2023年报点评：潜力仍在，迎难而上

维持“增持”评级，下修目标价至127.4元（前值170.10元）；考虑到白酒外部需求环境，下修2024-25年盈利预测并增加2026年盈利预测，预计2024-26年EPS分别为5.79元（-1.01元）、6.94元（-1.71元）、8.22元。考虑到白酒周期仍在底部，舍得作为高成长标的后续估值有修复空间，参考行业平均，基于当下盈利预测给予2024年22X动态PE，下修目标价至127.4元。 2023Q4营收略超预期，费用支出边际提升。得益于公司阶段性量价措施，公司2023Q4营收略超预期，考虑到2023外部需求环境，公司23Q4市场投入力度加大，叠加22Q4公司费用投入较为保守构成费用低基数，23Q4毛利率、销售费用率有波动，盈利能力阶段承压。 2023舍得受益份额集中。2023年白酒需求弱复苏之下，白酒消费结构沉降明显，公司核心单品在保持渠道稳健基础上仍实现增长，表明舍得仍受益份额集中；夜郎2023年对营收拉动有限，主要系夜郎处于初步整合状态；区域层面，2023年公司省内、省外增速较为一致，侧面表明公司销售策略逐步回归聚焦。 舍得2024：潜力仍在，迎难而上。我们认为，2024年白酒消费结构沉降是趋势，但是舍得在同价位内具备基酒优势、品牌优势，将继续受益于份额集中；同时，公司区域营销策略回归聚焦，山东、东北、四川仍有较深的渠道掌控力，公司具备穿越行业库存周期的能力。 风险因素：食品安全、管理团队更替、产业政策调整等。 事件：公司发布2023年报，2023年实现营收70.81亿元、同比+16.93%，归母净利17.71亿元、同比+5.09%，对应23Q4单季营收18.36亿元、同比+27.58%，归母净利4.76亿元、同比-1.91%。 维持“增持”评级，下修目标价至127.4元（前值170.10元）；考虑到白酒外部需求环境，下修2024-25年盈利预测并增加2026年盈利预测，预计2024-26年EPS分别为5.79元（-1.01元）、6.94元（-1.71元）、8.22元。考虑到白酒周期仍在底部，舍得作为高成长标的后续估值有修复空间，参考行业平均，基于当下盈利预测给予2024年22X动态PE，下修目标价至127.4元。 2023Q4营收略超预期，费用支出边际提升。得益于公司阶段性量价措施，公司2023Q4营收略超预期，我们估测期内沱牌系列及舍之道等单品增速仍较领先，考虑到2023外部需求环境，公司23Q4市场投入力度加大，叠加22Q4公司费用投入较为保守构成费用低基数，23Q4毛利率、销售费用率同比-3.5pct/+3.0pct，期间净利率同比-7.8pct，盈利能力阶段承压。 2023舍得受益份额集中。产品结构层面，2023年公司高档酒及普通酒收入增速较为接近，酒类营收整体同增15.98%，我们估测期内沱牌系列、舍之道系列呈现中高双位数增幅，舍得系列呈现低双位数增幅；2023年白酒需求弱复苏之下，白酒消费结构沉降明显，公司核心单品在保持渠道稳健基础上仍实现增长，表明舍得仍受益份额集中。夜郎2023年对营收拉动有限，主要系夜郎处于初步整合状态，渠道端尚在调整期。区域层面，2023年公司省内、省外增速较为一致，我们认为侧面表明公司销售策略逐步回归聚焦。 舍得2024：潜力仍在，迎难而上。我们认为，2024年白酒行业供需矛盾或延续，白酒消费结构沉降是趋势，次高端价位段或仍呈现明显的存量博弈特征；但是，我们认为舍得在同价位内具备基酒优势、品牌优势，将继续受益于份额集中，沱牌系列将继续受益于消费结构沉降，夜郎管理初步捋顺，放量可期；同时，公司目前区域营销策略回归聚焦，山东、东北、四川仍有较深的渠道掌控力，公司具备穿越行业库存周期的能力。 风险因素：食品安全、管理团队更替、产业政策调整等。 表1、白酒板块重点标的盈利预测及估值