飞科电器2024年一季报点评：收入增长承压，毛销差有所下滑

投资建议：博锐持续放量，主品牌稳定升级。但考虑战略调整过程中主品牌中低端价格带产品缺位，公司整体剃须刀业务收入短期内仍将承压，以及销售费用提升较快，毛销差同比下滑。我们下调24-26年盈利预测，预计公司2024-2026年EPS为2.36/2.59/2.86元（24-26年前值2.54/2.98/3.43元，幅度-7%/-13%/-17%），同比+1%/+10%/+10%。 参考同行业，我们给予公司2024年25xPE，下调目标价至59元，维持“增持”评级。 收入端承压，受销售费用影响业绩低于预期。公司2024Q1实现营业收入11.74亿元，同比-14.52%，归母净利润1.8亿元，同比-43.78%，扣非归母净利润1.66亿元，同比-40.77%。 24Q1收入增长承压。我们认为受主品牌战略升级，砍掉低端产品线； 基数效应；节日叠加效应，较同期减少一次促销节点；以及爆品“小飞碟”剃须刀进入平稳销售期等因素影响，24Q1收入增长有所承压。 毛利率进一步优化，毛销差同比有所下滑：24Q1毛利率已达历史峰值，销售结构持续优化。24Q1毛销差23.49%，同比-7.84pct，主要是由于当季费用率较高所致。24Q1销售费用率处于历史高位，预计一方面由于线上营销投流拥挤度提升，费用转化效率边际有所递减；另一方面由于节日叠加效应，销售费用收入转化率同比有所降低。全年来看，预计销售费用率仍在28%~30%之间运行。 风险提示：原材料价格波动、行业竞争格局恶化、新品拓展不确定性。 1.业绩简述 公司2024Q1实现营业收入11.74亿元，同比-14.52%，归母净利润1.8亿元，同比-43.78%，扣非归母净利润1.66亿元，同比-40.77%。 2.收入端：基数效应叠加战略调整，24Q1收入增长 承压 具体分品类拆分来看： 1）电动剃须刀：我们预计剃须刀大类收入同比-15%~-20%，其中飞科主品牌剃须刀收入同比-25%左右；子品牌博锐剃须刀同比+50%以上。 2）吹风机：我们预计电吹风大类同比+15%~+20%，其中高速电吹风品类放量略超预期，收入规模在1.3~1.5亿元。 24Q1收入增长承压，我们认为有以下几点原因： 1）基数效应：2022年Q4因疫情原因发货不及，部分订单延后至2023年Q1发货，导致23Q1收入端高基数，预计影响23Q1收入2亿元左右； 2）主品牌战略升级，砍掉低端产品线：飞科继续实践主品牌升级、子品牌博锐承接原市场空间的策略，2023年三季度以来主动做出主品牌战略调整，切割主品牌150元以下的低端型号，优化主品牌销售结构。受此影响，飞科主品牌剃须刀Q1销额预计同下滑；飞科子品牌博锐提价放量，承接飞科主品牌升级之后的市场，飞科子品牌博锐剃须刀预计收入2.2~2.5亿元，延续高增长态势。 3）节日叠加效应，较同期减少一次促销节点：2024年“214”情人节与农历春节重叠，较同期减少一次促销季，公司以情感促销、节假日促销为主要营销方式，假日、节日叠期，同比减少一次促销活动，对销售造成一定负面影响。 4）爆品“小飞碟”剃须刀进入平稳销售期：2021年Q4“小飞碟”上市以来成为行业爆品，我们测算其季度平均销量在100万台以上，23Q1“小飞碟”销量达200万只以上。小飞碟已上市两年以上，作为个护消费品已渡过爆发期，进入平稳销售期，我们预计“小飞碟”24Q1销量同比下滑，对当季收入产生负面影响。 展望2024年全年：我们认为公司依靠强势线下渠道布局，博锐放量或维持高增，但战略调整过程中主品牌中低端价格带产品缺位，公司整体剃须刀业务收入短期内仍将承压；飞科自研高速电吹风上市，看好后市表现。我们认为，在电吹风赛道，公司主要竞争对手多布局线上，而飞科本身拥有广泛经销网点布局，线下具有显著渠道优势；199元高速电新品吹风进一步价格下沉，高速电吹风品类有望收入超预期。 3.利润端：毛利率进一步优化，毛销差同比有所下滑 2024Q1公司毛利率为57.1%，同比+1.02pct，净利率为15.33%，同比-7.98pct。公司24Q1季度销售、管理、研发、财务费用率分别为33.61%、3.65%、1.55%、-0.23%，同比+8.85、+1.11、-0.14、-0.14pct。 24Q1毛利率已达历史峰值，我们认为主要是受公司主品牌战略升级，砍掉低端产品线影响，整体飞科品牌均价提升，销售结构持续优化。另一方面子品牌博锐毛利率持续提升，其销售占比提升对公司整体毛利率提升亦有贡献。 公司24Q1毛销差23.49%，同比-7.84pct，主要是由于当季费用率较高所致。24Q1销售费用率处于历史高位，预计一方面由于线上营销投流拥挤度提升，费用转化效率边际有所递减；另一方面由于节日叠加效应，销售费用收入转化率同比有所降低。全年来看，预计销售费用率仍在28%~30%之间运行。 4.收入下降、销售回款减少，24Q1经营现金流承压 资产负债情况：公司2024年一季度期末现金+交易性金融资产为21.18亿元，同比+1.91%，其中货币资金11.74亿元，较期初增加6.49亿元； 存货为3.75亿元，同比-13.12%，应收票据和账款合计为2.1亿元，同比-7.79%。 运营情况：公司2024年一季度期末存货、应收账款和应付账款的周转天数分别为75.77、17.34和66.21天，同比-5.11、+0.79和+2.18天。公司存货周转率提升，预计公司建立直销渠道后，库存结构及采销体系得到持续优化。 现金流情况：公司2024Q1经营活动产生的现金流量净额为2.38亿元，同比-58.85%，其中销售商品及提供劳务现金流入13.14亿元，同比-16.24%，主要为24Q1销售收入下降，销售回款减少所致。 5.投资建议 博锐持续放量，主品牌稳定升级。但考虑战略调整过程中主品牌中低端价格带产品缺位，公司整体剃须刀业务收入短期内仍将承压，以及销售费用提升较快，毛销差同比下滑。我们下调24-26年盈利预测，预计公司2024-2026年EPS为2.36/2.59/2.86元（24-26年前值2.54/2.98/3.43元，幅度-7%/-13%/-17%），同比+1%/+10%/+10%。参考同行业，我们给予公司2024年25xPE，下调目标价至59元，维持“增持”评级。 表1：可比公司估值水平 6.风险提示 原材料价格波动风险。家电行业的原材料一般有PP、ABS、AS等塑料类材料；不锈钢、镀铝板等五金材料；温控器、IC集成块、熔断器等核心零部件；电线、电机等其它配件。直接材料成本占主营业务成本的比例较高，原材料价格波动对成本造成一定程度的影响。 行业竞争加剧风险。家电行业市场空间大，若有不正当、不规范竞争，可能为当前市场中的企业带来的市场竞争风险。 新品拓展不确定性等风险。飞科电器自品牌升级战略实施后，主打爆品模式，新产品的上市进度以及产品市场受欢迎程度具有一定不确定性，可能会影响当年新品的销售收入。