云音乐2023年报业绩点评：社区商业化提速，全年实现扭亏为盈

维持“增持”评级，更新目标价110.64港元。公司全年业绩好于预期，商业化提速盈利能力显著改善。考虑到在线音乐订阅潜力、内容服务成本优化与AI赋能社区增长，更新盈利预测，预计2024-2026年经调整净利润至10.3/13.5/16.6亿元人民币（前值2024-2025年为8.8/13.9亿元人民币，下同），对应PE17X/13X/11X。结合可比公司一致预期，给予24E PS 2.6X，更新目标价110.64港元，维持“增持”评级。 经调整净利润超预期，全年实现扭亏为盈。公司23H2实现收入39.59亿元，同比-16.4%，在线音乐强劲表现驱动下营收符合预期；实现毛利率29%，同比+13pct，主要得益于会员订阅销售收入增长与内容服务成本优化驱动；实现经调整净利润4.87亿元，同比+375%，经调整净利率12.3%，环比+3.8pct，全年实现经调整净利润8.19亿元，同比扭亏为盈，毛利改善与费用管控下集团利润超预期并实现全年盈利。 音乐社区用户新高，AI赋能创作生态。公司2023年实现MAU 2.06亿人，同比+8.7%，DAU/MAU稳定在30%+，优质内容供给与用户体验优化推动MAU新高；创作者端，截至2023年12月31日，平台注册独立音乐人近68.4万人，上传音乐曲目约310万首，总曲库达到149百万首，相信音乐等音乐版权回归以及天娱传媒等版权续签推动厂牌曲库壮大，网易天音平台、XStudio等AI工具激发创作活力。 在线音乐强劲会员订阅高增，社交娱乐仍待恢复。公司23H2实现在线音乐收入23.30亿元，同比+21.6%，其中订阅会员收入19.40亿元，同比+23%，付费用户数46.49百万人，付费率22.67%，ARPPU7元/人，同比+3.7%，内容供给丰富、创新互动功能与优化促销方式推动会员数与付费双增长；社交娱乐收入15.48亿元，同比-42%，付费用户1.68百万人，同比+18%，ARPPU同比-51%，公司主动调整直播站内曝光与调整分成比例，社交娱乐调整后未来盈利能力进一步提升。 风险提示：行业竞争格局恶化；商业化未及预期；费用投放超预期等。 1.财务数据：商业化向好，盈利能力持续提升 1.1.业绩总览：费用管控良好，经调整净利润增长强劲 图1：公司2023H2收入环比保持平稳 图2：公司2023H2在线音乐收入占比进一步提升 图3：公司2023H2毛利率和净利率持续提升 图4：公司2023H2经调整净利润进一步释放 图5：公司2023H2研发费用有所下降 图6：公司2023H2研发费用率进一步下降 1.2.分部业绩：在线音乐势头强劲，社交娱乐短暂承压 1.2.1.在线音乐服务 图7：公司2023H2在线音乐服务收入增速抬升 图8：公司在线音乐服务中会员订阅为主要支撑 图9：公司2023H2订阅会员收入持续壮大 图10：公司2023H2在线音乐ARPPU增长 1.2.2.社交娱乐服务 图11：公司2023H2社交娱乐收入同比下滑 图12：公司2023H2社交娱乐ARPPU仍承压 2.经营数据：音乐社区稳健，付费用户持续渗透 图13：公司2023H2在线音乐服务MAU稳定 图14：公司2023H2在线音乐付费用户数扩大 图15：公司2023H2社交娱乐服务付费用户数持续提升 3.盈利预测 表1 2021A-2026E云音乐盈利预测更新 表2可比公司估值对比 国泰君安海外科技团队介绍 深耕全球互联网，辐射海外大科技，全面覆盖社交、游戏、电商、互联网金融、互联网服务、AI及硬科技、美股等领域，致力于结合产业视角与买方视角做差异化研究。 秦和平 执业证书编号：S0880523110003海外科技领域负责人、首席分析师 梁昭晋 执业证书编号：S0880523010002海外科技分析师 李奇 执业证书编号：S0880523060001海外科技分析师