基数影响单季度承压，全年节奏稳健推进

李子园(605337) /饮料乳品 /公司点评 /2024.05.05 请阅读最后一页的重要声明！ 基数影响单季度承压，全年节奏稳健推进 证券研究报告 投资评级:增持(维持) 核心观点 基本数据 2024-04-30 收盘价(元) 12.42 流通股本(亿股) 3.94 每股净资产(元) 4.37 总股本(亿股) 3.94 最近12月市场表现 分析师 吴文德 SAC证书编号：S0160523090004 wuwd01@ctsec.com 分析师 赵婕 SAC证书编号：S0160523100002 zhaojie@ctsec.com 相关报告 1. 《四季度利润承压，2024年边际有望改善》 2024-04-12 2. 《员工持股计划发布，明确长期发展信心》 2024-02-21 ❖ 事件：公司发布2024年第一季度报告，24Q1实现总营收3.34亿元，同比-3.17%；实现归母净利润0.57亿元，同比-3.79%。 ❖ 收入端，基数影响增长有所承压，全年节奏稳健推进。分产品来看，24Q1含乳饮料/其他实现营收3.24 /0.09亿元，同比-4.37%/+77.47%。分地区来看，24Q1华东/华中/西南/华南/华北/东北/西北区域实现营收1.69/0.66/0.62/0.18/0.05/0.02/0.02 亿元，同比+1.75%/-14.74%/+4.05%/-10.80%/ -12.37%/-43.38%/-32.64%。公司一季度有所下滑主要系去年同期基数较高，但整体基本符合全年节奏。伴随2月起复工复学，动销逐步改善库存下降。全年来看，公司将一方面，在保持流通渠道稳健基础上积极介入零食量贩。另一方面，聚焦早餐和小餐饮渠道，加强终端网点建设。公司会针对不同渠道推出不同产品，气泡奶等新品也陆续推出。 ❖ 利润端，毛利率持续改善，盈利能力稳定。24Q1公司实现毛利率38.19%，同比+1.57pcts；实现净利率17.03%，同比-0.11pcts。费用方面，24Q1公司销售/管理/研发费用率分别为10.78%/6.49%/1.21%，分别同比变化-0.92/+2.07/+0.01pcts。成本端带动毛利率改善持续体现，费用率有所提升主要系销售规模下降影响，净利率整体基本持平。 ❖ 投资建议：品牌营销升级，费效体现有望逐步显现，餐饮渠道持续发力。23年公司华与华超级品牌合作开启，主打青春甜美概念，新代言人官宣扩大品牌声量，大单品甜牛奶形象持续强化，一则在优势区域网格化细分，挖掘市场潜力；二则在半成熟市场通过特通+传统渠道抢占市场，深挖零食、早餐、小餐饮优势渠道潜力。预计公司2024-2026年营收16.71/19.73/23.16亿元，同比增速18.4%/18.1%/17.3%；实现归母净利润2.81/3.37/3.97亿元，同比增速18.8%/19.8%/17.8%，EPS为0.71/0.85/1.01元，对应PE为17/15/12x，维持“增持”评级。 ❖ 风险提示：食品安全风险，原材料价格波动，新品表现不及预期风险。 盈利预测： [Table_FinchinaSimple] 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 1404 1412 1671 1973 2316 收入增长率(%) -4.50 0.60 18.37 18.07 17.34 归母净利润(百万元) 221 237 281 337 397 净利润增长率(%) -15.79 7.20 18.76 19.82 17.76 EPS(元/股) 0.56 0.60 0.71 0.85 1.01 PE 41.84 23.48 17.41 14.53 12.34 ROE(%) 12.78 13.89 15.69 17.37 18.49 PB 4.11 3.26 2.73 2.52 2.28 数据来源：wind数据，财通证券研究所（以2024年04月30日收盘价计算） -52%-41%-31%-20%-9%1%李子园沪深300 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司点评/证券研究报告 公司财务报表及指标预测 [Table_FinchinaDetail] 利润表(百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 1403.54 1411.90 1671.29 1973.36 2315.64 成长性 减:营业成本 947.77 905.79 1064.85 1254.80 1463.90 营业收入增长率 -4.5% 0.6% 18.4% 18.1% 17.3% 营业税费 13.58 16.87 13.04 15.39 18.53 营业利润增长率 -17.9% 9.2% 17.3% 19.8% 17.7% 销售费用 174.53 168.19 208.91 247.66 291.77 净利润增长率 -15.8% 7.2% 18.8% 19.8% 17.8% 管理费用 58.11 66.16 83.56 92.75 106.52 EBITDA增长率 -12.6% 12.1% 22.2% 17.4% 13.8% 研发费用 15.42 19.34 25.07 25.65 30.10 EBIT增长率 -19.2% 10.8% 17.2% 21.6% 19.2% 财务费用 -24.93 -24.52 -29.42 -29.41 -29.05 NOPLAT增长率 -18.0% 9.6% 18.4% 21.6% 19.2% 资产减值损失 0.00 -0.26 0.00 0.00 0.00 投资资本增长率 12.3% 37.2% -4.3% 6.4% 8.4% 加:公允价值变动收益 0.52 -0.08 0.00 0.00 0.00 净资产增长率 7.7% -1.4% 5.2% 8.2% 10.7% 投资和汇兑收益 1.52 1.15 0.84 0.99 1.16 利润率 营业利润 279.64 305.28 358.13 428.93 504.78 毛利率 32.5% 35.8% 36.3% 36.4% 36.8% 加:营业外净收支 0.85 -1.42 -1.00 -1.00 -0.86 营业利润率 19.9% 21.6% 21.4% 21.7% 21.8% 利润总额 280.49 303.86 357.13 427.93 503.92 净利润率 15.7% 16.8% 16.8% 17.1% 17.1% 减:所得税 59.45 66.90 75.71 90.72 106.83 EBITDA/营业收入 22.9% 25.5% 26.3% 26.1% 25.4% 净利润 221.04 236.96 281.42 337.21 397.09 EBIT/营业收入 18.0% 19.8% 19.6% 20.2% 20.5% 资产负债表(百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 运营效率 货币资金 552.51 1047.41 1075.18 1275.70 1588.49 固定资产周转天数 167 203 199 171 145 交易性金融资产 30.52 20.44 20.44 20.44 20.44 流动营业资本周转天数 2 1 -8 -27 -33 应收帐款 0.78 0.44 0.52 0.61 0.71 流动资产周转天数 258 332 339 305 307 应收票据 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 应收帐款周转天数 0 0 0 0 0 预付帐款 14.73 14.17 16.65 19.62 22.89 存货周转天数 90 96 70 70 71 存货 289.60 191.23 224.81 264.91 309.05 总资产周转天数 574 693 657 578 538 其他流动资产 97.61 112.17 112.17 112.17 112.17 投资资本周转天数 437 546 522 446 408 可供出售金融资产 投资回报率 持有至到期投资 ROE 12.8% 13.9% 15.7% 17.4% 18.5% 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 ROA 9.3% 7.7% 9.3% 10.2% 11.0% 投资性房地产 19.45 18.46 18.46 18.46 18.46 ROIC 11.0% 8.8% 10.9% 12.5% 13.7% 固定资产 673.05 919.33 928.09 941.41 919.17 费用率 在建工程 222.40 88.95 143.22 153.22 143.22 销售费用率 12.4% 11.9% 12.5% 12.6% 12.6% 无形资产 139.68 135.95 125.95 115.95 115.95 管理费用率 4.1% 4.7% 5.0% 4.7% 4.6% 其他非流动资产 289.63 275.12 248.34 248.34 248.34 财务费用率 -1.8% -1.7% -1.8% -1.5% -1.3% 资产总额 2376.89 3058.58 3037.07 3294.43 3622.90 三费/营业收入 14.8% 14.9% 15.7% 15.8% 15.9% 短期债务 75.00 200.27 0.00 0.00 0.00 偿债能力 应付帐款 212.46 255.35 298.75 352.04 410.71 资产负债率 27.3% 44.2% 40.9% 41.1% 40.7% 应付票据 90.36 80.51 94.65 111.53 130.12 负债权益比 37.5% 79.3% 69.3% 69.7% 68.7% 其他流动负债 2.15 1.60 1.60 1.60 1.60 流动比率 1.78 2.27 2.63 2.58 2.65 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 速动比率 1.03 1.52 1.86 1.87 1.99 其他非流动负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利息保障倍数 104.63 20.48 163.64 140.23 167.10 负债总额 647.98 1353.16 1243.29 1353.44 1474.82 分红指标 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 DPS(元) 0.30 0.50 0.20 0.20 0.20 股本 303.41 394.43 394.43 394.43 394.43 分红比率 0.41 0.80 0.68 0.56 0.48 留存收益 765.35 911.28 1002.70 1149.91 1357.00 股息收益率 1.3% 3.5% 1.6% 1.6% 1.6% 股东权益 1728.91 1705.42 1793.78 1940.99 2148.08 业绩和估值指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表(百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E EPS(元) 0.56 0.60 0.71 0.85 1.01 净利润 221.04 236.96 281.42 337.21 397.09 BVPS(元) 5.70 4.32 4.55 4.92 5.45 加:折旧和摊销 68.39 80.06 111.74 117.19 112.24 PE(X) 41.8 23.5