分红比率提升，经营稳健前行

洋河股份(002304) /白酒II /公司点评 /2024.04.29 请阅读最后一页的重要声明！ 分红比率提升，经营稳健前行 证券研究报告 投资评级:增持(维持) 核心观点 基本数据 2024-04-26 收盘价(元) 100.09 流通股本(亿股) 15.02 每股净资产(元) 38.49 总股本(亿股) 15.06 最近12月市场表现 分析师 吴文德 SAC证书编号：S0160523090004 wuwd01@ctsec.com 相关报告 1. 《节奏调整，稳健前行》 2023-11-02 2. 《省外势能良好，经营稳中求进》 2023-08-30 3. 《省内深耕持续推进，数字化赋能营销升级》 2023-06-05 ❖ 事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年公司实现营收331.26亿元，同比增长10.0%；实现归母净利润100.16亿元，同比增长6.8%。24Q1实现营收、归母净利润162.55、60.55亿元，分别同比增长8.0%、5.0%。 ❖ 24Q1营收稳健增长，费用增加抢占市场。1）24Q1公司实现营收162.55亿元（同比+8.0%）。我们预计，产品端海、天受益春节大众价格带持续恢复提供稳定业绩支撑，水晶梦得益于宴席及省内次高端价格带集中特性表现相对占优。2）利润端：24Q1公司净利率同比下降1.15pct至37.24%。毛销售差为67.52%（同比-1.67pct），其中毛利率为76.0%(同比-0.56pct)，相对稳定；销售费用率同比提升1.11pct。我们预计主要系春节旺季公司通过扫码红包及买赠等方式积极抢占市场所致。24Q1税金占比、管理费用率分别为16.01%、2.96%，同比变动+0.32pct、-1.22pct。24Q1公司销售回款达129.1亿元，同比增长25.1%，24Q1末合同负债为58.2亿元，同比-11.6亿元。 ❖ 2023年省外市场增长积极，普通酒增长稳定增速。1）23Q4公司实现营收、归母净利润28.43（同比-21.5%）、-1.88亿元，我们预计主要系消化库存及费用计提节奏所致。全年来看，产品端：2023年公司中高档酒/普通酒分别实现收入285.38/39.50亿元，同比增长8.8%/20.7%。市场端：2023年省外收入占比持续提升，2023年省内/省外分别实现收入143.93/180.96亿元，同比增长8.0%/11.9%，省外市场占比提升0.86pcts至55.70%。公司持续深入全国化布局。2）盈利端：公司2023年扣非归母净利润98.43亿元。净利率为30.3%（同比-0.94pct）。其中毛利率同比+0.64pct至75.3%；销售费用率为16.26%（同比+2.38pct），公司加大费用投放力度积极抢占市场（其中广告促销费同比+43.3%）；管理费用率为6.19%（同比-1.09pct）。 ❖ 2024年改革持续推进，多维度提升公司治理。公司在年报中表示2024年营收目标力争同比增长5-10%，我们认为伴随公司管理调整逐步落地，目标完成确定性较强。品牌端，1）公司继2024年春糖推出手工班新品后持续打造绵柔年份酒概念，有望凭借市场领先的基酒产量及储能推动产品站位进一步升级；2）侧重运作蓝色经典周年产品弥补省外海、天价格空位；3）顺应次高端消费趋势，充分释放M3+势能，稳定M6+价盘及渠道健康。渠道端，公司费用投入维持较高水平，积极投入省内市场竞争，同时数字化营销系统持续完善，推动渠道健康发展。 ❖ 投资建议：2023年公司分红率进一步提升至70.09%，估值性价比凸显。我们预计公司2024-2026年实现营业收入359.8/389.5/423.8亿元，归母净利润108.1/116.5/127.5亿元，对应PE为14.0/12.9/11.8倍，维持“增持”评级。 ❖ 风险提示：省内竞争加剧风险；次高端市场扩容不及预期风险；消费场景修复不及预期风险。 盈利预测： [Table_FinchinaSimple] 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 30105 33126 35978 38948 42383 收入增长率(%) 18.76 10.04 8.61 8.25 8.82 归母净利润(百万元) 9378 10016 10805 11654 12748 净利润增长率(%) 24.91 6.80 7.88 7.86 9.39 EPS(元/股) 6.23 6.65 7.17 7.74 8.46 PE 25.78 16.53 13.95 12.94 11.83 ROE(%) 19.75 19.28 19.54 20.21 21.34 PB 5.09 3.19 2.73 2.61 2.52 数据来源：wind数据，财通证券研究所（以2024年04月26日收盘价计算） -36%-28%-20%-12%-4%4%洋河股份沪深300 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司点评/证券研究报告 公司财务报表及指标预测 [Table_FinchinaDetail] 利润表(百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 30104.90 33126.28 35978.26 38947.61 42383.45 成长性 减:营业成本 7645.53 8200.25 8826.44 9428.91 10162.96 营业收入增长率 18.8% 10.0% 8.6% 8.3% 8.8% 营业税费 4388.31 5269.25 5618.13 5984.77 6624.26 营业利润增长率 25.2% 5.9% 8.4% 7.8% 9.2% 销售费用 4179.14 5386.95 6432.37 6941.77 7501.96 净利润增长率 24.9% 6.8% 7.9% 7.9% 9.4% 管理费用 1935.67 1764.42 1873.16 2023.03 2171.78 EBITDA增长率 23.1% 3.9% 5.8% 9.1% 9.2% 研发费用 253.57 284.75 326.38 416.62 400.73 EBIT增长率 25.0% 4.3% 5.8% 9.6% 9.7% 财务费用 -636.47 -754.53 -643.86 -698.98 -703.54 NOPLAT增长率 24.3% 5.3% 5.4% 9.5% 9.8% 资产减值损失 -2.33 -2.83 -4.11 -3.09 -3.34 投资资本增长率 11.9% 9.6% 6.4% 4.3% 3.6% 加:公允价值变动收益 -318.33 -37.08 0.00 0.00 0.00 净资产增长率 11.9% 9.5% 6.5% 4.3% 3.6% 投资和汇兑收益 425.87 255.52 719.57 543.44 588.66 利润率 营业利润 12509.21 13242.57 14350.70 15474.27 16899.88 毛利率 74.6% 75.2% 75.5% 75.8% 76.0% 加:营业外净收支 -5.92 -24.74 -24.39 -18.35 -22.49 营业利润率 41.6% 40.0% 39.9% 39.7% 39.9% 利润总额 12503.28 13217.83 14326.32 15455.92 16877.39 净利润率 31.2% 30.3% 30.1% 29.9% 30.1% 减:所得税 3113.85 3197.06 3512.76 3792.44 4120.57 EBITDA/营业收入 41.6% 39.3% 38.2% 38.5% 38.6% 净利润 9377.87 10015.93 10804.91 11653.71 12747.79 EBIT/营业收入 39.1% 37.1% 36.1% 36.5% 36.8% 资产负债表(百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 运营效率 货币资金 24375.45 25812.79 28017.62 28200.12 27045.91 固定资产周转天数 70 58 54 47 38 交易性金融资产 7998.15 5851.22 5851.22 5851.22 5851.22 流动营业资本周转天数 87 105 102 109 123 应收帐款 45.14 3.53 36.04 18.76 38.19 流动资产周转天数 625 579 591 557 538 应收票据 526.00 526.48 932.84 519.34 1029.33 应收帐款周转天数 0 0 0 0 0 预付帐款 11.02 50.97 26.95 33.66 43.50 存货周转天数 813 805 829 854 880 存货 17729.26 18954.24 21710.93 23030.49 26642.42 总资产周转天数 812 749 730 713 678 其他流动资产 129.69 1016.16 1107.61 1175.20 1175.20 投资资本周转天数 577 574 563 542 516 可供出售金融资产 投资回报率 持有至到期投资 ROE 19.8% 19.3% 19.5% 20.2% 21.3% 长期股权投资 32.98 1229.84 2426.70 3623.56 4820.42 ROA 13.8% 14.4% 14.2% 14.9% 15.6% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 ROIC 18.6% 17.9% 17.7% 18.6% 19.7% 固定资产 5794.77 5305.63 5319.62 4965.34 4426.92 费用率 在建工程 757.15 1457.32 728.66 364.33 182.16 销售费用率 13.9% 16.3% 17.9% 17.8% 17.7% 无形资产 1714.38 1773.12 1792.98 1830.77 1869.57 管理费用率 6.4% 5.3% 5.2% 5.2% 5.1% 其他非流动资产 183.85 266.03 292.63 321.89 354.08 财务费用率 -2.1% -2.3% -1.8% -1.8% -1.7% 资产总额 67972.82 69792.29 76190.14 78014.91 81593.10 三费/营业收入 18.2% 19.3% 21.3% 21.2% 21.2% 短期债务 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 偿债能力 应付帐款 1376.21 1425.87 1885.83 1526.81 2127.94 资产负债率 30.1% 25.4% 27.3% 25.9% 26.6% 应付票据 0.00 0.00 25.65 16.25 8.65 负债权益比 43.0% 34.1% 37.5% 35.0% 36.3% 其他流动负债 1312.25 1247.75 1247.75 1247.75 1247.75 流动比率 2.58 3.06 2.88 3.02 2.95 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 速动比率 1.69 1.89 1.75 1.79 1.63 其他非流动负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利息保障倍数 16942.13 7190.51 8889.15 9740.14 10681.83 负