2023年报及2024年一季报点评：业绩连续兑现高速增长预期

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 公司研究 汽车零部件III 2024年05月05日 上声电子（688533）2023年报及2024年一季报点评 推荐 （维持） 业绩连续兑现高速增长预期 目标价：36.5元 当前价：29.18元 事项：  公司发布2023年报及2024年一季报，2023年实现营收23.3亿元、同比+32%，归母净利1.59亿元、同比+82%，扣非净利1.56亿元、同比+1.4倍。1Q24实现营收6.0亿元、同比+32%，归母净利0.58亿元、同比+95%，扣非净利0.42亿元、同比+51%。 评论：  1Q24营收符合预期。1Q24公司实现营收6.0亿元、同环比+32%/-18%，环比主要靠大客户销量展现营收韧性。  1Q24扣非净利受益于原材料降价超预期，毛利率在年降压力下企稳。1Q24公司实现归母净利0.58亿元、同环比+95%/+13%，净利率9.8%、同环比+3.1PP/+2.6PP，扣非净利0.42亿元、同环比+51%/-15%，具体地： 1) 非经：0.16亿元，其中政府补助0.19亿元、同比+0.19亿/环比+0.15亿元，初步数值在上个月3/29已公告； 2) 毛利率：24.7%、同环比+1.3PP/-3.2PP，其中估计4Q23有部分稀土补偿计入毛利而1Q24没有。1Q营收环比-18%，所以规模是负向影响，大客户年降也有一定影响，但钕铁硼稀土价格同环比-40%/-15%，一定程度上对冲了毛利率的下滑幅度。 3) 期间费率：16.9%、同环比+1.2PP/+1.4PP，其中财务费率1.5%、同环比+2.0PP/+1.3PP，其中1Q人民币中间价兑欧元升值2.3%； 4) 减值：4Q23减值合计损失0.36亿、1Q23为盈利0.04亿，对应环比影响净利率5.6PP。  公司的核心投资要点在于市场扩容、ASP提升、国产替代及商业模式变革： 1） 车载扬声器随消费升级不断增配从而推动行业扩容。上声全球市场份额约13%，国内份额第一，2023年达到13.1%，远期销量有望从当前接近8000万只升至1亿只+。 2） 高端声学系统上车，公司成为国产替代先锋、推动行业趋势。公司目前已实现对蔚来全面配套，前期已新获蔚来、理想、零跑、华为金康等车企的声学系统新定点，未来客户及项目有望进一步扩大。 3） 随产品升级，商业模式有望变化，壁垒及ROE有望提升。公司产品/业务从扬声器到声学系统，再到调音，价值量走高，商业模式从单一零件制造到系统部件制造，再到人力服务，壁垒相应变化、投资回报也有望相应变化，是当前国内汽车零部件行业少有的三段模式变化型发展企业。沿演进方向，我们预计公司产品净利率将从6-7%提至10%+，ROE有望在10%左右基础上进一步提升。  投资建议：消费升级、行业竞争带动汽车声学市场升级扩容，公司扬声器、声学系统业务已获可观新项目支撑，调音服务有望突破，业绩与商业模式迎来积极变化。根据2023年报及2024年一季报、新能源客户定点放量预期，我们将公司2024-2025年归母净利预期由2.08亿、2.56亿元调整为2.33亿、3.00亿元，并引入2026年归母净利预期3.74亿元，对应增速+47%、+28%、+25%，对应当前PE 20倍、16倍、12倍。根据公司历史估值、板块当前估值及滚动订单带来的业绩实现预期，我们将公司2024年目标PE由30倍调整为25倍，目标价相应调整为36.5元。维持“推荐”评级。  风险提示：汽车产销不及预期，功放新项目获取不及预期，原材料、运费涨价、人民币升值等。 [ReportFinancialIndex] 证券分析师：张程航 电话：021-20572543 邮箱：zhangchenghang@hcyjs.com 执业编号：S0360519070003 证券分析师：李昊岚 邮箱：lihaolan@hcyjs.com 执业编号：S0360524010003 公司基本数据 总股本(万股) 16,000.00 已上市流通股(万股) 16,000.00 总市值(亿元) 46.69 流通市值(亿元) 46.69 资产负债率(%) 52.92 每股净资产(元) 8.29 12个月内最高/最低价 52.60/22.25 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《上声电子（688533）2023年业绩预告点评：营收净利均历史新高，放量逻辑兑现》 2024-01-21 《上声电子（688533）2023年三季报点评：业绩进一步改善，增长逻辑持续兑现》 2023-11-02 《上声电子（688533）2023年中报点评：持续改善，净利新高》 2023-08-30 -47%-23%1%25%23/0523/0723/0923/1224/0224/042023-05-04~2024-04-30上声电子沪深300华创证券研究所 上声电子（688533）2023年报及2024年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 2,326 3,043 3,897 4,644 同比增速(%) 31.5% 30.8% 28.0% 19.2% 归母净利润(百万) 159 233 300 374 同比增速(%) 82.4% 46.9% 28.5% 24.7% 每股盈利(元) 0.99 1.46 1.87 2.34 市盈率(倍) 29 20 16 12 市净率(倍) 3.6 3.1 2.7 2.4 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2024年4月30日收盘价 上声电子（688533）2023年报及2024年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 472 610 710 773 营业总收入 2,326 3,043 3,897 4,644 应收票据 20 13 26 26 营业成本 1,734 2,270 2,915 3,497 应收账款 737 921 1,179 1,406 税金及附加 11 15 19 23 预付账款 7 9 12 14 销售费用 43 57 72 56 存货 309 405 520 623 管理费用 169 221 279 328 合同资产 0 0 0 0 研发费用 149 195 246 288 其他流动资产 207 255 313 368 财务费用 -1 12 16 17 流动资产合计 1,753 2,214 2,760 3,211 信用减值损失 -26 -15 -14 -16 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -26 -15 -13 -15 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 0 2 2 1 固定资产 533 578 616 655 投资收益 -2 2 2 3 在建工程 345 394 448 534 其他收益 20 19 19 19 无形资产 66 71 76 82 营业利润 186 266 346 427 其他非流动资产 187 193 198 204 营业外收入 1 3 4 4 非流动资产合计 1,131 1,235 1,338 1,475 营业外支出 3 7 7 7 资产合计 2,884 3,449 4,097 4,686 利润总额 184 263 342 424 短期借款 327 427 577 677 所得税 25 29 42 50 应付票据 0 7 11 8 净利润 159 233 300 374 应付账款 362 524 670 780 少数股东损益 0 0 0 0 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 159 233 300 374 合同负债 26 34 44 52 NOPLAT 158 245 314 389 其他应付款 92 94 96 98 EPS(摊薄)（元） 0.99 1.46 1.87 2.34 一年内到期的非流动负债 27 27 27 27 其他流动负债 148 186 246 289 主要财务比率 流动负债合计 982 1,300 1,671 1,931 2023A 2024E 2025E 2026E 长期借款 101 140 180 229 成长能力 应付债券 473 492 512 512 营业收入增长率 31.5% 30.8% 28.0% 19.2% 其他非流动负债 23 24 26 26 EBIT增长率 149.9% 50.7% 30.1% 23.2% 非流动负债合计 597 656 718 767 归母净利润增长率 82.4% 46.9% 28.5% 24.7% 负债合计 1,579 1,956 2,389 2,698 获利能力 归属母公司所有者权益 1,301 1,486 1,700 1,976 毛利率 25.5% 25.4% 25.2% 24.7% 少数股东权益 4 6 9 11 净利率 6.8% 7.7% 7.7% 8.1% 所有者权益合计 1,305 1,493 1,709 1,988 ROE 12.2% 15.7% 17.6% 18.9% 负债和股东权益 2,884 3,449 4,097 4,686 ROIC 9.2% 11.8% 13.0% 13.9% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 54.8% 56.7% 58.3% 57.6% 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 债务权益比 72.9% 74.4% 77.3% 74.0% 经营活动现金流 237 206 161 243 流动比率 1.8 1.7 1.7 1.7 现金收益 222 321 397 478 速动比率 1.5 1.4 1.3 1.3 存货影响 31 -96 -115 -104 营运能力 经营性应收影响 -135 -164 -260 -213 总资产周转率 0.8 0.9 1.0 1.0 经营性应付影响 3 171 152 109 应收账款周转天数 103 98 97 100 其他影响 117 -26 -13 -28 应付账款周转天数 74 70 74 75 投资活动现金流 -640 -169 -174 -218 存货周转天数 67 57 57 59 资本支出 -450 -174 -179 -218 每股指标(元) 股权投资 0 0 0 0 每股收益 0.99 1.46 1.87 2.34 其他长期资产变化 -191 5 5 1 每股经营现金流 1.48 1.29 1.01 1.52 融资活动现金流 318 101 113 38 每股净资产 8.13 9.29 10.63 12.35 借款增加 334 158 210 149 估值比率 股利及利息支付 -44 -95 -118 -143 P/E 29 20 16 12 股东融资 2 2 2 2 P/B 4 3 3 2 其他影响 26 36 19 30 EV/EBITDA 23 16 13 11 资料来源：公司公告，华创证券预测 上声电子（688533）2023年报及2024年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 汽车组团队介绍 组长、首席分析师：张程航 美国哥伦比亚大学公共管理硕士。曾任职于天风证券，2019年加入华