资产配置周报（2024-5-4）：风格或重回价值占优

固定收益类●证券研究报告 策略报告 风格或重回价值占优 资产配置周报（2024-5-4） 分析师罗云峰SAC执业证书编号：S0910523010001luoyunfeng@huajinsc.cn分析师牛逸SAC执业证书编号：S0910523040001niuyi@huajinsc.cn分析师杨斐然SAC执业证书编号：S0910523050002yangfeiran@huajinsc.cn 投资要点 一、国家资产负债表分析 负债端。最新更新的数据显示，3月实体部门负债增速录得10.2%，前值10.2%，符合预期，预计4月实体部门负债增速进一步小幅下降至10.1%附近，5月或有小幅和短暂的扩表情况出现。按照两会给出的财政目标匡算，年末实体部门负债增速降至9.5%附近，稳定宏观杠杆率的大方向没有动摇。金融部门方面，上周只有两个交易日，资金面边际上有所收敛，货币配合财政，在政府部门负债增速趋势下行前提下，预计货币政策年内区间震荡，整体保持中性。 相关报告 3月全社会债务数据综述-金融市场剩余流动性或进入递减阶段2024.5.4 财政政策。上周政府债（包括国债和地方债）净增加137亿元（略低于计划的185亿元），按计划本周政府债净增加1661亿元，3月末政府负债增速为11.4%，前值12.0%，预计4月末进一步下降至10.4%，5月或有上行。按照两会给出的财政目标匡算，年末政府负债增速将降至9.9%附近。 2024年4月信用债市场跟踪2024.5.2 一 季 度 转 债 型 固 收+基 金 持 仓 分 析2024.4.30 4月PMI点评-产需矛盾继续扩张2024.4.30地方债发行计划半月报-2024年二季度地方债发行计划已披露22327亿元2024.4.29 货币政策。按周均计算，上周资金成交量环比下降，资金价格环比上升，期限利差有所收敛，剔除掉季节效应，资金面边际上有所收敛。 资产端，两会给出全年实际经济增速目标在5%左右，按照赤字和赤字率（3%）倒推，全年名义经济增速目标在7.4%。 二、股债性价比和股债风格 我们对中国2024年的整体展望如下。中国是资本金融项目不完全开放的经济体，各类资产价格主要受国内资产负债表两端变化的影响，预计2024年资产端实际GDP增速平稳运行，在4-5%之间窄幅波动；负债端在稳定宏观杠杆率的目标下，实体部门负债增速趋于下行，向名义经济增速靠拢，货币配合财政，整体保持震荡中性。2011年开始，中国进入到潜在经济增速下行周期，具体原因有四，即边际收益递减、人口红利衰竭、收入分配集中、保护主义升温。 上周两个交易日，资金面边际上有所收敛，权益市场延续上涨，风格上继续成长占优。债市方面，长短端收益率整体稳中有升，股债性价比偏向债券。十债收益率全周累计下降1个基点至2.30%，一债收益率全周累计上行3个基点至1.69%，期限利差小幅下降至61个基点，30年国债收益率全周累计上升1基点至2.54%。我们将仓位均衡配置于价值和成长，结果并不理想，红利指数成为主要拖累项，宽基轮动策略全周累计小幅跑输沪深300指数0.14%。 五一节期间（5月1-3日）海外市场表现为，股债双牛、商品涨跌互现、美元指数大幅贬值，离岸人民币汇率大幅升值；受此影响，本周国内股市或能高开，但后续走势仍然主要取决于国内资产负债表两端的变化。具体到本周，我们认为权益市场风格上将重回价值占优，推荐红利指数（仓位50%）、上证50指数（仓位50%）。 从2023年7月29日的资产配置周报开始，我们进行宽基指数推荐，从2023年9月9日的资产配置周报开始，我们加入了利率债ETF。我们认为，这本质上是一种自上而下的主观配置策略，侧重于仓位选择和风格研判，策略可以容纳较大规模的资金量，波动较小，流动性较好；在国家资产负债表边际收敛的背景下，将得到 市场越来越多的关注和青睐。策略运行至今，合计182个交易日，累计跑赢沪深300指数6.11%，日胜率55%。最大回撤-14.30%，年化波动率13.39%。 三、行业推荐 下周景气度角度推荐有工业金属、汽车、食品饮料。政策角度方面看多交通运输、公用事业。行业轮动方面看多食品饮料、公用事业、农林牧渔、纺织服饰。 四、转债市场回顾展望与相关标的 伴随财报季落幕，转债交易量跟随权益市场回升。值得注意的是转债炒作板块热度低，投资者对于标的资质加强把控，双高转债、低价转债、小盘正股的转债、以及未转股余额较小的转债遭遇杀溢价且换手率处于历史低位。上周转债相对于正股的波动率差值亦底部修复，双低及股性转债占比提升，意味着择券空间有所扩大。一季度基金和产业资本的转债持仓规模虽下降，但主要是底仓转债退市所致，由于纯债机会成本较低，叠加新券供给大幅下降，固收＋基金对存量转债的刚性配置需求不变。建议小幅提升转债仓位，结合个券业绩和资质筛选股性标的，对于低价、低评级标的谨慎参与。一季报业绩兑现板块主要在出海、汽车零部件、资源品（金属、化工）以及工程机械等领域。结合年报和一季报业绩兑现情况，建议关注：博23转债、麒麟转债、冠盛转债、沿浦转债、科思转债、超达转债、德尔转债、豪美转债、爱迪转债、北港转债、睿创转债。（上周转债关注组合收益率为0.89%，低于全转债市场中位表现0.97%，高于中证转债指数的0.47%。2024年以来，转债关注组合收益率为3.01%，高于全转债市场中位表现-3.38%，高于中证转债指数的1.04%。） 五、风险提示： 1、宏观经济变化超预期，政策超预期宽松，剩余流动性持续大幅扩张，资产价格走势预测与实际形成偏差。2、行业推荐根据过往数据、规律、经验总结，行业未来表现可能不及预期。3、市场波动超预期，与预测差异较大。4、宽基指数推荐历史表现不代表未来收益。5、转债正股及公司基本面表现不及预期风险。 内容目录 一、国家资产负债表分析....................................................................................................................................4二、股债性价比和股债风格................................................................................................................................5 （一）行业拥挤度........................................................................................................................................9（二）行业估值盈利....................................................................................................................................9（三）移动5日平均成交量.......................................................................................................................10（四）行业景气度......................................................................................................................................11（五）行业推荐.........................................................................................................................................12 （一）转债市场回顾..................................................................................................................................121、转债全市场量价数据.....................................................................................................................122、转债各板块交易数据.....................................................................................................................133、各行业转债特征.............................................................................................................................16 五、风险提示....................................................................................................................................................18 图表目录 图1：宽基轮动情况............................................................................................................................................7图2：股债性价比数据，万得全A市盈率倒数和十债收益率比...........................................................................8图3：全部申万一级行业本周涨跌情况（%）.....................................................................................................8图4：各行业拥挤度情况.....................................................................................................................................9图5：PE(TTM)周度变动情况...........................................................................................................................10图6：各行业估值盈利匹配情况........................................................................................................................10图7：全部行业移动5日平均成交量周度变动情况...................................