GB200铜线缆详解

1、金达股份与铜线缆市场前景在对金来股份的跟踪中，我们了解到其镀银铜线产品下游需求非常旺盛。与金达股份及其子 公司的交流中，我们发现这个细分市场值得关注，尤其是 0 到 1 的增长阶段。我们从 3 月 22 日开始向市场公开推荐金达股份，市场反馈积极，推荐后十分钟内股价涨停，随后几个 交易日也得到了市场的认可。金达股份和沃尔克台是我们关注的重点。金达股份的子公司恒丰特导在产业链中占据重要地 位，国内 约 80%至 90%的镀银铜线由其供应，下游客户包括多家工业公司。尽管其距离终端 市场较远，我们对其价值量的预估尚未明确。之前有关于产品重量的误解，实际重量可能存 在疑问。沃尔克台则因其下游市场更接近安菲诺或英伟达，其价值量和市场弹性较大。我们对这两家 公司都持 乐观态度，并推荐投资者关注。 金达股份是国内电磁线的龙头企业，去年出货量约为 31 万吨，同比增长 5%至 6%。在新能源车领域，扁线和铝带铜线等产品增长显著。金达股份在 GB200 铜线缆领域处于产业链上游，专注于生产裸铜线并进行镀银工艺处理。整个产业链的流程如下：金达股份生产镀银铜线，经过同感加工成细铜线，再进行镀银工艺 处理，随 后进行退款和后处理，最终将产品交给代工厂商如安菲诺上海、乐亭、百通等。这 些代工厂商会对铜缆进行外包装加工，增加扎带、包捆带等附件，形成线缆产品。安菲诺等 公司将线缆组装成连接器，供给英伟达等企业，最终用于机柜等设备。恒丰特导是金来股份控股 80%的子公司，是全球镀银铜线领域的龙头企业，市占率在国内高 达 85%以上，海外市场也表现强劲。除了镀银铜线，恒丰特导还生产镀镍和镀锌产品。去年，恒丰特导向主要客户如乐平、泰科、百通、安菲诺、立讯、兆龙互联、金信诺等出货约 1700 吨，其中高速镀银线 610 吨，拥有 3000 至 3500 吨的产能。公司还计划在北美建厂，以满足下游客户需求，同时应对海外竞争对手在品控和产品方面的 不足。 2、GB200 铜线缆需求增长与市场前景对，根据公司的反馈，下游需求预计将在第三季度开始增长。目前，整个市场对下游的前景 持乐观态度。以乐平为例，在四月初的十天内，就收到了 6到 7 吨的订单。整个第一季度的 出货量与去年相比翻了一番，立讯精密的出货量也实现了翻倍。这些数据都是在 GB200 铜 线缆尚未开始量产之前的情况，反映出下游需求的旺盛增长。预计第三季度 GB200 铜线缆 量产后，出货量将超出预期。此外，从长远来看，国内的华为、阿里、腾讯、快手等终端企业都有意愿进行产品迭代。华 为浪潮等 企业作为机柜制造商，也将紧跟国际巨头的步伐。（更多及时机构交流关注公众号：冷梦半菱）更多一手调研纪要和研报数据加 V：tao_csyy）目前，赵龙、金信诺等公司已成为直接 客户，尽管目前还处于相对早期的验证阶段，但与海外的指引相比，订单量并不多。然而，从产业趋势来看，未来整体的需求量和确定性都是乐观的。关于单机柜的用量，我们目前的估计是大约 100 公斤。我们有一个详细的测算表，当时推荐 时 已经有了大致的详细测算。具体数据在此不作详细介绍。之前有观点认为一个机柜的用量 为 2 公斤，这忽略了线缆内部可能存在的重组。实际上，考虑到两根线是双向的，如果只考 虑一根，直径可能不到 1 毫米，约 0.45 毫米的导线，要承载每秒 224G 的传输速率，这似乎 不太 现实。根据我们目前掌握的信息，更倾向于一组两到三根，可能有八组，形成一根导线。因此，整个用量不太可能是几公斤的数量级，也不会达到上吨。目前，我们按照 100 公斤的 标准进行规划。与公司或其他市场参与者的讨论表明，这个数字相对合理。如果按照 100 公斤的用量计算，公司的产品线下可能在 2000 吨到 2500 吨之间。 以 2000 吨 计算，每吨可能获得 3 万元的净利润。这样算下来，一台机器的净利润约为 3000 元。按照明年 5 万台的产量，大约对应 1.5 亿元的业绩弹性。如果按照 80%的控股比例计算，权益为1 .2 亿元。公司去年的业绩在 4 亿多元，今年可能达到 4.5 亿到 5 亿元。因此，明年的增量可 能带来大约 25%的业绩弹性。 这一部分应该能提供相对较好的估值。当然，我们在此保持谨慎，没有考虑其他客户的潜在 需求，也没有考虑潜在的价格上涨可能性。公司之所以可能涨价，首先是因为在国内市场的占有率高达 85%。其次，扩展难度较大，主要是因为核心评审环节是镀银，而镀银需要使用 一种剧毒物质——净化物，这是受到严格管控的。3、GB200 铜线缆投资前景分析根据我们了解到的情况，新批的产能目前很难获得批准。如果 公司想要在现有基础上扩展，可能需要进行报备。由于该公司是国内唯一生产该产品的企业，其破产过程相对容易。同时， 公司还拥有 3000 至 3000 百吨的产能。我们认为，在这一相对稀缺的环节中，公司几乎 处于 垄断地位，因此具有一定的定价权。因此，这可能是一个值得长期观察的期权机会。接下来，我将简要介绍兴达公司的其他两块特色业务。首先是铝线带铜线业务，去年公司增长了约 8%，出货量达到 6 万吨。这一增长逻辑与铜价上涨有关，因为铜线价格上涨可能会 被铝线替代。目前，像松下和三菱这样的公司已经在三匹以下的空调中实现了全铝设计，预计未来电机行业也将跟进。因此，如果铜价持续上涨或维持在高位，我们预计今年将有较大的增量。另一块业务是超导材料。公司与西部超导合作，后者是低温超导材料的龙头企业，加工电磁 线。去年是小批量生产，但今年预计产量将达到 8000 万米。同时，公司还是上海超导——高温超导材料的龙头企业——的第一大股东，持股接近 20%。未来，公司还计划与上海超导 进行更多合作。总体而言，公司是超导材料领域最核心的原材料供应商。至于公司的行业地位，无疑是整条产业链中最强的。其下游客户包括所有高速铜线缆的供应 商。目前，下游市场的扩张非常积极，一季度的增长达到了三倍。我们将持续关注后续情况。接下来是沃尔核材的基本情况。公司的业绩非常出色，已经发布了 2023 年年报和 2024年第 一季度报告。2023 年，公司利润达到 7 亿，同比增长 14%。第一季度的利润超出预期，发 布后股价立即涨停。预计规模净利润在 1.7 亿到 2 亿之间，同比增长 70%到100%。从 2023 年的情况来看，公司下游市场主要包括电子产品，其中电子产品的营收达到 22.5 亿，同比增长5%。主要产品包括热缩材料和电力产品，这部分营收约为12.78亿，同比增长22.3%。此外，（更多及时机构交流关注公众号：冷梦半菱）更多一手调研纪要和研报数据加 V：tao_csyy）还有电线业务，包括高速通信线、汽车线和工业线等，去年也实现了较高的收益。公司还在新能源产品领域进行拓展，尤其是充电枪业务，第一季度实现营收约 8.6 亿。2023 年，新能源产品实现营收 8.6 亿，同比增长近 30%。公司还开发了大功率液冷产品，并有望 吸引更多大客户。根据我们的推断，公司的产品下游市场非常广泛，但主要还是与线材相关。目前，我们不考虑 GB200 铜线带来的增量。我们预计 2024 年公司的营收将在 8 到 9 亿之间，目前市盈率不到 20 倍。展望 2025 年，营 收可能超过 10 亿。因此，公司主业的增长仍然稳健且客观。接下来，我们将讨论 GB200 铜 线的弹性。根据产业链调研和与专家的交流，我们了解到埃菲诺的成品与下游英伟达的报价情况。如果是 36 号 NVL36 铜线，报价约为 12 万人民币；如果是 NVL36 铜 线，报价约为 16 万人民币。根据最近的市场调整情况，预计到明年，36 号铜线的需求可能达到 3.3 万台，72 号铜线的需求可能达到 2.5 万台。4、GB200 铜线缆投资前景分析根据艾菲诺的报价，该产品的价值量约为 80 亿人民币。 这个价值量是按照其报价估算的，但报价并不直接反映沃尔合财或乐亭的出货量。假设 IC 诺的毛利率约为 50%，那么 80 亿的 50%即为 40 亿人民币，这可以被视为沃尔和台或线缆环节的潜在市场规模。目前，与产业链的交流显示，安菲诺在上海拥有一定的自由产能，目前产值约为 2.5 亿，预 计 未来将扩大至 10 亿。这其中可能包括一些传统业务，如线缆加工。假设这 10 亿全部面向GB200 级别，那么基础市场规模可能达到 20 亿，剩余的 30 亿产值可能需要外包。但这也意 味着会产生额外的成本。 近期，业内讨论了外包量的问题。从 IC 行业的角度来看，外包是一个趋势，但具体原因尚 不明确。经调研，上海分部更多地承担研发和中试性质的生产任务。目前，产能已从 2.5 亿 扩大到10 亿，但未来是否能持续扩张尚不明确。目前没有了解到更多的扩张计划，因此我 们暂时假设外包产值为 30 亿。根据产业链调研，包括与沈宇和安澜等的交流，我们对乐行在该环节获得高市场份额持乐观 态度。考虑到 24G 产品的国内生产商并不多，我们认为乐行可能获得 80%的市场份额，预计营收约为 24 亿人民币。进一步分析 24 亿营收的成本构成，银铜线缆大约占总售价的 25%，其他如高分子注塑原材 料、注塑工艺、包装、设备折旧和能源消耗等成本也大约占 25%。鉴于银铜线缆在原材料中 占比较高，我们保守估计原材料成本占 50%，从而得出大约 5%的毛利率。再考虑到期间费 用率，如果净利率能达到 30%，那么利润大约为 7 亿人民币。考虑到 90%的股权分配，整个 产业的业绩可能超过 6 亿人民币，这是对明年的预测。估值方面，如果整体给予 20 倍市盈率，市值可达 300 亿至 320 亿人民币。如果分开 估值，主业 10 亿给予 15 倍市盈率，即 150 亿人民币；线缆业务 6 亿给予 30 倍市盈率，即 180 亿 人民币，总市值也在 300 多亿人民币左右。这个估值并未包括子公司及其他友商的动作，如 molex、泰科、华为浪潮等可能带来的增量，这些都是全球产业领导者的影响力，推动整个 行业发展。我们认为这也是未来的可能性。关于未来可能出现的情况，我们不应过于乐观。如果需求直线上升，而供给未能迅速释放，价格可能会有上升空间，但这也是一个相对遥远的预期。总体而言，我们认为当前时点，推荐关注这两家公司。黄龙和老产业链地位最强，沃尔合财的业绩弹性较大。会议助理询问是否有投资者希望交流，因为我们对上一轮的讨论较为熟悉，可以进行深入讨论。如果没有问题，今天的会议就到此结束。如果大家有疑问，可以随时交流。我们与上游的关系更为紧密，可以进行一些验证。从宏观角度来看，全球龙头英伟达开启了这个从 0 到 1成长的环节，中国人也能参与其中，我们也有验证渠道。未来的发展从产业角度来看非 常确定。因此，我们鼓励大家关注并跟踪这个行业。感谢大家参加本次电话会议，会议到此结束，祝大家生活愉快，再见。