食品饮料行业周报：构筑新预期，食饮价值再凸显

2024.03.17 股票研究 构筑新预期，食饮价值再凸显 食品饮料 评级：增持 上次评级:增持 细分行业评级 行——食品饮料行业周报 业訾猛(分析师)李耀(分析师) 报 周021-386764428621-38675854 zimeng@gtjas.comliyao022899@gtjas.com 证书编号S0880513120002S0880520090001 本报告导读： 通胀阶段性企稳叠加春糖交流催化，市场对消费景气预期不再下修，新预期 逐步形成，食品饮料配置价值凸显；年度维度下，消费“量”比“价”更刚 摘要： 对春季糖酒会背后线索的梳理：一、新预期形成中，食饮配置价值再凸显。我们认为近期市场针对消费板块更多围绕以下两点交易：1） CPI层面的阶段性企稳，市场不再下修板块业绩预期，顺周期板块在相对低估的状态配置价值凸显；2）全球视角下，外资对于国内权益市场的重新重视。站在当下，考虑到市场对于经济预期企稳，消费标 的尤其是食品饮料板块配置价值再次凸显。二、重回消费力，“量”比 “价”更刚性。在居民端“预算有限但支出刚性”的思路下，大部分食品 相关报告 《周期共振，结构繁荣》2024.03.15 《板块预期见底，配置价值凸显》 2024.03.12 《春糖引领白酒风向，大众品三只松鼠反转显著》2024.03.10 《淡季之下的消费预期》2024.03.10 《分子端预期底部，分母端边际改善》 2024.03.03 证饮料产品在自身产品线内均找到了较好的“低价平替”，从某种意义 券上，食品饮料消费的“量”比“价”更刚性；三、市场审美在变化，“稳研定性”优先。在市场基于短期经济数据对经济趋势的基本假设下，投究资者对食品饮料个股愈发重视增长的持续性而非业绩弹性，相较于报价格和产品结构，投资者对于产品库存去化能力或份额稳定性更为告关心，我们认为近期市场对�粮液的改观本质也是市场审美变化的 信号。 白酒：新预期形成，春糖助力板块回暖。通胀预期阶段性修复助力市场新预期形成，叠加春季糖酒会事件助力，白酒基于短期业绩韧性， 配置性价比出现，建议增持：2）具备业绩韧性的超跌主线：�粮液、泸州老窖、今世缘；1）库存、动销比稳健标的：山西汾酒、迎驾贡酒、古井贡酒、金徽酒；3）高分红预期标的：贵州茅台、洋河股份等。 啤酒：量预期修复，配置价值凸显。啤酒节后库存水平环比改善，结 构抬升延续，由于基数效应，预计24年二季度板块销量增速将逐季 修复。我们认为啤酒股价充分反映市场对销量高基数及盈利调整的保守预期，板块风险释放充分，配置价值凸显，建议增持：青岛啤酒、燕京啤酒、港股华润啤酒。 大众品：布局成长标的及高股息标的。当前大众品处于估值底部，重点把握高成长和低估值两头，建议增持：1）成长赛道标的：三只松鼠、盐津铺子、劲仔食品、东鹏饮料；2）高股息或泛稳定标的：双汇发展、伊利股份、承德露露、重庆啤酒；3）餐饮供应链：宝立食品、千味央厨、安井食品、紫燕食品、天味食品、千禾味业。 风险因素：经济复苏不及预期；行业竞争加剧；食品安全风险。 目录 1.对春季糖酒会背后的线索梳理3 1.1.新预期形成中，食饮配置价值再凸显3 1.2.春糖观察：重回消费力，“量”比“价”更刚性3 1.3.市场审美在变化：“稳定性”优于“弹性”3 2.白酒：温和去库延续，挑战、机遇并存3 3.啤酒：量预期修复，价趋势延续4 4.大众品：关注结构性机会4 5.投资建议5 6.风险提示8 1.对春季糖酒会背后的线索梳理 1.1.新预期形成中，食饮配置价值再凸显 我们发现，受益于春节期间场景、客流驱动，消费品“量”层面的亮眼表现，经过春糖期间的交流后，市场对行业景气的预期已经阶段性企稳，结合通胀数据，市场对行业景气呈现“L型”的窄幅修正。 基于此，我们认为市场更多围绕以下两点交易：1）CPI层面的阶段性企稳（市场开始预期经济已经到了相对底部），进而不再下修板块业绩预期相较于前期的高股息策略，顺周期（包括白酒等消费品）在相对低估的状态下有了一定配置价值；2）全球视角下，外资对于国内权益市场的重新重视。 站在当下股价位置下，考虑到市场对于经济预期企稳，消费标的尤其是食品饮料配置价值再次凸显。 1.2.春糖观察：重回消费力，“量”比“价”更刚性 重回消费力，“量”比“价”更刚性。经过春糖期间的产业交流，我们发现 2023Q2至今，在居民端“预算有限但支出刚性”的思路下，大部分食品饮料产品在自身产品线内均找到了较好的“低价平替”，从某种意义上，食品饮料消费的“量”比“价”更刚性，尤其是当下重回消费淡季，消费力再次成为主导矛盾，相较于商品价格的下行压力，量似乎更为稳定（尤其是白酒，这一特征更为明显），追求“走量”的企业或许更受到市场青睐。 1.3.市场审美在变化：“稳定性”优于“弹性” 就近期交流看，在市场基于短期经济数据对经济趋势的基本假设下，投资者对食品饮料个股愈发重视增长的持续性而非业绩弹性，相较于价格和产品结构，投资者对于产品库存去化能力或份额稳定性更为关心，这侧面表明市场对个股的审美偏好在于增长的持续性，我们认为近期市场对�粮液的改观本质也是市场审美变化的信号。 2.白酒：温和去库延续，挑战、机遇并存 2024年白酒系统性风险的概率偏低，但温和去库延续，呈现份额集中、 结构沉降两大特征。根据和产业方多维度沟通，我们认为白酒行业2024 出现系统性风险的概率下降，主要系：1）商业银行对头部经销商授信额度较充沛，且经销商层面在2022-2023年普遍降低资金杠杆，目前经销商杠杆率仍在可控范围内；2）整体看，主流酒企仍较为重视产业方的意见，对于单纯的压货较为克制；但是，我们认为在需求弱复苏的阶段下，产业供需匹配度仍较弱，产业温和去库特征延续，去库更多体现在“价“的层面（也即是单品成交价格回落以及产品结构的持续下沉），2024伴随高端价位的边际压力加大，为大众及腰部价位带来平替空间，白酒消费 结构向“橄榄型”演进，量的层面，我们预计2024年白酒总消费量或相对稳定，但份额集中逻辑延续，固态发酵、品牌企业份额优势显著强化。 2024经销商“以低养高”，企业量、价抉择分化。考虑到酒企与经销商的博弈，产业微观层面上则体现为经销商代理产品线内库存水平的分化， 高端品加库存，中低端及OEM开发品为高端品提供利润支撑，核心经销商处于整体盈利预期的考虑仍选择合作。面对不确定性，高端酒企在量、价方面的策略愈发多元化，目前观察到，汾酒、郎酒倾向于价格、习酒、国窖偏向于量，�粮液仍在量价之间抉择，2024年将是考验酒企量价操作的关键年，如何在少牺牲量的前提下保住价格是关键。 展望后续，我们依旧认为2024年二季度对于白酒来讲至关重要，从供需关系看，2024年二季度大概率是全年供需匹配度最弱的阶段，叠加总量层面的预期，市场最易出现分歧或波动，但假若温和去库特征延续，板块在经过二季度淡季考验后，在下半年有望迎来分子端（业绩预期筑底修复）、分母端（风险偏好底部抬升、无风险利率下降）共振的机会。 3.啤酒：量预期修复，价趋势延续 我们预计各啤酒品牌3月以来终端动销正常，依然处于持续去库的过程，库存水平环比改善。结构方面，行业整体6元以下收缩，6-8元价格带稳健增长，10元以上品牌及区域差异大。据反馈，华润及青啤样本市场升级趋势依然延续，华润以10元以上价格带纯生、喜力持续扩容为主，青 啤以8元价格带经典迭代、白啤放量为主。总量方面，各啤酒品牌样本 市场2024年目标均要求持平至正增长，由于基数效应，据我们测算，预 计2024年一季度青啤、华润销量或均双位数下滑，预计24年二季度销量增速逐季修复。 4.大众品：关注结构性机会 渠道、品类红利共振，休闲食品景气延续。我们预计消费短期内量表现优于价，零食品类相对受益于平价消费，短期维度，休闲食品仍处于渠道红利阶段，折扣业态总量趋稳，个股市占率趋势性提升，盐津铺子、 甘源食品等渠道红利延续，三只松鼠受益于新价格策略，业绩处于反转区间；中期维度，中式零食需求释放，劲仔食品等凭借品类优势继续捕捉需求红利。 调味品结构性繁荣，头部集中大势所趋。中期维度看，宏观调控力度加大背景下消费力趋稳，叠加成本下行与渠道库存趋于良性，我们认为调味品行业景气度将逐步回暖；长期看考虑到复合调味料逐步满足餐饮连 锁化提升背景下降本增效需求以及家庭结构转变及生活节奏加快C端增效需求，零添加顺应了城镇化及人口老龄化率持续加深带来的健康需求我们判断这两条细分赛道未来将呈现结构性繁荣的特征。 同时，在结构升级背景下，考虑到本身消费者对调味品价格敏感度低， 我们认为行业吨价提升逻辑仍将延续。整体来看，餐饮连锁化率提升将推动调味品需求逐步碎片化，对于市场参与者综合实力的考验愈加提升因此市场份额将加速向在产品/研发/渠道端竞争优势持续扩大的头部企业集中；两大细分子赛道亦将呈现集中趋势：复调方面，随着头部玩家管理效率的持续提升，火锅底料/中式复调将逐渐从分散走向集中，而菜单本土化背景下西式定制餐调将呈现国产替代的特征，寡头垄断格局日益清晰；零添加方面，随着千禾品牌力及渠道力的持续提升，我们看好未来千禾持续挤压竞争对手从而实现市占率的提升，因此未来行业格局将逐步从双寡头迈向单寡头。 5.投资建议 白酒：新预期形成，春糖助力板块回暖。通胀预期阶段性修复助力市场新预期形成，叠加春季糖酒会事件助力，白酒基于短期业绩韧性，配置性价比出现，建议增持：2）具备业绩韧性的超跌主线：�粮液、泸州老窖、今世缘；1）库存、动销比稳健标的：山西汾酒、迎驾贡酒、古井贡酒、金徽酒；3）高分红预期标的：贵州茅台、洋河股份等。 啤酒：量预期修复，配置价值凸显。啤酒节后库存水平环比改善，结构抬升延续，由于基数效应，预计24年二季度板块销量增速将逐季修复。 我们认为啤酒股价充分反映市场对销量高基数及盈利调整的保守预期，板块风险释放充分，配置价值凸显，建议增持：青岛啤酒、燕京啤酒、港股华润啤酒。 大众品：布局成长标的及高股息标的。当前大众品处于估值底部，重点把握高成长和低估值两头，建议增持：1）成长赛道标的：三只松鼠、盐津铺子、劲仔食品、东鹏饮料；2）高股息或泛稳定标的：双汇发展、伊利股份、承德露露、重庆啤酒；3）餐饮供应链：宝立食品、千味央厨、安井食品、紫燕食品、天味食品、千禾味业。 总市值 （亿元） EPS 23E CAGR PE 截止日期：2024/03/17 PEG PS 23E 评级 22A 24E 2022-2422A23E 24E 22A 24E 表1：白酒重点标的盈利预测与估值表（截至2024年3月17日） 600519.SH贵州茅台21,57549.9358.5169.8018%3429251.316.914.412.3增持 000858.SZ五粮液5,9196.887.838.7313%2219171.48.07.16.4增持 000568.SZ泸州老窖2,7617.048.9710.9825%2721170.711.08.87.3增持 600809.SH山西汾酒3,0736.648.3510.3725%3830241.011.79.67.9增持 600702.SH舍得酒业2825.065.526.8016%1715120.84.74.03.2增持 600779.SH水井坊2452.492.753.5720%2018140.75.25.04.0增持 000799.SZ酒鬼酒2023.231.892.64-10%193324-5.07.16.1增持 002304.SZ洋河股份1,5556.237.028.0213%1715131.05.24.54.0增持 603369.SH今世缘6962.002.563.1927%2822170.78.86.95.6增持 000596.SZ古井贡酒1,2735.958.1610.1130%4130240.87.66.15.2增持 603198.SH迎驾贡酒5442.132.