海外布局加速，耗材比例提升

投资要点 事件：公司发布]2023年年报和2024年一季报，23年实现收入15.05亿元，同比增长22.68%，实现归母净利润1.73亿元，同比增长40.76%；24Q1实现收入2.73亿元，同比增长2.08%，实现归母净利润0.35亿元，同比增长5.44%。 产销提升赋能成长。23年公司风机过滤单元及过滤器产品实现收入12.98亿元，同比增长2.4%，毛利率28.13%，同比下降2.96pp；实现产量432万台/片，同比增长8.95%，销售量405万台/片，同比增长14.3%。23年公司毛利率达27.25%，同比下降0.57pp，净利率11.48%，同比提升1.38%，期间费用率为15.32%，同比下降0.29pp。 拓展存量替换市场，耗材比例提升。23年公司替换耗材收入占总营收的比例约为30%，未来有进一步提升和扩展的空间，随着替换耗材收入占比逐渐提升，公司业务模式有望转为工业消费品模式，盈利稳定性和现金流回款也会逐步提升。 海外布局加速。23年公司境外营收1.7亿元，同比增长30.8%，毛利率达26.69%，国外产能方面，根据2023年年报及公司公开投资者调研纪要披露，截至2023年10月公司在马来西亚的产能约为5000万人民币，另有两间新厂房预计于2024年第一季度开始投入生产，产能扩充后，公司海外的产能将提升至2.0亿人民币，海外业绩释放在即。 国产半导体洁净室龙头，专精特新“小巨人”。公司的主营业务聚焦于半导体超洁净厂房，是半导体领域洁净装备（风机过滤单元）和耗材（过滤器）的国产化龙头企业，下游客户覆盖国内外知名半导体龙头厂商，目前公司国内半导体洁净室市场份额占比30%。在AI和芯片技术快速迭代等因素推动下，2024年半导体市场需求有望触底回升，公司加速布局新兴半导体产业链东南亚市场，海内外双布局驱动收入高增长。 盈利预测与投资建议：公司作为国内半导体洁净室龙头，在手订单丰富，当下正处于产能快速扩张时期，成长性较高。我们预计公司2024-2026年EPS分别为1.77/2.27/2.67元，对应PE分别为18.25X/14.26X/12.12X，给予2024年25倍PE，目标价44.25元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：产能建设不及预期风险；订单不及预期风险；上游原材料波动风险。 指标/年度 1国产半导体洁净室龙头，专精特新“小巨人” 1.1深耕空气净化领域二十载，专注于半导体洁净室领域 专注于半导体洁净室领域，专精特新“小巨人”企业。公司创立于2001年，主要产品有风机过滤单元、过滤器、空气净化设备、工业除尘除油雾设备、VOCs治理设备等，主要应用于洁净室空气净化，聚焦于半导体、生物医药等行业。公司高度重视研发创新，拥有基于自主知识产权的16项核心技术，实验室通过了国家“CNAS认可”，2021年，公司获工信部国家级专精特新“小巨人”企业，2022年，公司于科创板上市。 图1：公司成立于2001年，专注于半导体洁净室领域 公司股权集中度较高，业务布局国际化。截至2023年末，美埃国际为公司控股股东，合计持股占比48.7%，实际控制人为蒋立，蒋立通过T&U、宝利金瑞、美埃集团三家控股公司间接控制美埃国际，并最终实际控制美埃科技。公司高管具备国家化视野，核心团队成员中共有5位董监高具有外籍背景，董事长Yap Wee Keong（叶伟强）为马来西亚国籍，为公司进军海外市场尤其是东南亚市场打下基础。 图2：公司股权结构（截至2024年4月26日） 1.2盈利能力稳定，注重研发投入驱动高成长 公司盈利能力稳定，过滤器和风机过滤单元为公司主要业务。截至2023年末，公司实现营业收入15.1亿元，同比增长22.7%，实现归母净利润1.7亿元，同比增长40.8%，2017-2023年公司营业收入和归母净利润CAGR分别达24.3%和40.0%，盈利能力稳定。 截至2024Q1公司过滤器和风机过滤单元收入占比达85.7%，毛利占比达89.0%，为公司贡献主要业绩。 图3：24Q1公司实现营收2.7亿（+2.1%） 图4：24Q1公司实现归母净利润0.35亿（+5.4%） 图5：风机过滤单元和过滤器贡献主要收入 图6：2017-2023年公司毛利结构 费控能力优异支撑净利率同步增长，研发投入驱动高成长。2017-2023年，随着生产规模效应公司费控能力持续优化，截至24Q1公司销售净利率达12.95%。公司注重研发投入创新，截至2024Q1年研发费用率持续提升至4.79%，公司研发投入达0.13亿元，同比增长3.6%。 图7：2017-24Q1公司销售净利率持续提升 图8：公司费用管控能力持续优化 图9：2017-24Q1研发费用及研发费用率 图10：2017-2023年公司研发人员数量 2自研+优质客户构建护城河，全球布局开拓新增长曲线 2.1产品应用广泛，下游客户资源优质 公司下游应用以半导体领域为主，提供多领域方案空间广阔。公司产品主要应用于电子半导体、医疗机构等多个行业。根据投资者关系活动记录，目前公司在国内半导体洁净室领域市占率约30%，位居行业第一。同时，公司多元化的产品为拓展至其他领域奠定坚实基础。 图11：公司多元化的产品和全方位的解决方案 优质客户粘性强，单一客户依赖性较低。通过多年深耕，公司已突破各个下游行业领军企业，包括天马微电子、中芯国际、华星光电、京东方、辉瑞制药、雀巢、苹果等各领域领军企业。公司与京东方、中国电子等企业均保持长年合作，客户粘性较强；2023年公司前五大客户收入占比已由43%降至37.1%，对单一客户依赖性降低，客户结构多元化。 图12：2019-2023年公司前五大客户收入和占比情况 图13：公司各行业案例 2.2研发优势显著，打造高技术壁垒 技术创新为公司发展持续赋能。公司坚持研发创新，截至2023年末，公司累计获得307个知识产权，包含26项发明专利和75项实用新型专利，较2022年同比分别增长了4、9个。此外，公司投入近2000平方米的研发测试空间，拥有超过二十个专业研发实验室，实验室符合多项国内外专业标准。公司还与国内外多所知名院校展开产学研合作和技术交流，研发优势持续为公司发展提供源源动力。 图14：截至2023年末公司累计获得的知识产权 图15：美埃科技研发实验室 产品性能优于同行。（1）以风机过滤单元为例，公司产品总静压（在一定面风速（风量）下克服一定阻力输出洁净空气的能力）较高，耗电量较低。（2）以高效/超高效过滤器为例，同等效率级别下，公司产品阻力最低，处于优势地位，可实现低耗能、低噪音运行。 表1：同行业可比公司FFU技术指标 表2：高效/超高效过滤器技术指标对比 2.3全球化布局，打开需求空间 全球化布局海外子公司和生产基地。公司立足于中国市场，不断向东南亚等半导体新兴产业区域布局，目前已经拥有7个境内生产基地和2个境外生产基地，正大力拓展东南亚海外市场，先后成立了美埃制造、美埃新加坡、美埃泰国、美埃日本研究所株式会社等公司，分别负责开拓马来西亚、新加坡、泰国、日本等市场。未来公司将继续开拓欧盟，北美和中东市场。 表3：公司境外子公司与参股公司情况 国外收入持续增加，2018-2023年CAGR达36%。公司国外收入占比持续增长，2023年公司实现国外收入1.7亿元，占比达11.3%，2018-2023年公司国外收入复合增速接近36%，根据公司投资者关系活动记录，2023年新签订单中海外收入约占15-20%，通过全球化布局子公司和生产基地，海外需求有望持续挖掘。 图16：2018-2023年公司国外收入占比逐渐提升 图17：2018-2023年公司分地区收入情况 3盈利预测与估值 3.1盈利预测 关键假设： 风机过滤单元及过滤器方面： （1）考虑到公司募投项目产能逐渐释放，我们假设2024-2026年产量分别增加43/57/80万台（片）； （2）考虑到全球半导体市场有望触底反弹，我们假设2024-2026年产销率分别达98%/99%/100%。 基于以上假设，我们预测公司2024-2026年分业务收入成本如下表： 表4：分业务收入及毛利率 3.2相对估值 我们选取再升科技、金海高科作为可比公司，两家可比公司分别在空气设备、过滤器业务上与公司业务相似，同行业公司2024年平均PE为23.28倍。公司作为国内半导体洁净室龙头 ，在手订单丰富 ，当下正处于产能快速扩张时期， 成长性较高。我们预计公司2024-2026年EPS分别为1.77/2.27/2.67元，对应PE分别为18.25X/14.26X/ 12.12X，给予2024年25倍PE，目标价44.25元，首次覆盖给予“买入”评级。 表5：可比公司估值 4风险提示 产能建设不及预期风险；订单不及预期风险；上游原材料波动风险。