周度数据追踪：人民币离岸市场贬值，国内房地产宏观监管手段生效，货币政策边际放松压力上升

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 边泉水 分析师 SAC执业编号：S1130516060001 bianquanshui@gjzq.com.cn 魏凤 联系人 (8621)60935877 weifeng@gjzq.com.cn 李治平 分析师 SAC执业编号：S1130512090002 (8621)60230201 lizhip@gjzq.com.cn 王晶 联系人 (8621)60935877 jingwang@gjzq.com.cn 魏凤 联系人 weifeng@gjzq.com.cn 人民币离岸市场贬值，国内房地产宏观监管手段生效，货币政策边际放松压力上升 一、金融市场 国庆前一周（0926-0930），央行公开市场操作净回笼2700亿（前一周净投放9200亿），货币市场短期跨节资金利率上行明显；除长久期利率债外，债券收益率普遍小幅回升，信用利差普遍走阔。（1）央行公开市场操作一改此前大量投放（0919-0923周净投放9200亿），国庆节前一周净回笼2700亿，货币市场1D、7D、14D资金利率上行超过20bp分别至2.34%、2.58%、2.76%；（2）下周将有8245亿逆回购、MLF到期，预期央行将进行一定对冲维稳资金面；（3）债券方面，除了长久期利率债外，其他债券收益率普遍小幅回升，且长端更加明显，信用利差普遍走阔，反应货币市场资金面有所收紧。 汇率方面，国庆前一周人民币兑美元在岸汇率变动不大，9月小幅升值0.12%（16年以来贬值2.7%）；国庆期间，英国首相关于退欧进程的言论刺激市场致英镑大幅贬值、美元升值、离岸人民币对美元贬值0.5%；联邦基金利率期货价格显示美联储12月加息概率增加至65%，后期随着国内外经济形势演变，预计四季度人民币贬值压力增大。节前最后一周，CFETS汇率指数保持平稳，9月贬值0.24%（今年以来累计贬值6.77%）；节前最后一周，即期市场成交量提高（日均254亿美元，9月日均239亿美元）。整体看，3季度人民币对美元名义汇率贬值0.7%，4季度贬值压力上升，预计4季度人民币对美元贬值1.3%，外汇占款可能进一步下降，影响国内市场的风险偏好；在这种情况下，人民银行可能加大对冲力度。人民币加入SDR从长期看，无疑将利好人民币汇率，但短期影响可能有限。理论上，其他国家央行和投资者可能会增加人民币资产的配置，但实际操作上，取决于国内外的金融市场的具体变化，国际资金流入中国的力度可能没有那么大。 二、行业供需 下游来看：国庆期间地产销售同比高增长，强调控下预计后期有所放缓；9月份汽车销售强劲，电影票房深度负增长；BDI与BDTI持续上涨。 1、国庆期间30大样本城市地产销售同比增长78%（9月份28%），其中一线城市也转为了高增长（155%，9月份-0.4%），上海表现相对平稳，深圳由负转正，北京和广州高增长。未来看，近期多地出台房 2016年10月09日 周度数据追踪1009 宏观经济报告 证券研究报告 宏观经济报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 地产调控政策，主要体现在购房主体限制（杭州等地）、首付款比例提高（北京等地），限购规定房屋面积（厦门等地）等方面，预计房地产销售仍将有下行压力。 当前市场对中国房地产展开了大讨论，分歧较大。我们认为，在泡沫可能破裂前，房价走势难以预期。但是，未来房价增速可能会下降，一是房价的绝对水平处在高位上，二是国家的房地产调控正在转向运用宏观审慎监管工具，包括提高首付比例，核查收入证明的真伪，提高土地供应等等，这些手段可能更加有用。应该指出，宽货币是房地产泡沫的必要条件，而非充分条件。试问，为什么在同样的货币政策环境中，重庆的房价涨得比较少？这个问题值得深思。当时美联储副主席Stanley Fischer在以色列央行做行长时，曾经用宏观审慎监管指标很好地控制了以色列房价。在金融危机前其它国家房价大涨时，以色列房价保持稳定，说明宏观审慎监管指标在控制房地产泡沫方面更加有效。正如我们在节前报告中指出的那样，房价过高的负面作用正被决策当局高度重视。中国政府目前正在用宏观监管指标管理房价，方向正确，这样可以减轻货币政策压力，货币政策也才能更加侧重于增长目标。我们此前所讲的未来几个月财政支出增速可能大幅下滑，要求货币政策发挥作用，房地产市场的平稳无疑为货币政策的边际放松提供了可能。 2、乘联会数据显示9月份前三周车市零售累计同比35%，预计9月份汽车销售仍将持续强劲表现，而未来看短期内低基数效应将会衰退（去年10月份购置税政策）；9月份电影票房收入同比深度负增长（-32%），录得2014年以来的最低增速，主因票补退潮、娱乐多元化以及影片质量低。 3、10月首周BDI指数继续上涨至915点，而BDTI指数也连续六周上涨，但仍都处于历史相对较低的水平，持续性仍有待进一步观察；CCFI指数连续六个月缓慢回升，而9月份的CICFI指数则再次回归下行通道，反映出9月份的进口同比增速可能难以延续8月份的较好表现。 中游来看：9月份中钢协钢材价格指数环比涨幅收窄（1.4%），而高炉开工率环比由正转负（-0.2%）；9月份六大发电集团日均煤耗环比大幅下滑（-19%），但同比增速小幅扩大至9%。 1、9月份中钢协钢材价格指数环比涨幅收窄（1.4%），但同比仍旧高增长（24%），与此对应的是高炉开工率环比由正转负（-0.2%，同比-2%）。9月份重点钢企库存环比（7%）大于日均产量环比表现（3%），而社会库存环比连续两个月上升（5%），单从高炉开工率上看，9月份的钢材市场已经由8月份的“量价齐升”转化为“量降价升”，而未来看，短期内价格上涨的持续性有待甄别，仍然需要后期政策的支持。 2、9月份六大发电集团日均煤耗环比大幅下滑（-19%），但同比增速小幅扩大至9%。与此印证的是9月份电厂煤耗周均库存与每周可用天 宏观经济报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 数均由跌转升，但可用天数环比涨幅（41%）远大于同期库存环比表现（13%），未来看，短期内节假日因素下10月份的日均煤耗环比仍将下滑，但同比改善有上行弹性，主因低基数和PPP等发力。 上游来看：9月份铁矿石日均疏港量小幅上升，EIA原油库存由升转跌，美国原油产量下滑；9月份焦炭焦煤港口库存均由升转跌，焦煤港口库存下滑更为明显 9月份铁矿石日均疏港量环比小幅上升至262万吨，EIA原油库存2015年以来首次环比下滑（-0.25%），而9月份美国原油产量由涨转跌（-3.4万桶/天至848.5万桶），库存环比下滑，钻井平台环比虽然持续上升，9月份比8月份增加了19台至425，但历史上看仍处低位水平。9月份焦炭与焦煤港口库存均由升转跌，其中焦煤港口库存下滑更为明显（-21%）。 三、物价追踪 1、9月份农产品批发价格总指数同比连续三个月下滑后转为正增长，其中蔬菜批发价格指数由跌转升，而猪肉批发价格指数涨幅继续收窄。我们预计9月份CPI将反弹至1.7%，未来看短期内，节假日因素消退，食品类价格环比下跌弹性大，CPI将温和回落，总体看四季度将轻微上升，全年“V”型走势不变。 2、主要工业品现货市场与期货市场走势基本同步：9月份螺纹钢、铁矿石期现货市场价格均下跌，动力煤期现货市场价格均大涨，铜现货市场价格跌幅收窄，期货市场价格由跌转涨。年内PPI转正基本确定（四季度0.7%），主因低基数以及后期财政、PPP等稳增长措施对需求端的拉动。按照PPI环比9-12月均为零的情况下测算，9-12月份PPI同比分别为-0.4%；-0.01%；0.5%和1.1%，也就是说11月份即可转正。 四、海外观察 1、近期联储官员表态鹰派鸽派均有，耶伦、费希尔认为就业市场接近充分就业，但对经济增长、通胀表现并不满意；梅斯特、莱克等表态偏鹰派，认为循序渐进地加息有助于延长经济扩张的时间。10月7日最新的联邦基金利率期货价格显示11月加息概率为8.3%，12月加息概率提高至65.1%；国庆期间，英国首相关于退欧进程的言论引发英镑大幅贬值，美元升值1.1%至96.49（10月2日-10月7日）。 近期公布的数据中，ADP（15.4万）、非农（15.6万）就业表现一般，不及预期，劳动参与率提高，失业率提高，薪资增长较为平缓；而美联储关注的通胀方面，PCE物价指数表现平稳（环比0.1%，同比1%）；此外，ISM制造业（51.5）、非制造业（57.1）指数均回升超预期，消费者信心指数亦回升表现良好，但地产方面开工、销售环比下 宏观经济报告 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 滑超预期。 整个4季度美国加息将成为影响市场的最大变量之一，现在市场上有人建议美国应该渐进微小幅度加息，比如，每周加息2个基点，以减缓12月一次加息25个基点对市场的冲击。这个观点表面上有道理，但是，我们判断，即使12月加息25个基点可能对市场的冲击也没有想象的那么大。其原因是， 我们在此前报告中提过的美国在2014年10月停止QE时，其货币政策边际收紧的力度非常大，而现在的加息在边际的力度与那时比，力度小了很多。 2、9月份欧元区PMI录得新低，虽然处于扩张区间，而通胀目标仍低于预期。欧元区9月份PMI终值录得2015年以来的新低52.6（前值52.9），主因服务业的拖累效应（52.2，前值52.8），为2014年12月份以来的最低值。制造业相对较好，上升至52.6（前值51.7）。9月份欧元区CPI同比初值录得2015年以来的新高（0.4%），但仍旧离2%的预定目标差距很大，而8月份的PPI同比仍旧处于负值域（-2.1%），预计9月份难有实质性改善。 3、9月份日本PMI持续处于负值域，制造业相对较好，而CPI仍难摆脱负值域，通胀目标短期内仍难实现。日本9月份综合PMI录得48.9（前值49.8），其中服务业PMI创2014年4月份以来的最大降幅（环比-1.4至48.2），而制造业表现相对较好，仍处扩张区间（50.4，前值50.3）。8月份日本全国CPI同比降幅扩大至-0.5%（前值-0.4%），而从9月份东京CPI的表现情况上看（-0.5%，前值-0.5%），9月份日本全国CPI仍将处于负值域。 正文如下： 宏观经济报告 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 一、股票市场、货币市场、债券市场、外汇市场、商品期货市场概览 国庆前一周（0926-0930），央行公开市场操作净回笼2700亿（前一周净投放9200亿），货币市场短期跨节资金利率上行明显；除长久期利率债外，债券收益率普遍小幅回升，信用利差普遍走阔。（1）央行公开市场操作一改此前大量投放（0919-0923周净投放9200亿），国庆节前一周净回笼2700亿，货币市场1D、7D、14D资金利率上行超过20bp分别至2.34%、2.58%、2.76%；（2）下周将有8245亿逆回购、MLF到期，预期央行将进行一定对冲维稳资金面；（3）债券方面，除了长久期利率债外，其他债券收益率普遍小幅回升，且长端更加明显，信用利差普遍走阔。 汇率方面，国庆前一周人民币兑美元在岸汇率变动不大，9月小幅升值0.12%（16年以来贬值2.7%）；国庆期间，英国首相关于退欧进程的言论刺激市场致英镑大幅贬值、美元升值、离岸人民币对美元贬值0.5%；联邦基金利率期货价格显示美联储12月加息概率增加至65%，后期随着国内外经济形势演变，预计四季度人民币贬值压力增大。节前最后一周，CFETS汇率指数保持平稳，9月贬值0.24%（今年以来累计贬值6.77%）；节前最后一周，即期市场成交量提高（日均254亿美元，9月日均239亿美元）。 整体看，3季度人民币对美元名义汇率贬值0.7%，4季度贬值压力上升，预计4季度人民币对美元贬值1.3%，外汇占款可能进一步下降，影响国内市场的风险偏好；在这种情况下，人民银行可能加大对冲力度。人民币加入SDR从长期看，无疑将利好人民币汇率，但短期影响可能有限。理论上，其他国家央行和投资者可能会增加人民币资产的配置，