 1.10% 所得税率 22% 24% 24% 24% 24% 每股指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 每股红利 0.17 0.19 0.00 0.00 0.00 每股经营现金流 2.43 2.30 2.25 2.37 3.03 每股净资产 12.24 14.02 19.56 21.57 24.13 每股销售收入 17.18 21.94 22.48 25.82 29.29 估值指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E PE 31 23 22 18 14 PB 2.9 2.6 1.8 1.7 1.5 EV/EBITDA 18.3 14.5 11.1 9