海泰新光2023年报&2024一季报点评：业绩短期承压，国内市场快速拓展

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 海泰新光 688677.SH 公司研究 | 年报点评 ⚫ 业绩短期承压，系高基数及客户新系统迭代延期所致。2023年，公司实现营收4.71亿元，同比-1.31%，主要原因是美国大客户新系统迭代延期；实现归母净利润1.46亿元，同比-20.19%，系股份支付费用同比增加、联营企业投资损失同比增加、厂房和设备折旧同比增加等因素所致。2024Q1，公司实现营收1.18亿元，同比-20.74%；实现归母净利润0.38亿元，同比-20.68%，主要原因是2023Q1美国大客户集中备货导致的同期高基数。 ⚫ 国内市场发展迅速，整体毛利率保持基本稳定。2023年公司在国内收入为1.43亿元，同比+28.34%，系公司积极开拓国内市场，完善营销网络体系，提升品牌影响力所致，其中内窥镜产品在国内市场增长势头强劲，同比+83%。其次，分行业来看，2023年公司医用内窥镜器械行业收入3.71亿元，同比+1.42%，毛利率为71.26%，同比+1.08pct，毛利率小幅提高系出口汇率、销售产品结构变化以及生产成本的综合影响所致；公司光学行业收入0.97亿元，同比-11.63%，毛利率为36.47%，同比-8.87pct，毛利率下滑主要受产品结构影响。整体上，2023年公司综合毛利率为63.72%，同比-0.63pct。2024Q1，公司综合毛利率为64.50%，同比-0.04pct，基本保持稳定。 ⚫ 研发投入稳步提高，新品上市扩大成长空间。2023年，公司研发投入6589.33万元，同比+10.01%。一方面，公司配套美国客户新一代内窥镜系统在2023年9月正式上市，为美国市场开发的新型4mm宫腔镜已完成产品定型，且与美国客户的合作从原有腹腔内窥镜已延展到泌尿、妇科以及开放手术领域；另一方面，在国内市场，关节镜、三维腹腔内窥镜、胸腔内窥镜已开始投放市场，第二代内窥镜摄像系统在2023年11月开始取证，目前已形成销售。其次，公司全系列腹腔镜等产品研发稳步推进，预计于2024年起陆续完成注册。展望未来，随着新品陆续上市，公司长期业务发展值得期待。 ⚫ 根据2023年报和2024年一季报，我们下调医用内窥镜产品和光学产品收入假设，下调毛利率假设，上调期间费用率假设，预测公司2024-2026年每股收益分别为1.69/2.34/3.01（原24-25预测为2.73/3.77）元，根据可比公司估值、给予公司2024年29倍PE估值，对应目标价为49.01元，维持买入评级。 风险提示 对史赛克的销售存在较高依赖、国际贸易政策多变对海外销售可能影响较大、国内市场拓展不及预期、主要产品的总体市场规模及市场空间较小的风险等。 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 477 471 604 777 999 同比增长(%) 54.0% -1.3% 28.3% 28.6% 28.7% 营业利润(百万元) 206 161 229 318 407 同比增长(%) 54.0% -22.0% 42.6% 38.6% 28.0% 归属母公司净利润(百万元) 183 146 205 285 366 同比增长(%) 55.1% -20.2% 40.9% 38.9% 28.6% 每股收益（元） 1.50 1.20 1.69 2.34 3.01 毛利率(%) 64.3% 63.7% 65.1% 65.7% 66.4% 净利率(%) 38.3% 31.0% 34.0% 36.7% 36.7% 净资产收益率(%) 15.8% 11.6% 14.5% 17.0% 18.3% 市盈率 29.8 37.4 26.5 19.1 14.9 市净率 4.5 4.2 3.6 3.0 2.5 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2024年04月30日） 44.78元 目标价格 49.01元 52周最高价/最低价 74.8/39.11元 总股本/流通A股（万股） 12,164/12,164 A股市值（百万元） 5,447 国家/地区 中国 行业 医药生物 报告发布日期 2024年04月30日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% 9.46 -19.75 -10.48 -34.65 相对表现% 6.66 -21.64 -21.55 -24.11 沪深300% 2.8 1.89 11.07 -10.54 伍云飞 wuyunfei1@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860524020001 田世豪 021-63325888*6111 tianshihao@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521080001 硬镜ODM+整机+光学产品三轮驱动，国产替代前景可期：——海泰新光首次覆盖报告 2023-07-05 业绩短期承压，国内市场快速拓展 ——海泰新光2023年报&2024一季报点评 买入 （维持） 海泰新光年报点评 —— 业绩短期承压，国内市场快速拓展 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 表1：可比公司估值表（2024年4月30日收盘价） 公司 代码 最新价格(元) 每股收益（元） 市盈率 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 开立医疗 300633 41.30 1.06 1.35 1.72 39.14 30.65 24.02 美好医疗 301363 25.71 0.77 1.01 1.27 33.37 25.49 20.22 奕瑞科技 688301 198.71 5.96 8.57 10.89 33.36 23.17 18.24 康众医疗 688607 12.89 0.17 0.41 0.54 73.70 31.55 23.91 乐心医疗 300562 9.46 0.16 0.27 0.37 59.72 34.91 25.83 最大值 73.70 34.91 25.83 最小值 33.36 23.17 18.24 平均数 47.86 29.16 22.45 调整后平均 44 29 23 数据来源：wind，东方证券研究所 海泰新光年报点评 —— 业绩短期承压，国内市场快速拓展 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 636 592 803 963 1,183 营业收入 477 471 604 777 999 应收票据、账款及款项融资 127 94 136 179 218 营业成本 170 171 211 266 336 预付账款 7 3 6 8 9 销售费用 16 18 25 34 48 存货 138 171 169 232 299 管理费用 42 53 63 73 91 其他 11 45 20 25 31 研发费用 60 66 83 93 123 流动资产合计 918 905 1,134 1,407 1,740 财务费用 (13) (5) (7) (8) (10) 长期股权投资 25 14 14 14 14 资产、信用减值损失 4 4 4 4 4 固定资产 391 393 436 473 504 公允价值变动收益 0 1 0 0 0 在建工程 7 15 19 20 20 投资净收益 5 (4) 1 1 1 无形资产 31 31 31 31 31 其他 3 0 3 1 (2) 其他 21 38 28 28 28 营业利润 206 161 229 318 407 非流动资产合计 475 490 528 564 596 营业外收入 0 0 0 0 0 资产总计 1,394 1,395 1,662 1,971 2,336 营业外支出 1 1 1 1 1 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 205 160 229 317 406 应付票据及应付账款 60 40 59 77 90 所得税 24 18 26 36 46 其他 107 45 65 74 64 净利润 182 142 203 281 360 流动负债合计 167 85 124 151 154 少数股东损益 (1) (4) (2) (4) (6) 长期借款 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 183 146 205 285 366 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 1.50 1.20 1.69 2.34 3.01 其他 4 17 9 10 12 非流动负债合计 4 17 9 10 12 主要财务比率 负债合计 171 102 133 162 166 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 3 0 (2) (6) (12) 成长能力 实收资本（或股本） 87 122 122 122 122 营业收入 54.0% -1.3% 28.3% 28.6% 28.7% 资本公积 661 622 656 656 656 营业利润 54.0% -22.0% 42.6% 38.6% 28.0% 留存收益 472 548 753 1,038 1,405 归属于母公司净利润 55.1% -20.2% 40.9% 38.9% 28.6% 其他 (1) 1 0 0 0 获利能力 股东权益合计 1,222 1,293 1,529 1,810 2,170 毛利率 64.3% 63.7% 65.1% 65.7% 66.4% 负债和股东权益总计 1,394 1,395 1,662 1,971 2,336 净利率 38.3% 31.0% 34.0% 36.7% 36.7% ROE 15.8% 11.6% 14.5% 17.0% 18.3% 现金流量表 ROIC 14.5% 10.9% 14.0% 16.4% 17.6% 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 182 142 203 281 360 资产负债率 12.3% 7.3% 8.0% 8.2% 7.1% 折旧摊销 12 22 30 35 39 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 (13) (5) (7) (8) (10) 流动比率 5.49 10.60 9.11 9.29 11.29 投资损失 (5) 4 (1) (1) (1) 速动比率 4.65 8.60 7.73 7.74 9.33 营运资金变动 (59) (56) (14) (83) (102) 营运能力 其它 (12) 51 4 1 1 应收账款周转率 5.4 4.7 5.8 5.4 5.6 经营活动现金流 104 158 215 224 288 存货周转率 1.6 1.1 1.2 1.3 1.2 资本支出 (171) (33) (77) (71) (71) 总资产周转率 0.4 0.3